驱动有限，基本面矛盾温和延续

季度报告-液化石油气 驱动有限，基本面矛盾温和延续 走势评级：报告日期： 液化石油气：震荡2024年9月30日 安紫薇资深分析师(能源与碳中和)从业资格号：F3020291 ★供应：四季度主要地区出口量或有转紧 -美国：当前制约地区出口货量的核心因素仍是码头出口能力。目前巴拿马通行扰动已被基本证伪，今年货流成本端大概率不会复刻去年运费大幅走强的故事，四季度需要追踪的是飓风、大雾等天气可能对装船造成的阶段性负面冲击。 -中东：夏季过后地区本土发电需求回落，沙特及科威特等中东国 能家非伴生气产量将出现季节性降量。考虑到冬季本土采暖需求走强叠加产量受限，预计四季度中东出口量或将边际下滑。 源 与★需求：燃烧需求转强在即，化工需求持稳运行 碳-燃烧需求：印度一直是今年市场最大的亮点和增量来源。整个三中季度地区进口量呈现逐月上行的态势，初步数据显示9月印度进和口量环比增加20万吨至204万吨的历史新高，背后的核心支撑是 大选年补贴对燃烧需求的提振。从招标情况来看，包括IOCL和 BPCL在内的印度公司目前仍对四季度的货物存在持续的采买需求，预计地区四季度的燃烧需求将继续维持强劲表现。 -化工需求：预计四季度化工端整体持稳运行。PDH端，四季度需求的边际变化将主要取决于存量装置的开停车情况，虽然10月有多套装置存在重启意愿，但在当前的低利润环境下进料需求进一步上探空间有限；裂解需求方面，FEI-MOPJ价差三季度以来持续收窄，8月以来基本处于-30美元/吨以上的水平，LPG相对石脑油的经济性不再，裂解替代进料需求承压。 ★投资建议 预计基本面的边际好转将给四季度内外盘价格提供支撑，但由于商品自身矛盾温和且当前宏观环境、原油价格变化较大，LPG价格单边趋势并不明显，建议关注近月正套、燃烧旺季做多气油比的操作机会。 ★风险提示 宏观环境、原油价格剧烈波动，天气影响超预期。 投资咨询号：Z0013475 Tel:8621-63325888 Email:ziwei.an@orientfutures.com 联系人： 欧阳瑞琳高级分析师(液化石油气)从业资格号：F03125150 Tel:8621-63325888 Email:ruilin.ouyang@orientfutures.com 主力合约行情走势图（液化石油气） 重要事项：本报告版权归上海东证期货有限公司所有。未获得东证期货书面授权，任何人不得对本报告进行任何形式的发布、复制。本报告的信息均来源于公开资料，我公司对这些信息的准确性和完整性不作任何保证，也不保证所包含的信息和建议不会发生任何变更。我们已力求报告内容的客观、公正，但文中的观点、结论和建议仅供参考，报告中的信息或意见并不构成交易建议，投资者据此做出的任何投资决策与本公司和作者无关。 有关分析师承诺，见本报告最后部分。并请阅读报告最后一页的免责声明。 目录 1、Q3行情回顾：波动有限，绝对价格淡季高位区间震荡4 2、供应：四季度主要地区出口量或有转紧5 2.1、美国：巴拿马通行扰动消退，装船节奏是关注核心5 2.2、中东：产量预计季节性回落，货源或持续偏紧7 3、需求：燃烧需求转强在即，化工需求持稳运行8 3.1、燃烧需求：印度表现持续强劲，偏高气温限制日韩短期燃烧需求8 3.2、化工需求：PDH进一步上探空间有限，相对经济性转弱压制裂解需求9 4、国内市场供需平衡：短期供需偏松，等待10月下旬燃烧需求转强12 5、总结及投资建议14 6、风险提示14 图表目录 图表1：FEI首行价格季节性4 图表2：FEI/Brent气油比4 图表3：FEI近月月差变化有限（M1-M2）5 图表4：10合约内外价差走弱5 图表5：美国LPG出口量季节性6 图表6：美国C3库存6 图表7：美湾码头贴水持续走强6 图表8：美湾-远东运费季节性6 图表9：加通湖水位7 图表10：巴拿马运河VLGC等待数量7 图表11：中东LPG出口量季节性8 