宏微分歧 难攀新高

宏 微 分 歧难 攀 新 高 总结 一、宏观。1、海外方面，美联储以50基点的力度开启降息周期，市场也给予了一定正反馈，美元表现偏软，海外金融市场包括美股和黄金表现较好，同时带动有色价格反弹，这也是市场风险偏好回暖的表现。但探讨为何降息50基点以及后期降息力度则更有意义，站在美大选关键节点，要么出于政治考虑，要么出于经济考虑，笔者认为如果出于经济考虑，对铜而言则是一把双刃剑，这意味着经济下滑超预期，需要更加“激进”降息和“宽松”。从点阵图来看，美联储年内2次议息会议尚存50个基点降息幅度的可能性。无论如何，当美国大选尘埃落地，美联储11月份议息也将结束，后面美将面临货币和财政的双重选择困境，届时美是否能延续软着陆预期交易会再度存疑，美股高位表现出的不稳定性对铜的利空影响或再次显现，市场在不断强化预期交易的同时，时间节点可能也会提前。2、国内方面，9月下旬新一轮调控政策同时在金融和经济领域发力，这也意味着稳增长政策再加码且力度“空前”，超预期的政策势必带来超预期的市场反馈，当然随之也会存在超预期交易的困惑，政策频出和（来年）经济预期将成为四季度商品多空博弈的主要预期差。 二、基本面。三季度铜供需均好于预期，特别是需求存在超预期的放量，这点从铜制品进出口和社会库存的快速去化可进行推测。三季度需求增量我认为来自于两部分，一是关税政策不明朗下，海外需求的补库；二是上半年订单的延后，特别是国家电网和设备更新上的发力，也弥补了房地产和部分工程项目需求上的不足。进入四季度，我认为基本面存在三季度高峰回落的可能性。首先，9月下旬稳增长政策力度超预期，但形成有效增量需求可能在明年上半年，四季度铜新增订单需求或有限。其次，四季度由旺季逐渐转向淡季，部分订单需求会回落，特别是当铜价再次冲高后，终端需求或再次陷入分歧和观望中。最后，海外经过连续两个季度的集中补库，四季度或陷入常量状态。 三、观点。 四季度—宏观面，一半海水，一半火焰，欧美能否稳住经济软着陆预期成为海外股市稳定的，而国内政策对冲力度超前则支撑着国内金融和商品市场的做多情绪，孰轻孰重或市场更加倾向于交易哪一方面，将成为四季度多空博弈的重点，站在三季度末的时间节点，综合考虑海内外宏观因素，笔者更倾向于宏观将由乐观逐渐走向中性甚至偏悲观，而这个时间节点可能在10月下旬或11月中上旬出现。基本面方面，四季度供需将由强转弱，现实需求则关注社会库存去库的力度，而随着金融市场回暖，市场可能对来年需求充满较多揣测，这可能也成为企业能否加大备库的点，这取决于情绪和绝对价格两方面。另外，也要特别关注资金介入情况，上半年铜价高度由资金决定，四季度依然如此。总体上，我们认为铜价应乐观中带着谨慎，宏观的乐观未必得到微观的及时响应，宏微分歧下市场或难再现上半年持续上涨行情，铜价或再现冲高回落行情，在资金介入力度低于上半年的情况下铜的高度或也难创新高。价格运行区间73000元/吨~83000元/吨。风险点：美股大幅波动、美国大选、美联储再次超预期降息、地缘政治风险。 资料来源：同花顺，光大期货研究所（单位：元/吨） 资料来源：同花顺，光大期货研究所（单位：手） 资料来源：Ifind，光大期货研究所（单位：手） 资料来源：Ifind，光大期货研究所（单位：手） 资料来源：WIND，光大期货研究所（单位：手） 资料来源：WIND，光大期货研究所（单位：手） 宏观：美重启降息国内稳增长 资料来源：WIND，光大期货研究所 资料来源：CME，光大期货研究所 资料来源：Bloomberg，光大期货研究所 ➢美联储在9月份的降息50bp是自2020年3月以来的首次，标志着美联储的货币政策正式转向宽松周期。在经历了漫长的加息周期后，通胀下行至2%目标水平的进展趋于稳定，美联储现在更加关注于支持就业市场的稳定，这也为首次降息提供了条件。 资料来源：Bloomberg，光大期货研究所 资料来源：Bloomberg，光大期货研究所 ➢关于美联储后续将如何行动，尽管鲍威尔在记者会上表态，此次降息50bp是一次微小的校准，但是市场预期美联储在9月份的降息不会是孤立的行动，未来几个月可能会有更多降息举措。CME利率观察工具显示，市场押注年内或存在再度降息50bp的可能，并且美联储开启降息周期可能会促使其他国家的中央银行也考虑调整自己的利率政策。 