量价齐升业绩再攀新高，资产注入打开成长空间

请仔细阅读本报告末页声明 证券研究报告|半年报点评 2021年08月06日 山西焦煤（000983.SZ） 量价齐升业绩再攀新高，资产注入打开成长空间 事件：公司发布2021年半年度报告。2021年上半年公司实现营收192.3亿元，同比增长23.4%；实现归母净利润19.4亿元，同比增长60.7%；实现扣非归母净利润19.3亿元，同比增长62.8%；EPS 0.47元/股。2021年Q2实现营收99.7亿元，同比增长27.3%；实现归母净利10.3亿元，同比增长72.1%。 煤炭产销双增。产量方面，2021年上半年，公司原煤产量 1797万吨，同比增长10.9%，其中洗精煤产量748万吨，同比增长12.8%；精煤洗出率较2020年上半年小幅上涨0.7pct至41.6%。销量方面，2021年上半年，公司共实现商品煤销量1490万吨，同比增长21.1%；其中焦精煤占比16.1%（-3.9pct）、肥精煤占比10.8%（-2.8pct）、瘦精煤占比10.1%（+2.8pct）、气精煤占比15.4%（+3.6%pct）、洗混煤占比35.6%（-1.8pct）。 价格上行助推业绩增长，并入集团优质资产增厚业绩。售价方面，2021年上半年公司商品煤综合售价725元/吨，同比增长10.5%，主因焦煤供应收缩（矿难频发、安监高压、澳煤进口受限），而市场需求旺盛，焦煤价格快速上涨；其中肥精煤售价1235元/吨，同比下滑0.3%（幅度最小），洗混煤售价576元/吨，同比增长39.9%（煤泥外幅度最大）。成本方面，2021年上半年公司吨煤销售成本361元/吨，同比增长32.9%，主因公司按新收入准则将运费及港杂费调整至主营业务成本核算，统计口径发生变化。盈利方面，2021年公司吨煤销售毛利364元/吨，同比下降21元/吨（-5.3%），毛利率下降6.8pct至50.5%；公司积极推行精益化管理，持续强化成本费用管控，未来有望降本提效。公司去年底收购的水峪煤业（400万吨/年）、腾晖煤业（120万吨/年）业绩表现强劲，水峪煤业、腾晖煤业归母净利分别同比增长224.2%、173.8%，二者归母净利合计占公司总归母净利的20.2%。 电力拖累业绩，建材业务快速成长。2021年上半年，公司电力热力业务实现毛利-1.84亿元，主因营业成本增长8.6%；焦炭业务实现毛利1.74亿元，同比下降10.8%；建材业务逐步释放产能，营销体系逐步形成并完善（华通水泥2020年4月转入正式运营），实现毛利0.38亿元，同比增长88.7%。 焦煤价格迭创新高，公司业绩值得期待。公司销售以长期协议合同为主（占比超80%），公司长协执行“年度锁量、季度调价”，三季度焦煤定价以6月末焦煤价格调价；基于6月末焦煤价格高位，公司上调三季度价格，焦煤类、肥煤类上调100-150元/吨，1/3焦、瘦煤、贫瘦、气煤类上调70-100元/吨。后市来看，主产区供应恢复不及预期，国内部分煤矿因安全压力将逐步关闭退出；而澳煤问题仍未解决，蒙煤进口因疫情、运力受限，后期进口优质主焦煤资源面临减少，焦煤整体供应面临较大收缩；需求端，新焦化产能面临投产前的补库需求，下游对优质焦煤的补库节奏或再次变的更为积极，对优质低硫主焦煤的需求更甚；焦煤市场供给偏紧局面难改，优质煤种价格再创新高。公司焦煤毛利贡献约占90%，在焦煤价格走强的背景下，全年业绩值得期待。 投资建议。公司去年更名“山西焦煤”，肩负集团煤炭资产上市重任，明确焦煤板块龙头上市公司地位，且已于去年底现金收购集团公司所属水峪、腾晖煤业，正式拉开资产注入序幕，未来空间值得期待。考虑到焦煤持续上行，业绩有望持续增长，预计公司2021年~2023年实现归母净利分别为44亿元、48亿元、50亿元，EPS分别为1.07元、1.16元，1.23元，对应PE为7.4、6.9、6.5，维持“买入”评级。 风险提示：煤价大幅下跌，进口煤管制放松，山西国企改革进度不及预期，资产注入存在不确定性 财务指标 2019A 2020A 2021E 2022E 2023E 营业收入（百万元） 32,955 33,757 39,988 41,600 42,374 增长率yoy（%） 2.1 2.4 18.5 4.0 1.9 归母净利润（百万元） 1,710 1,956 4,390 4,756 5,032 增长率yoy（%） -5.1 14.4 124.4 8.3 5.8 EPS最新摊薄（元/股） 0.42 0.48 1.07 1.16 1.23 净资产收益率（%） 8.7 10.1 18.8 17.1 15.5 P/E（倍） 19.1 16.6 7.4 6.9 6.5 P/B（倍） 1.6 1.7 1.4 1.2 1.0 资料来源：Wind，国盛证券研究所注：股价为2021年8月5日收盘价 买入（维持） 股票信息 行业 煤炭开采 前次评级 买入 8月5日收盘价(元) 7.98 总市值(百万元) 32,690.55 总股本(百万股) 4,096.56 其中自由流通股(%) 100.00 30日日均成交量(百万股) 103.31 股价走势 作者 分析师张津铭 执业证书编号：S0680520070001 邮箱：zhangjinming@gszq.com 研究助理江悦馨 邮箱：jiangyuexin@gszq.com 相关研究 1、《山西焦煤（000983.SZ）：中报业绩符合预期，下半年有望逐季上行》2021-07-01 2、《山西焦煤（000983.SZ）：焦煤格局持续向好，焦煤龙头厚积薄发》2021-04-27 3、《山西焦煤（000983.SZ）：肩负集团资产上市重任，焦煤龙头成长可期：肩负集团资产上市重任，焦煤龙头成长可期》2021-03-01 -21%0%21%41%62%82%103%123%2020-082020-122021-042021-07山西焦煤沪深300 2021年08月06日 P.2 请仔细阅读本报告末页声明 财务报表和主要财务比率 资产负债表（百万元） 利润表（百万元） 会计年度 2019A 2020A 2021E 2022E 2023E 会计年度 2019A 2020A 2021E 2022E 2023E 流动资产 15225 15133 15044 15305 16341 营业收入 32955 33757 39988 41600 42374 现金 6974 4987 4799 4992 5085 营业成本 22450 24898 26244 27001 27276 应收票据及应收账款 2307 3124 3540 3393 4311 营业税金及附加 1373 1430 1694 1763 1795 其他应收款 629 705 964 711 991 营业费用 2305 437 648 666 678 预付账款 333 247 441 275 454 管理费用 2260 2506 2999 3078 3093 存货 2783 2721 2528 2872 2583 研发费用 296 383 453 472 481 其他流动资产 2198 3349 2773 3061 2918 财务费用 839 887 818 887 892 非流动资产 49888 55477 61921 63011 63348 资产减值损失 -436 -296 305 326 312 长期投资 2990 3175 3366 3556 3746 其他收益 34 36 36 36 36 固定资产 28419 33725 37730 37220 35693 公允价值变动收益 0 0 0 0 0 无形资产 8198 12489 14091 16009 18231 投资净收益 71 132 132 132 132 其他非流动资产 10281 6088 6735 6227 5678 资产处置收益 0 2 2 2 2 资产总计 65113 70611 76966 78316 79689 营业利润 3076 3128 6996 7578 8016 流动负债 23012 32560 34665 32816 30916 营业外收入 20 59 59 59 59 短期借款 3394 4904 11704 9378 6974 营业外支出 61 77 77 77 77 应付票据及应付账款 13874 15516 16295 14475 17526 利润总额 3035 3109 6977 7559 7998 其他流动负债 5744 12139 6666 8963 6415 所得税 1015 908 2036 2206 2334 非流动负债 18971 16311 16029 14286 12306 净利润 2021 2202 4941 5353 5663 长期借款 12310 8039 7799 6036 4064 少数股东损益 310 246 551 597 632 其他非流动负债 6661 8272 8230 8250 8242 归属母公司净利润 1710 1956 4390 4756 5032 负债合计 41983 48871 50695 47102 43222 EBITDA 6331 6795 10567 11627 12064 少数股东权益 2677 3024 3575 4172 4804 EPS（元） 0.42 0.48 1.07 1.16 1.23 股本 3151 4097 4097 4097 4097 资本公积 1013 345 345 345 345 主要财务比率 留存收益 15548 13508 17414 21646 26123 会计年度 2019A 2020A 2021E 2022E 2023E 归属母公司股东权益 20453 18716 22696 27042 31664 成长能力 负债和股东权益 65113 70611 76966 78316 79689 营业收入(%) 2.1 2.4 18.5 4.0 1.9 营业利润(%) -5.3 1.7 123.6 8.3 5.8 归属于母公司净利润(%) -5.1 14.4 124.4 8.3 5.8 获利能力 毛利率(%) 31.9 26.2 34.4 35.1 35.6 现金流量表（百万元） 净利率(%) 5.2 5.8 11.0 11.4 11.9 会计年度 2019A 2020A 2021E 2022E 2023E ROE(%) 8.7 10.1 18.8 17.1 15.5 经营活动现金流 7534 5242 5049 9851 9529 ROIC(%) 5.8 6.5 10.6 11.5 11.8 净利润 2021 2202 4941 5353 5663 偿债能力 折旧摊销 2486 3008 2972 3348 3555 资产负债率(%) 64.5 69.2 65.9 60.1 54.2 财务费用 839 887 818 887 892 净负债比率(%) 72.3 81.3 87.9 60.4 39.5 投资损失 -71 -132 -132 -132 -132 流动比率 0.7 0.5 0.4 0.5 0.5 营运资金变动 1801 -985 -3471 363 -446 速动比率 0.4 0.3 0.3 0.3 0.3 其他经营现金流 459 263 -79 33 -3 营运能力 投资活动现金流 -2774 -4974 -9237 -4324 -3765 总资产周转率 0.5 0.5 0.5 0.5 0.5 资