图表12：中东离岸贴水8 图表13：印度LPG进口量季节性9 图表14：印度LPG产量9 图表15：日韩LPG进口量季节性9 图表16：日本LPG库存季节性9 图表17：PDH制丙烯周度毛利10 图表18：PDH周度开工率10 图表19：PDH装置理论进料需求10 图表20：FEI-MOPJ首行价差10 图表21：2024年中国PDH装置投产计划11 图表22：近期PDH装置检修情况11 图表23：中国炼厂开工率12 图表24：中国液化气商品量12 图表25：中国LPG港口库存13 图表26：中国LPG炼厂库存13 图表27：近期液化气工厂装置检修情况13 1、Q3行情回顾：波动有限，绝对价格淡季高位区间震荡 今年以来，LPG内外合约绝对价格呈现区间震荡的走势，波动有限。回顾三季度价格表现，在原油价格中枢因需求前景恶化、衰退交易等因素出现明显回落给油系商品价格带来压力的大背景下，LPG商品价格表现整体更为抗跌，气油比自7月以来走强，燃烧淡季FEI首行价格维持在630-660美元/吨的偏高水平区间震荡。 就商品自身基本面角度来看，三季度LPG自身矛盾相对温和，在印度大选年旺盛的燃烧需求、远东坚挺的化工需求支撑下远东货盘整体持续维持偏紧，FEI近月月差波动有限。但近期内外价差持续走弱，核心在于支撑FEI偏强的因素是印度及日韩的采买需求，而国内需求端未出现起色，利润压制下PDH计划外停车增加开工率边际走弱、库存累库、现货价格下调为主，FEI和PG的价格支撑逻辑出现背离。 展望四季度，在燃烧旺季即将到来的大背景下，基本面预期会给价格提供支撑，但问题在于需求、供给两端的驱动都并不十分显著，整体矛盾仍然维持温和，四季度大概率维持难有趋势性行情的现状。 图表1：FEI首行价格季节性图表2：FEI/Brent气油比 资料来源：Bloomberg，东证衍生品研究院资料来源：Bloomberg，东证衍生品研究院 图表3：FEI近月月差变化有限（M1-M2）图表4：10合约内外价差走弱 资料来源：Bloomberg，东证衍生品研究院资料来源：Bloomberg，iFind，东证衍生品研究院 2、供应：四季度主要地区出口量或有转紧 2.1、美国：巴拿马通行扰动消退，装船节奏是关注核心 回顾今年美国出口的表现，上半年月均货量基本维持在550万吨左右的水平，三季度的波动主要受到飓风天气的影响。由于下半年码头没有新增扩建计划、库存持续位于贴近近五年同期上限的水平运行，因此当前制约地区出口货量的核心因素仍是码头出口能力，这一点在四季度维持不变。 四季度美湾货追踪逻辑的变化在于，目前巴拿马通行扰动已被基本证伪，今年货流成本端大概率不会复刻去年运费大幅走强的故事，在市场整体矛盾相对温和的情况下需要追踪飓风天气对货物造成的实际冲击以及远东到货的节奏变化。 回顾三季度美国LPG出口表现，7月受到飓风Beryl的影响，装船活动受到冲击带动月度出口量环比下降20万吨至531万吨。在天气好转之后，美湾码头费自7月中下旬开始明显走强，说明码头正在加快运转，装发此前延迟的货物，8月出口量大幅走强至615万吨的历史新高，这一月度出口量已经接近地区码头满负荷的出口能力，9月地区出口量再次回落至540万吨左右的正常水平。预计四季度影响货量变化的主因仍是飓风、大雾天气、码头检修可能带来的阶段性冲击，例如近期飓风“约翰”和热带风暴“海伦”对美湾海况的影响叠加9月25日Nederland码头开始检修1-2周对发货的影响，FEI价格因此受到明显提振。 货流成本端方面，三季度美湾-远东运费出现较大波动。6-7月受到美湾-远东套利窗口缩窄、飓风影响下租家承做现货意愿降低的影响，运费震荡下行至90美元/吨左右的水平， 直至8月中旬美湾货量增加、成交活跃后运费出现明显反弹至120美元/吨的水平。进入 9月后运费再度显著下滑至当前80美元/吨左右的水平，接近船舶运营成本。