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四季度铜价展望与策略

2024-09-30 曹洋东证期货 Leona

核心观点与策略

行情关键：美联储降息预期、中美经济增长预期、库存周期、扰动事件。
交易层面：宏观面、基本面、情绪面三大驱动因素。
核心逻辑：
- 中期宏观支撑：经济复苏预期+流动性宽松预期（阶段风险：衰退预期+黑天鹅事件）。
- 供给扰动存在发酵空间，微观需求渐进转强、四季度快速去库（观察去库弹性）。
- 2022-2025年平衡表：“弱短缺-缺口扩大-缺口缩小-缺口扩大”。
- 继续观察“表外”影响：下游补库节奏、精废替代、国储动态、库存转移等。
铜价预测：中期—2022-2025年铜价重心逐步上移，三季度寻底后，四季度将重拾涨势。

供给端分析

铜矿供给：
- 边际增长：2024年预测低于40万吨，2025年预测60-90万吨（存量恢复弹性大）。
- 矿山产量分化：恢复增速下降（1季度6.8%、2季度2.1%），扰动风险仍需关注。
- 海外矿山成本抬升：干扰率、副产品、汇率、品位等因素导致成本上升，可能激化矛盾。
冷料供给：
- 中国废铜进口显著增长，国内废铜回收利用受政策与价格影响。
- 四季度国内废铜回收弹性有限，冶炼厂冷料供给修复空间受限。
精铜供给：
- TC/RC：预期阶段反复，成交阶段改善，四季度关注长协价格变化。
- 国内硫酸价格低位回升，反弹空间受限。
- 冶炼加工利润亏损延续，新长协可能令冶炼厂雪上加霜，后期国内减产恐将扩大。
- 冶炼企业意外扰动风险上升，警惕超预期减停产事件。
- 2024年中国精铜产量：增量项目投产与爬产vs.潜在扰动+原料短缺。
- 重点观察扰动：矿紧约束（净矿）、冷料约束（粗铜）、政策约束（环保）。
- 调整国内精铜产量增长预估：2024年预测50-55万吨，2025年低于65万吨。
- 海外冶炼厂：原料短缺发酵，欧洲、日韩减产风险上升，智利火法已减产。
- 海外新一轮产能投放：原料偏紧将限制产能释放及爬产节奏，中性预估增量2024年20-25万吨，2025年＜50万吨。

需求端分析

宏观视角：
- 经济周期：中期交易复苏预期，短期存在衰退担忧。
- 政策周期：流动性宽松周期，警惕“二次通胀”与降息限制。
- 制造业景气度：全球制造业景气度回升受挫，可持续性分歧较大。
- 地缘因素：重点关注美国大选，政策不确定性担忧加剧市场短期避险情绪。
微观视角（国内）：
- 国内终端需求：三季度转弱，四季度边际转强。
- 需求预期：电力设备需求更强，地产需求相对偏弱，家电需求增速回暖。
- 地产观察：政策组合拳窗口期，需求预期修复暂时有限，供给端新开工与竣工负增长压力暂强。
- 电力设备需求：国网、南网、蒙电均提高电网投资计划，原材料价格回落利于下游释放订单，8月份以来订单边际改善明显，海外电力基础设施建设强周期，电力设备出口继续偏强。
- 国内空调需求：3季度内销与出口“冰火两重天”，4季度内销边际改善、出口收缩有限，内需核心驱动3季度受天气与地产不利因素影响，4季度补贴逐步发力，外需核心驱动海外强势补库周期+新兴市场国家需求释放。
微观视角（海外）：
- 美国需求：微观需求韧性较强（后续“弱回落”vs.大选后再度转强），观察美国是否严重衰退且引发风险，美国大选对市场情绪引导。
- 欧洲终端需求分化，电力偏强、消费品暂弱。
- 日本需求变化相对偏稳，继续观察需求边际变动。
- 新兴市场：电力基础设施建设强周期，铜需求增长强劲（类似印度、印尼、中东、非洲等）。
微观视角（新能源）：
- 新能源产业链：新能源电力（电力设备及配套）+新能源汽车（车+配套）。
- 光伏铜需求：超大年-小年周期。
- 上调年内新能源汽车铜需求，中性乐观模型预测2023年+62万吨金属吨，2024年预测+12万吨金属吨，2025年预测+37万吨金属吨。

供需平衡与库存分析

供需平衡表：2022-2025年持续短缺周期（缺口变化：2023年-2025年，2024年预测-15万吨，2025年预测-25万吨）。
交易维度：22-25年周期趋于持续去库，2024年二季度缺口最大，三季度过剩，四季度转短缺。
“表外”因素：下游补库、废铜替代、国储动向、库存转移对库存边际影响增强。
库存“堰塞湖”：高铜价、快速上涨导致需求传导受阻，中游库存压力加剧，下游库存水平整体偏低，补库预计逐步释放，四季度终端订单转强，下游补库转强，关注精废替代阶段影响。