风机业务收入高增，盈利能力边际向上

2024年09月25日三一重能(688349.SH) 证券研究报告 风机业务收入高增，盈利能力边际向上 事件：三一重能发布2024年中报，上半年，公司实现营业收入52.08亿元，同比+34.88%，实现归母净利润4.34亿元，同比-46.92%；单Q2，公司实现营业收入35.53亿元，同比+51.09%，实现归母净利润1.68亿元，同比-49.82%。 风机业务高速增长，未来增长有望延续。 ①规模上，公司收入跑赢行业：根据国家能源局，2024年上半年，中国新增风电并网装机容量25.84GW，同比+12.4%，受项目开工延后影响，装机容量增长相对平缓。行业稳增长背景下，公司风机及配件收入49.17亿元，同比+68.1%，收入占比93.13%，其中国内陆风销售3.3GW，同比+121%，创历史同期最好交付成绩，公司表现显著优于行业，反应的是订单高增后市场份额提升的结果。 ②结构上，风机大型化趋势显著：2024年上半年，公司风机功率结构上，4MW及以下风机收入6.4亿元，同比-50.19%，总收入占比12.29%，同比-20.53pct；5MW及以上风机收入42.09亿元，同比+173.85%，收入占比80.82%，同比+41.56pct。顺应行业发展趋势，公司大型化风机已成长为收入贡献的绝对主力。 ③订单上，在手订单充沛有望支撑业绩持续增长：2023年全年，公司风机销售容量7.24GW，新增订单14.1GW，新增订单创历史新高，实现突破式增长，驱动公司2024年上半年收入持续高增；截至2023年底，公司在手订单15.89GW，订单规模充沛，有望支撑公司全年业绩持续向好增长。 郭倩倩分析师SAC执业证书编号：S1450521120004guoqq@essence.com.cn 风机盈利能力环比边际改善，下半年业绩有望回升。2024年上半年，公司毛利率、净利率为16.01%、8.21%，同比-8.02pct、-12.65pct。盈利能力下滑主要系行业竞争加剧导致毛利率下降、风场转让进度延后导致投资收益减少。 高杨洋分析师SAC执业证书编号：S1450523030001gaoyy3@essence.com.cn 毛利率方面：根据金风科技，2021-2023年中国风机招标均价约2625、1879、1655元/kW，风电行业进入平价时代，我们判断公司毛利率的下滑系过去均价下降订单兑现为收入所致；从边际变化来看，较去年下半年，公司上半年毛利率环比+4.82pct；风机业务毛利率15.13%，环比+6.14pct，已连续两个季度改善，处于行业领先水平，叠加上半年风机招标均价约1509元/kW，降幅收窄、较最低点企稳回升，我们认为公司毛利率未来有望持续改善。 相关报告 在手订单创新高，双海战略布局未来2023-09-10 市场地位稳步向上，盈利能力保持突出2023-05-05风机销售规模显著增加，市场份额有望稳步提升2022-11-02 ②净利率方面：2024H1，公司期间费用率合计15.33%，同比-4.58pct；销售/管理/财务/研发费用率为5.14%、4.91%、-1.78%、7.07%，同比-1.45pct、+0.12pct、+0.74pct、-3.99pct，公司通 过战略联盟、资源锁定、研发创新等降本方法的实施，费控工作初见成效。公司净利率下降主要系天气影响风场建设、转让进度，导致投资收益减少。截至6月末，公司在建自建风场规模超2GW，下半年风场建设、转让进度预计加快，有望助推公司业绩改善。 “大兆瓦+海风”持续推进，海外业务取得突破。 ①风机整机方面：上半年，公司8.5-11MW产品已获得批量订单；15MW陆上风电机组已完成技术开发、基本完成机组试制，并同步进行共平台海上机型拓展开发；内蒙古中标共150台10兆瓦机组；海上风电机组认证有序推进，SI-23085样机于2023年6月并网，经过测试验证，于2024年5月获取型式认证证书。公司持续推动大型化与海上风机的开发和优化； ②海外业务方面：上半年，公司完成首个印度项目的吊装发电；在印度、东南亚、中东区域中标多个项目，在谈合同装机容量规模较大，全年海外新增订单有望实现高速增长。并且，公司加快海外产能建设，推动印度工厂扩产，筹备哈萨克斯坦工厂建设，加强海外保供能力。公司海外布局的持续突破有望为未来国际化业务发展打下坚实基础。 投资建议：我们预计公司2024-2026年的收入分别为184.2、230.3、284.6亿元，增速分别为23.3%、25%、23.6%，净利润分别为21.1、25.4、30.4亿元，增速分别为5.3%、20%、19.8%。