资料来源：Bloomberg，光大期货研究所 资料来源：Bloomberg，光大期货研究所 ➢随着美联储正式启动宽松周期，市场情绪得到了一定安抚，资金逐步撤离货币基金市场，而存放在美联储隔夜逆回购工具RRP的资金开始稳步回升，这也使得美元流动性紧张担忧得到了暂时性缓解。 ➢在宽松预期的加持下，市场交易积极性稳步抬升。但市场也在担忧在经济表现尚可，并且服务价格通胀粘性依旧存在的当下，快速降息可能会带来大量热钱的涌入，进而出现通胀反弹的风险，因而美联储对于后续的降息需要更加谨慎。 资料来源：Ifind，光大期货研究所（T-1：表示降息之日之前30个自然日，依此类推） 资料来源：Ifind，光大期货研究所 资料来源：WIND，光大期货研究所 资料来源：WIND，光大期货研究所 资料来源：WIND，光大期货研究所 资料来源：IFind，光大期货研究所 资料来源：IFind，光大期货研究所 资料来源：IFIND，光大期货研究所 资料来源：IFIND，光大期货研究所 资料来源：WIND，光大期货研究所 资料来源：WIND，光大期货研究所 资料来源：WIND，光大期货研究所 资料来源：WIND，光大期货研究所 基本面：三季度成色足四季度回归常态 资料来源：ICSG，光大期货研究所 资料来源：ICSG，光大期货研究所 据国际铜研究小组（ICSG）于2024年9月24日至25日在葡萄牙里斯本举行的会议内容 ➢铜矿产量：2024年全球产量增幅预计略低于2023年的2%，项目/扩建的新增产量和少数主要矿山的产量改善已被CobrePanama矿山的关闭部分抵消，该矿山关停使得2024年全球产量减少了33万吨。上半年，全球主要铜矿的实际总产量增长了4.5%，这是由于2023年上半年产量减少（如Grasberg和Escondida）的情况有所恢复以及产能提升（如Tenke和QB2）。2025年产量增幅预计更高，将达到3.5%，全球产量主要受益于刚果民主共和国（包括Kamoa-Kakula）和蒙古国（OyuTolgoi地下矿山）产能的进一步提升，以及俄罗斯Malmyzhskoye矿的启动。一些扩建项目和一些中小型矿山的启动也将增加产量。 ➢精炼铜产量：2024年，全球精炼铜产量预计将从2023年智利、日本、印度、印度尼西亚和美国等主要生产国发生的一系列维护中断、事故和运营问题中恢复过来。与此同时，刚果民主共和国（电积铜）和中国（电解铜）新建和扩建工厂的新增产量，以及二次精炼产量（来自废料）的进一步增加助力产量增长。2025年的产量增速预计放缓。尽管产量将受益于中国电解产能的持续扩张以及印度尼西亚和印度新冶炼厂/精炼厂的增加，但初级电解精炼铜产量增幅预计将受到精矿供应受限的抑制。然而，受益于产能的扩大，预计电积铜产量将增长2.5%，二次精炼产量（来自废料）将增长6%。 ➢精炼铜需求：一些国家（主要是欧盟国家）预测被下调，但被其他地区的上调所抵消。2024年中国需求预计增长约2%，2025年预计增长1.8%。2024年和2025年除中国外的全球需求预计将分别增长2.4%和3.7%，主要原因是印度和其他一些国家开发了新的半成品产能。从长远来看，主要国家的基础设施发展以及全球清洁能源和电动汽车的趋势将继续支撑铜需求。 ➢ICSG预计2024年供应过剩约为46.9万吨，而去年4月的预测为过剩约16.2万吨，这一差异主要是由于精炼铜产量高于预期。目前预计2025年将有约19.4万吨的过剩规模。 资料来源：文华财经编译 资料来源：WIND，光大期货研究所 资料来源：SMM，光大期货研究所 资料来源：SMM，光大期货研究所 资料来源：SMM，光大期货研究所 资料来源：SMM，光大期货研究所 资料来源：SMM，光大期货研究所 资料来源：SMM，ICSG，光大期货研究所 资料来源：SMM，光大期货研究所 资料来源：SMM，光大期货研究所 资料来源：SMM，光大期货研究所 资料来源：SMM，光大期货研究所 资料来源：SMM，光大期货研究所 资料来源：WIND，光大期货研究所 免责声明 本报告的信息均来源于公开资料，我公司对这些信息的准确性和完整性不作任何保证，也不保证所包含的信息和建议不会发生任何变更。我们已力求报告内容的客观、公正，但文中的观点、结论和建议仅供参考，报告中的信息或意见并不构成所述品种的操作依据，投资者据此做出的任何投资决策与本公司和作者无关。