宏观季报：经济回升、外部环境变化与政策支持NIFD

《NIFD季报》是国家金融与发展实验室主要的集体研究成果之一，旨在定期、系统、全面跟踪全球金融市场人民市汇率、国内宏观经济、中国宏观金融、国家资产负债表、财政运行、金融监管、债券市场、股票市场、房地产金融、保险业运行、机构投资者的资产管理等领域的动态，并对各领域的金融风险状况进行评估。《NIFD季报》由三个季度报告和一个年度报告构成。NIFD季度报告于各季度结束后的第二个月发布，并在实验室微信公众号和官方网站同时推出：NIFD年度报告于下一年度2月份发布。 本报告负责人：张平 经济回升、外部环境变化与政策支持 本报告执笔人： 摘要 ·杨耀武国家金融与发展实验室金融与发展研究中心研究员·张平 国家金融与发展实验室副主任 2024年，中国经济运行总体平稳、稳中有进，特别是在及时部署一揽子增量政策后，社会信心得到提振，主要经济指标明显回升。 展望2025年，国际贸易保护主义有愈演愈烈之势，全球贸易和经济增长面临较大不确定性，发达国家的货币政策不同步性可能加剧。在外部发展环境不确定性明显增加的情况下，扩大内需显得格外重要。 2025年，中国固定资产投资可能呈现制造业投资增速小幅下降、房地产投资跌幅收窄，基建投资增速加快的局面；净出口对经济增长的拉动作用将减弱；作为慢变量的居民消费支出则可能小幅回升。 综合各方面情况，我们预计2025年中国GDP增速可能在4.9%左右；CPI同比可能呈现2月份走低后逐步上升、三季度下降后再回升的态势，全年涨幅可能与上年大体相当；PPI同比跌幅则可能在2%左右。 【NIFD季报】 全球金融市场人民币汇率国内宏观经济宏观杠杆率中国金融监管中国宏观金融中国财政运行地方区域财政房地产金融债券市场股票市场保险业运行机构投资者的资产管理 当前，应加大宏观调控力度，保持总需求稳定；在此基础上，加快推进结构性改革，以有效扩大内需特别是最终消费需求。 目录 一、2024年中国经济运行状况回顾二、2025年中国经济发展可能面临的外部环境及需关注的问题.…..6（一）中国经济发展可能面临的外部环境6（二）2025年中国经济回升向好的态势不会改变.8三、2025年中国经济运行可能的基本态势和简短政策探讨..12（一）2025年中国经济运行可能的基本态势.12（二）加大宏观调控力度、保持总需求基本稳定，为结构性改革创造良好条件13 一、2024年中国经济运行状况回顾 2024年，中国经济运行总体平稳、稳中有进，特别是在及时部署一揽子增量政策后，社会信心得到提振，主要经济指标明显回升。全年国内生产总值（GDP）接近135万亿元，按不变价格计算，较上年增长5.0%；以2019年为基期，近五年平均增速为4.9%；以2022年为基期，近两年平均增速为5.2%。分季度看，第一、二、三、四季度GDP实际同比增速分别为5.3%、4.7%、4.6%、5.4%，呈现一季度较高，二、三季度逐步放缓，四季度回升态势，这主要有以下两方面原因：一是受到往年基数变动影响，如果以2019年各季度为基期，近五年第一、二、三、四季度平均增速分别为5.1%、4.6%、4.8%、4.9%，季度增速的波动性明显下降；二是一揽子政策及时出台，有效提振了社会信心，促进了四季度经济回暖。 2024年，我国居民消费价格指数（CPI）上涨0.2%，涨幅与上年持平；工业生产者出厂价格指数（PPI）下降2.2%，降幅较上年收窄0.8个百分点，环比来看，PPI有10个月下降、仅2个月上涨，下行压力仍然较大。2024年，我国城镇调查失业率平均值为5.1%，较上年下降0.1个百分点，也比疫情暴发前的2019年低0.1个百分点；城镇累计新增就业1256万人，比上年多增12万人，顺利完成全年城镇新增就业1200万人以上的目标。