政策变化牵动市场-宏观国债季报

2024年9月29日 证监许可【2011】1288号 政策变化牵动市场 联系我们 研究员：刘洋从业资格：F3063825投资咨询：Z0016580邮箱：Liuyang18036@greendh.com2 宏观经济数据分析：中国8月工业生产总体保持平稳，出口保持了较高增速，内需相对不足，8月社会消费品零售总额环 比下降0.01%，7月环比增长0.27%，房地产的销售和投资仍然偏弱，制造业投资保持较高增速，基建投资同比增速出现回落。8月全国城镇调查失业率5.3%，比上月上升0.1个百分点，8月16-24岁（不含在校生）失业率为18.8%。9月1-26日30大中城市商品房成交面积同比下降39%，较8月的24%降幅扩大。8月份，规模以上工业企业利润同比下降17.8%。8月扣除食品和能源价格的核心CPI环比下跌0.2%，7月核心CPI环比上涨0.3%。8月服务价格环比下跌0.1%。8月份全国一般公共财政支出同比下降6.7%。国债期货操作建议：政治局会议的信息点燃了股市，国债收益率大幅上行。在央行货币政策超预期 独立性声明 之后，财政政策很可能加大力度，未来长债和超长债可能会扩大供给，股市如果连续上涨则会推动市场风险偏好回升，都是国债期货市场的空方助力。但是我们要看到发布政策的基本面是“当前经济运行出现一些新的情况和问题”，因而才有强烈的稳增长政策的出现。我们需要关注后续细项政策的出台，未来政策的力度和效果是决定国债利率走势的关键。在投资者心态发生变化的情况下，国债收益率还有可能惯性回升，在央行未来会继续宽货币和低利率的宽松货币政策环境下，债券利率再大幅上行可能反而是多头的机会。操作建议：配置型投资者在收益率上行过程中考虑逐步加多仓，交易型投资波段操作。风险提示：宏观政策边际变化超预期，海外经济和金融市场波动变化超预期，全球地缘政治变化。 作者保证报告所采用的数据均来自合规渠道，分析逻辑均基于本人的职业理解，通过合理判断并得出结论，力求客观、公正，结论不受任何第三方的授意、影响，特此声明。 Part 1近期宏观经济数据分析 1-8月全国固定资产投资同比增长3.4%，市场预期3.5%，1-7月同比增长3.6% Ø1-8月全国固定资产投资同比增长3.4%，市场预期3.5%，1-7月同比增长3.6%。1-8月民间固定资产投资同比下降0.2%，1-7月同比持平。分类来看，1-8月广义基建投资（含电力）同比增长7.87%，1-7月同比增长8.14%，2023年全年增长8.24%。1-8月狭义基建投资（不含电力）同比增长4.4%，1-7月同比增长4.9%，2023年全年增长5.9%。1-8月制造业投资同比增长9.1%，1-7月同比增长9.3%，2023年全年增长6.5%。1-8月全国房地产开发投资同比下降10.2%，与1-7月持平，2023年全年同比下降9.6%。8月广义基建投资（含电力）同比增长6.2%，7月同比增长10.7%。8月制造业投资同比增长8.0%，7月同比增长8.3%。8月制造业投资继续保持较高增速，广义基建投资增速有所回落，房地产投资继续较大幅度负增长。 1-8月份，全国新建商品房销售面积60602万平方米，同比下降18.0% Ø1-8月份，全国新建商品房销售面积60602万平方米，同比下降18.0%，1-7月份同比下降18.6%，2023年同比下降8.5%。1-8月份新建商品房销售额59723亿元，同比下降23.6%，1-7月份同比下降24.3%，2023年同比下降6.5%。 9月1-26日30大中城市商品房成交面积同比下降39%，新房销售持续疲弱 Ø9月1-26日30大中城市商品房成交面积同比下降39%，8月份30大中城市商品房成交面积同比下降24%。9月1-24日30大中城市商品房日均成交面积20万平米，8月是23万平米，7月是26万平米。从7月到9月我们可以看到30大中城市新房销售持续疲弱。 