三一重能风机主业高速增长，市场份额持续提升，盈利水平有望边际改善，给予买入-A的投资评级，12个月目标价为29.12元，相当于2025年14X的动态市盈率。 风险提示：下游新增装机不及预期，项目开工进度不及预期，大兆瓦与海上风机拓展不及预期，海外业务拓展进度不及预期 公司评级体系 收益评级： 买入——未来6个月的投资收益率领先沪深300指数15%及以上；增持——未来6个月的投资收益率领先沪深300指数5%（含）至15%；中性——未来6个月的投资收益率与沪深300指数的变动幅度相差-5%（含）至5%；减持——未来6个月的投资收益率落后沪深300指数5%至15%（含）；卖出——未来6个月的投资收益率落后沪深300指数15%以上； 风险评级： A——正常风险，未来6个月的投资收益率的波动小于等于沪深300指数波动；B——较高风险，未来6个月的投资收益率的波动大于沪深300指数波动； 分析师声明 本报告署名分析师声明，本人具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格，勤勉尽责、诚实守信。本人对本报告的内容和观点负责，保证信息来源合法合规、研究方法专业审慎、研究观点独立公正、分析结论具有合理依据，特此声明。 本公司具备证券投资咨询业务资格的说明 国投证券股份有限公司（以下简称“本公司”）经中国证券监督管理委员会核准，取得证券投资咨询业务许可。本公司及其投资咨询人员可以为证券投资人或客户提供证券投资分析、预测或者建议等直接或间接的有偿咨询服务。发布证券研究报告，是证券投资咨询业务的一种基本形式，本公司可以对证券及证券相关产品的价值、市场走势或者相关影响因素进行分析，形成证券估值、投资评级等投资分析意见，制作证券研究报告，并向本公司的客户发布。 免责声明 本报告仅供国投证券股份有限公司（以下简称“本公司”）的客户使用。本公司不会因为任何机构或个人接收到本报告而视其为本公司的当然客户。 本报告基于已公开的资料或信息撰写，但本公司不保证该等信息及资料的完整性、准确性。本报告所载的信息、资料、建议及推测仅反映本公司于本报告发布当日的判断，本报告中的证券或投资标的价格、价值及投资带来的收入可能会波动。在不同时期，本公司可能撰写并发布与本报告所载资料、建议及推测不一致的报告。本公司不保证本报告所含信息及资料保持在最新状态，本公司将随时补充、更新和修订有关信息及资料，但不保证及时公开发布。同时，本公司有权对本报告所含信息在不发出通知的情形下做出修改，投资者应当自行关注相应的更新或修改。任何有关本报告的摘要或节选都不代表本报告正式完整的观点，一切须以本公司向客户发布的本报告完整版本为准，如有需要，客户可以向本公司投资顾问进一步咨询。 在法律许可的情况下，本公司及所属关联机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证券或期权并进行证券或期权交易，也可能为这些公司提供或者争取提供投资银行、财务顾问或者金融产品等相关服务，提请客户充分注意。客户不应将本报告为作出其投资决策的惟一参考因素，亦不应认为本报告可以取代客户自身的投资判断与决策。在任何情况下，本报告中的信息或所表述的意见均不构成对任何人的投资建议，无论是否已经明示或暗示，本报告不能作为道义的、责任的和法律的依据或者凭证。在任何情况下，本公司亦不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何损失负任何责任。 本报告版权仅为本公司所有，未经事先书面许可，任何机构和个人不得以任何形式翻版、复制、发表、转发或引用本报告的任何部分。如征得本公司同意进行引用、刊发的，需在允许的范围内使用，并注明出处为“国投证券股份有限公司研究中心”，且不得对本报告进行任何有悖原意的引用、删节和修改。 本报告的估值结果和分析结论是基于所预定的假设，并采用适当的估值方法和模型得出的，由于假设、估值方法和模型均存在一定的局限性，估值结果和分析结论也存在局限性，请谨慎使用。 国投证券股份有限公司对本声明条款具有惟一修改权和最终解释权。 国投证券研究中心深圳市地址：深圳市福田区福华一路119号安信金融大厦33层邮编：518046上海市地址：上海市虹口区杨树浦路168号国投大厦28层邮编：200082北京市地址：北京市西城区阜成门北大街2号楼国投金融大厦15层邮编：100034