2024年，受发达经济体货币政策差异及部分国家政策不确定性增强影响，人民币对主要国际货币汇率有涨有跌，人民币兑美元汇率中间价年初为7.077，年末降至7.188，全年人民币兑美元贬值近1.1%，贬值幅度较上年明显收窄；人民币兑欧元、英镑全年分别贬值1.1%、3.8%但兑日元升值6.6% 从生产端看，我国第一、二产业增加值同比增速与疫情前的年平均增速基本持平，第二产业中的工业和制造业增速甚至高于疫情之前，第三产业增速则明显放缓，成为拖累经济增速的主要原因。2024年，我国GDP实际同比增长5.0%，增速较疫情前明显放缓，约为2017~2019年平均增速的四分之三。分三次产业看，第一产业增加值同比增长3.5%，增速与2017~2019年平均增速持平，其中农林牧渔业增加值同比增长3.7%，较2017~2019年平均增速高出0.1个百分点；第二产业增加值同比增长5.3%，仅比2017~2019年平均增速下降0.1个百分点，其中工业增加值同比增长5.7%，增速较2017~2019年平均增速高出0.1个百分点，工业中的制造业增加值增长6.0%，较2017~2019年平均增速高出0.4个百 分点；第三产业增加值同比增长5.0%，较2017~2019年平均增速下降了2.9个百分点，其中信息传输、软件和信息技术服务业、批发和零售业、交通运输、仓储和邮政业、租赁和商务服务业、住宿和餐饮业增加值同比分别增长10.9%、5.5%、7.0%、10.4%、6.4%，较2017~2019年平均增速分别下降12.3、1.6、1.1、1.0、1.0个百分点，另外归于“其他行业”的7个服务门类行业增加值同比增长3.4%，较2017~2019年平均增速下降4.4个百分点。第三产业中增加值增速快于疫情之前的仅有金融业，2024年增加值同比增长5.6%，较2017~2019年平均增速加快0.7个百分点；房地产业增加值，在市场总体较为疲软的情况下，2024年增加值同比下降1.8%，降幅较上年扩大1.1个百分点，较2017~2019年平均增速低了6.2个百分点。 数据来源：国家统计局，经笔者测算。 注：信息传输、软件和信息技术服务业增加值增速因在疫情前较高，为保证作图效果，所以未在图中列示。 从需求端看，一是在上年消费已较快修复的情况下，最终消费对经济增长的贡献率大幅下降；一些与出行相关的商品消费在去年较快修复后，增速明显放缓，疫情直接影响的进一步消退，使得药品消费增速降低；但居家生活必需品以及体育用品消费保持较高增速，以旧换新政策也带动了部分耐用品消费的增长。2024年，我国最终消费支出拉动GDP增长2.2个百分点，较上年下降2.4个百分点；最终消费支出对经济增长的贡献率为44.5%，较上年下降41.1个百分点，也显著低于疫情前的2017~2019年平均60.4%的水平。全年社会消费品零售总额同比增长3.5%，较上年下降3.7个百分点；其中，餐饮收入同比增长5.3%，虽除餐饮以外的社会消费品零售额同比增长3.2%，较上年下降2.6个百分点。从限额以上单位商品零售额来看，居家生活必需品以及体育用品消费保持较高增速；一些与出行相关的商品消费在去年较快修复后，增速明显放缓；在疫情直接影响进一步消退后，药品消费增速下降；以旧换新政策带动了部分耐用消费品零售额增速明显提升。在限额以上单位商品零售中，粮油、食品类增长9.9%，占限额以上单位商品零售总额的12.3%，较2019年提高1.8个百分点；服装、鞋帽、针纺织品类、化妆品类、金银珠宝类分别增长0.3%、-1.1%、-3.1%，较去年分别下降12.6、6.2、16.4个百分点；体育、娱乐用品类增长11.1%，延续了去年以来的较快增长势头；中西药品类增长3.1%，较上年下降2.0个百分点；家用电器和音像器材类增长12.3%，较上年提高11.8个百分点，汽车类零售额四季度月度同比平均增速为3.6%，较前三季度平均增速加快6.5个百分点。同时，在房地产销售略有回暖的情况下，家具类商品零售额同比增长3.6%，较上年提高0.8个百分点，建筑及装潢材料类同比下降2.0%，降幅较上年收窄5.8个百分点。（见图2） 数据来源：国家统计局，经笔者测算。 