本轮运费的 滑坡存在两方面原因，首先基本面上运力的供需平衡存在转松，前期8月货量高企下的fixture完成后市场可用运力明显增加，而飓风天气和码头检修下美湾缺货，整体呈现供增需减的态势；另一方面是三季度前期市场仍然整体对巴拿马可能复刻去年的拥堵情景存在期待，然而目前来看加通湖稳定上行的水位、ACP逐步放开的通行限制、表现持续良性的巴拿马运河VLGC拥堵指标都共同说明拥堵逻辑不再。目前来看，四季度运费大概率回归基本面定价逻辑，且考虑到后期有三条新船下水计划，运力基本面情况并不乐观，运费中枢或显著低于去年水平，大概率承压，成本端对价格的支撑非常有限。 图表5：美国LPG出口量季节性图表6：美国C3库存 资料来源：Kpler，东证衍生品研究院资料来源：EIA，东证衍生品研究院 图表7：美湾码头贴水持续走强图表8：美湾-远东运费季节性 资料来源：Argus、东证衍生品研究院资料来源：隆众资讯，东证衍生品研究院 图表9：加通湖水位图表10：巴拿马运河VLGC等待数量 资料来源：ACP，东证衍生品研究院资料来源：Clarksons，东证衍生品研究院 2.2、中东：产量预计季节性回落，货源或持续偏紧 继7月份出口量走强后，三季度地区出口量呈现环比逐月下行的趋势，高温对装船情况的干扰和气田检修导致了出口量的边际下行。根据Kpler的船期初步数据显示，9月地区出口量约在403万吨的水平，整个三季度月均水平在415万吨。就货物销售情况来看，三季 度地区货源持续偏紧，离岸贴水7月上行后边际变化不大，多数供应商着重合同货供应，现货销售有限。 展望四季度，中东产量预期将边际下降：一方面，地区产量与产油国产量政策息息相关，OPEC+在9月5日会议决定将当前220万桶/日的自愿减产延长两个月至11月底，当前 计划自12月开始逐步取消，后续计划可能根据具体市场情况进行调整；另一方面，夏季过后发电需求回落，沙特及科威特等中东国家非伴生气产量将出现季节性回落。考虑到冬季本土采暖需求走强叠加产量受限，预计四季度中东出口量或将边际下滑。 图表11：中东LPG出口量季节性图表12：中东离岸贴水 资料来源：Kpler，东证衍生品研究院资料来源：Wind，东证衍生品研究院 3、需求：燃烧需求转强在即，化工需求持稳运行 3.1、燃烧需求：印度表现持续强劲，偏高气温限制日韩短期燃烧需求 燃烧需求方面，印度一直是今年市场最大的亮点和增量来源。整个三季度地区进口量呈现逐月上行的态势，Kpler的初步数据显示9月印度进口量环比增加20万吨至204万吨的历史新高，同比增速高达19%，背后的核心支撑是大选年补贴对燃烧需求的提振，10月下旬将至的排灯节也对短期需求存在提振。从招标情况来看，包括IOCL和BPCL在内的印度公司目前仍对四季度的货物存在持续的采买需求，预计地区四季度的燃烧需求将继续维持强劲表现。 受益于印度强劲需求的支撑，今年淡季CP价格一直维持高位运行，整体表现强于FEI和MB，印度对于中东货的消纳量增加也导致远东的中东货供应偏紧。从历史季节性来看，日韩一般于8-10开启旺季备货，但地区今年8月进口量边际走弱至128万吨的季节性低位，原因主要在于淡季绝对价格高位导致夏季备货意愿有限以及今年高于往常的气温或将导致燃烧需求延后走强。根据当前气象机构的预测，11月前气温表现或将持续偏高，短期远东燃烧需求的增量或较为有限。持续关注气温变化情况，若后续气温延续偏暖且远东货盘延续偏紧，则日本建库需求的释放可能较为有限，不排除维持按需采买低库运行的可能性。 图表13：印度LPG进口量季节性图表14：印度LPG产量 资料来源：Kpler，东证衍生品研究院资料来源：Bloomberg，东证衍生品研究院 图表15：日韩LPG进口量季节性图表16：日本LPG库存季节性 资料来源：Kpler，东证衍生品研究院资料来源：Bloomberg，东证衍生品研究院 3.2、化工需求：PDH进一步上探空间有限，相对经济性转弱压制裂解需求 由于进口原料价格高企叠加丙烯价格走弱，自7