请务必阅读文后免责声明 8月份，70大中城市二手住宅销售环比价格降幅较上月扩大 Ø8月份，70大中城市二手住宅销售环比价格降幅较上月扩大。一线城市二手住宅销售价格环比下降0.9%，降幅比上月扩大0.4个百分点，其中北京、上海、广州和深圳分别下降1.0%、0.6%、0.7%和1.3%。二、三线城市二手住宅销售价格环比分别下降1.0%和0.9%，降幅比上月分别扩大0.2个和0.1个百分点。 8月社零环比下降0.01% Ø8月份，社会消费品零售总额同比增长2.1%，不及市场预期的2.7%，7月份同比增长2.7%。8月社会消费品零售总额环比下降0.01%，7月环比增长0.27%（修正后）。在消费品以旧换新政策因素带动下，8月家用电器和音像器材类零售额从7月同比下降2.4%转为同比增长3.4%。Ø从今年3月份以来，限额以上企业消费品零售总额的同比增速一直低于社零总额的同比增速，8月的限额以上为同比下降0.6%,表明限额以下消费品零售增长更快一些。 Ø央行将引导商业银行将存量房贷利率降至新发房贷利率附近，预计平均降幅大约在0.5个百分点左右，预计将惠及5000万户家庭，1.5亿人口，平均每年减少家庭利息支出1500亿元左右。2023年中国居民最终消费支出49.3万亿元。 8月份规模以上工业增加值同比实际增长4.5%，7月份为5.1% Ø8月份规模以上工业增加值同比实际增长4.5%，略低于市场预期的4.7%，7月份为5.1%；8月环比上升0.32%，7月为0.35%。8月官方制造业PMI生产指数为49.8%，7月为50.1%；8月制造业PMI新订单指数48.9%，7月为49.3%；8月制造业PMI生产指数略低于荣枯线，新订单指数连续第四个月落到荣枯线之下，需求收缩是牵引工业增加值同比下行的重要因素。Ø分三大门类看，8月份，采矿业增加值同比增长3.7%（7月份4.6%），制造业增长4.3%（7月份5.3%），电力、热力、燃气及水生产和供应 业增长6.8%（7月份4.0%）。 以美元计价，中国8月出口同比增长8.7%，预期增7.0%，前值增7.0% Ø以美元计价，中国8月出口同比增长8.7%，预期增7.0%，前值增7.0%；8月进口同比增长0.5%，预期增3.5%，前值为同比增长7.2%；8月贸易顺差910.2亿美元，前值846.5亿美元。8月中国出口继续保持了较快增长。Ø从环比角度，中国8月出口金额环比7月增加81亿美元，7月为环比减少71亿美元。 上海出口集装箱运价指数（SCFI）从七月初高点下降约43% Ø上海出口集装箱运价指数（SCFI）从7月初的高点3733.8到9月27日的2135.08已经下降约43%。我们观察到上海出口集装箱运价指数（SCFI）同比和出口数量指数（HS2）同比具有正相关性，今年出口的高峰可能较以往提前，并且去年4季度基数较高，这样四季度中国出口同比增速大概率会回落。 8月16-24岁（不含在校生）失业率18.8%，7月为17.1% Ø8月全国城镇调查失业率5.3%，比上月上升0.1个百分点。8月31个大城市城镇调查失业率为5.4%，比上月上升0.1个百分点。8月外来农业户籍劳动力调查失业率为4.6%，较7月的4.9%回落0.3个百分点。8月城镇调查失业率小幅上升，主要受毕业季高校应届毕业生集中离校进入劳动力市场的影响。 Ø8月16-24岁（不含在校生）失业率18.8%，7月为17.1%；25-29岁（不含在校生）失业率6.9%，7月为6.5%；30-59岁（不含在校生）失业率3.9%，与7月持平。结构性失业压力较大。 8月份社融规模增加3.03万亿元，市场预期2.7万亿元，比上年同期少981亿元 Ø8月份社融规模增加3.03万亿元，市场预期增加2.7万亿元，比上年同期少981亿元。8月对实体经济发放的人民币贷款增加10441亿元，同比少增2971亿元，是8月社融同比少增的主要原因。8月企业债券净融资1692亿元，同比少1096亿元，较前两个月下滑，原因是8月信用债利率有所上行，部分企业选择取消发行。