二是房地产投资延续较大幅度下降，制造业投资增速加快，在往年基数已经较高的情况下，基建投资增速有所回落，但仍高于全部固定资产投资增速，与制造业投资共同托举了固定资产投资增长。2024年，我国资本形成总额拉动GDP增长1.3个百分点，较上年下降0.1个百分点；资本形成总额对GDP增长的贡献率为25.2%，较上年下降0.6个百分点，较疫情前的2017~2019年平均水平低了11.7个百分点。从固定资产投资来看，2024年，我国固定资产投资（不含农户）同比增长3.2%，增速较上年提高0.2个百分点，扣除价格因素影响，实际增长4.8%，较上年下降1.6个百分点。分类别看，在房地产市场供求关系发生重大变化以及预期调整的情况下，虽然房地产交易市场出现一些积极变化，但房地产投资同比仍下降10.6%，降幅较上年扩大1.0个百分点；制造业投资，受大规模设备更新政策推动，同比增长9.2%，增速较上年提高2.7个百分点；基建投资作为拉动投资增长和稳定经济大盘的重要力量，全年同比增长4.4%，增速虽较上年下降1.5个百分点，但仍比全部固定资产投资增速高出1.2个百分点，基建投资与制造业投资共同托举了固定资产投资增长。（见图3） 注：2021年各月数据为2020~2021年两年同期复合平均增速。 数据来源：国家统计局，经笔者测算。 三是货物贸易顺差大幅增加，服务贸易逆差增幅收窄，净出口对拉动经济增长发挥了重要作用。2024年，中国实现货物贸易进出口6.16万亿美元，同比增长3.8%，近两年平均增速-0.7%；其中，出口总额3.58万亿美元，同比增长5.9%，近两年平均增速为0.5%，进口总额2.59万亿美元，同比增长1.1%，近两年平均增速-2.3%；货物贸易顺差9922亿美元，较上年增加1689亿美元（见图4）。受上年居民出境旅行已大幅增长以及货物贸易运费逆差已大幅扩大影响，2024年度，我国国际收支口径的服务贸易逆差为1815亿美元，较上年同期增加304亿美元，增幅较上年同期收窄618亿美元。2024年，货物和服务净出口拉动GDP增长1.5个百分点，上年为拖累GDP下降0.6个百分点；货物和服务净出口对GDP增长的贡献率为30.3%，上年为-11.4%。2024年，我国货物贸易增速较快可能有以下原因：一是上年出口降幅较大，在基数较低情况下，出口实现恢复性增长。二是包括家用电器、汽车及其配件在内的机电产品出口实现较快增长，同时塑料制品等出口也保持较快增速。三是在美国对外贸易政策不确定性明显增强的背景下，企业抢出口可能也推动了我国出口增长。 注：2021年各月的进、出口增速为2020~2021年两年同期复合平均增速。数据来源：国家统计局，经笔者测算。 二、2025年中国经济发展可能面临的外部环境及需关注的问题 （一）中国经济发展可能面临的外部环境 特朗普推动的“对等关税”，将进一步打破全球贸易规则，彻底改变全球化带来的关税持续降低的趋势；全球关税提高，对于中国出口可能产生持续冲击，美国推行孤立主义也将加速全球多极化发展。2025年，美国政府可能挥舞关税大棒极限施压，中国经济面临的外部不确定性明显增加，净出口对经济增长的拉动作用可能较上年明显下降。目前来看，降低贸易逆差、推动制造业回流以及解决一些国内矛盾应该是特朗普政府优先解决的问题，而提高关税或以加征关税相要则是特朗普政府实现目标的主要手段，这符合特朗普实用主义和现实主义的交易风格。根据海关总署数据，2024年中国对美国的货物贸易顺差为3610.3亿美元，占中国全部货物贸易顺差的36.4%，是中国货物贸易顺差来源最大的国家，如果考虑借道出口美国的商品，顺差额度可能更大。从加征关税的对象来看，特朗普政府可能不仅对来自中国的产品加征关税，目标还可能包括加拿大、墨西哥、 欧盟等国家或地区。未来一段时间，无论中国是否主动增加购买美国商品，中美之间的货物贸易顺差可能都将收窄。2024年，中国对欧盟的货物贸易顺差为2471.0亿美元，较上年增长1