8月政府债券发行加速，8月政府债券净融资增加16130亿元，同比多4371亿元。8月新增信托贷款484亿元，同比多增705亿元。8月未贴现的银行承兑汇票增加651亿元，同比少增478亿元。8月新增股票融资131亿元，同比少905亿元。 8月信贷口径人民币贷款增加9000亿元，与预期基本一致，同比少增4600亿元 Ø8月信贷口径人民币贷款增加9000亿元，与市场预期8850亿元基本一致，同比少增4600亿元。企业中长期贷款新增4900亿元，比上年同期少增1544亿元；企业短期贷款减少1900亿元，比上年同期多减1499亿元；企业票据融资增加5451亿元，比上年同期多增1979亿元。8月企业同比减少贷款，增加了票据融资，8月票据利率走低，票据冲量的现象明显。8月份新发放企业贷款加权平均利率为3.57%，比上月低8个基点，比上年同期低28个基点。 Ø8月份居民贷款增加1916亿元，其中，短期贷款增加716亿元，比上年同期少增1604亿元；居民中长期贷款增加1200亿元，比上年同期少增402亿元。 8月末，M2同比增长6.3%，7月末为6.3%；8月M1同比-7.3%，7月为-6.6% 8月末，广义货币(M2)余额同比增长6.3%，市场预期6.3%，7月末为6.3%。8月末狭义货币(M1)余额同比下降7.3%，7月为同比下降6.6%。8月M2-M1增速差13.6%，继续扩大。8月M1同比再创新低，企业部门在资金运用上更趋保守。 8月CPI环比上涨0.4%，核心CPI环比下跌0.2% Ø8月食品价格环比上涨3.4%，7月食品价格环比上涨1.2%，6月环比下降0.6%。8月非食品价格环比下跌0.3%，7月非食品价格环比上涨0.4%，6月环比下降0.2%。8月扣除食品和能源价格的核心CPI环比下跌0.2%，7月核心CPI环比上涨0.3%，6月核心CPI环比下降0.1%。8月消费品价格环比上涨0.7%，7月消费品价格环比上涨0.4%，6月环比下跌0.4%。8月服务价格环比下跌0.1%，7月服务价格环比上涨0.6%，6月服务价格环比持平。 Ø从八大分类来看，8月份，食品烟酒类价格环比上涨2.2%，影响CPI上涨约0.61个百分点。食品中，鲜菜价格上涨18.1%，影响CPI上涨约0.38个百分点；鲜果价格上涨3.8%，影响CPI上涨约0.08个百分点；畜肉类价格上涨3.6%，影响CPI上涨约0.11个百分点，其中猪肉价格上涨7.3%，影响CPI上涨约0.10个百分点；蛋类价格上涨2.8%，影响CPI上涨约0.02个百分点。其他七大类价格环比两平五降。其中，居住、医疗保健价格均持平；交通通信、生活用品及服务、其他用品及服务价格分别下降1.1%、0.7%和0.6%，衣着、教育文化娱乐价格分别下降0.2%和0.1%。 历史数据表明农产品批发价格200指数年内涨幅可能已至高位 8月PPI同比下降1.8%、环比下跌0.7% Ø8月全国工业生产者出厂价格（PPI）同比下降1.8%，市场预估下降1.4%，前值下降0.8%。8月PPI环比下降0.7%，前值环比下降0.2%。8月PPI连续第3个月环比下行，且下行加速，工业产品价格通胀偏弱。通胀由工业品向消费品价格传导的路径并不畅通。 三季度大宗商品价格指数表现为探底回升 Ø三季度大宗商品价格指数表现为探底回升。南华综合指数在9月24日之后有快速拉升，是基于国内政策变化带来的。三季度海外CRB现货指数波动幅度较小，美国经济理想的状态是实现软着陆，海外定价的商品目前看不具备大幅上升的基础。国内在房地产销售没有显著恢复增长的情况，预期房地产开发投资仍旧低迷。大宗商品价格暂不具备大幅上行的基础，如果国内基建投资的增速加快会有利于通胀温和恢复。 1-8月份，全国规模以上工业企业实现利润总额同比增长0.5% Ø1-8月份，全国规模以上工业企业实现营业收入87.10万亿元，同比增长2.4%，1-7月份同比增长2.9%