更新报告：供应链改革引领，调味品巨头重整旗鼓

股 票股票研究/2024.09.24 研 究供应链改革引领，调味品巨头重整旗鼓海天味业(603288) 食品饮料/必需消费 ——海天味业（603288）更新报告 訾猛(分析师)徐洋(分析师) 021-38676442021-38032032 zimeng@gtjas.comxuyang022481@gtjas.com 登记编号S0880513120002S0880520120008 公本报告导读： 司供应链改革引领，公司竞争壁垒持续增厚，中长期超额收益可期。 更 新投资要点： 报维持“增持”评级。维持2024-2026年EPS1.12/1.29/1.51元，同比 告+10.8%/14.9%/17.3%，维持目标价49.08元。 调味品行业韧性凸显，头部集中趋势显著。作为刚需品类，在整体 需求较弱的大背景下调味品体现出了较强的韧性，2023年行业整体 销量实现了3%的同比增长，细分来看，迎合人口结构变化趋势的健康赛道（以0添加、减盐系列为代表）以及复合调味料渗透率加速实现提升；同时头部品牌凭借着全国化布局的优化，在产品/品牌 优势持续凸显的带动下持续挤压中小企业，行业集中度加速集中。供应链改革引领，海天“四🖂”力争实现复合双位数增长。尽管2022 评级：增持 上次评级: 增持 目标价格： 49.08 上次预测: 49.08 当前价格：38.32 交易数据 52周内股价区间（元）33.34-42.17 总市值（百万元）201,739 总股本/流通A股（百万股）5,561/5,561 流通B股/H股（百万股）0/0 资产负债表摘要(LF) 股东权益（百万元）28,024 每股净资产（元）5.04 市净率（现价）7.2 净负债率-85.39% 52周股价走势图 年10月的食品添加剂事件影响导致公司业绩阶段性承压，但是海天海天味业上证指数 证凭借强大的调整能力实现了基本面的企稳。当前公司着手于提升整 究 券体供应链能力，从生产端降本增效到产品端迎合消费趋势再到渠道研端的经销商质量与数量同步提升，我们看好随着竞争壁垒的持续增厚，公司逐步提升市占率，从而实现“四�计划”收入/利润复合双 位数增长的目标。 报员工持股计划绑定核心骨干，内生动能释放驱动成长。公司发布 告2024-2028年员工持股计划，本次员工持股计划参与人员合计不超 800人，其中参与2024年计划的董事、监事及高级管理人员总持股 比例合计不超过15%，更多名额留给了中层业务骨干，我们认为此举有利于逐步释放公司内生动能，结合公司产品/渠道端的持续改革，我们看好公司中长期超额收益；展望2024年，在渠道库存去化彻底、市场环境明显好转的背景下，公司持续推新品+提升终端网点覆盖率，我们看好业绩持续改善。 风险提示：需求持续承压、食品安全风险等。 10% 5% 1% -4% -9% -13% 2023-092024-012024-05 升幅(%) 1M 3M 12M 绝对升幅 5% 6% -6% 相对指数 8% 14% 6% 相关报告 业绩略超预期，员工持股释放内生动能2024.08.30 业绩略超预期，分红率显著提升2024.04.29业绩不及预期，静待涅槃重生2023.10.30 业绩不及预期，静待柳暗花明2023.08.30 财务摘要（百万元） 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 营业收入 25,610 24,559 27,510 30,839 35,603 (+/-)% 2.4% -4.1% 12.0% 12.1% 15.5% 净利润（归母） 6,198 5,627 6,233 7,161 8,403 (+/-)% -7.1% -9.2% 10.8% 14.9% 17.3% 每股净收益（元） 1.11 1.01 1.12 1.29 1.51 净资产收益率(%) 23.5% 19.7% 19.5% 19.9% 20.6% 市盈率(现价&最新股本摊薄） 34.38 37.87 34.19 29.76 25.36 业绩阶段性承压，长期成长可期2023.04.26 财务预测表 资产负债表(百万元)2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 利润表(百万元) 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 货币资金18,223 21,689 27,622 32,873 39,187 营业总收入 25,610 24,559 27,510 30,839 35,603 交易性金融资产 6,082 5,841 5,841 5,841 5,841 营业成本 16,472 16,029 17,832 19,867 22,746 应收账款及票据 188 223 3 3 3 税金及附加 207 194 217 244 281 存货 2,392 2,619 2,687 3,048 3,614 销售费用 1,378 1,306 1,651 1,850 2,136 其他流动资产 89 402 326 320 314 管理费用 442 526 578 648 748 流动资产合计 26,974 30,774 36,479 42,085 48,959 研发费用 751 715 812 894 1,033 长期投资 0 0 0 0 0 EBIT 6,359 5,790 6,421 7,336 8,660 固定资产 4,207 4,609 5,047 4,980 4,920 其他收益 144 144 165 154 178 在建工程 1,180 1,460 1,460 1,460 1,460 公允价值变动收益 121 213 0 0 0 无形资产及商誉 895 1,067 1,067 1,067 1,067 投资收益 13 17 83 93 107 其他非流动资产 804 512 512 512 512 财务费用 -732 -585 -718 -934 -1,053 非流动资产合计 7,086 7,649 8,087 8,020 7,960 减值损失 -19 -4 0 0 0 总资产 34,059 38,424 44,566 50,106 56,920 资产处置损益 1 -1 0 0 0 短期借款 132 363 0 0 0 营业利润 7,352 6,745 7,386 8,516 9,997 应付账款及票据 1,300 1,861 1,710 2,014 2,368 营业外收支 12 -6 0 0 0 一年内到期的非流动负债 20 31 31 31 31 所得税 1,161 1,097 1,151 1,352 1,591 其他流动负债 5,267 6,681 9,964 11,097 12,712 净利润 6,203 5,642 6,236 7,165 8,407 流动负债合计 6,719 8,936 11,705 13,142 15,111 少数股东损益 5 16 3 4 4 长期借款 94 70 70 70 70 归属母公司净利润 6,198 5,627 6,233 7,161 8,403 应付债券 0 0 0 0 0 租赁债券 30 30 30 30 30 主要财务比率 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 其他非流动负债 332 354 354 354 354 ROE(摊薄,%) 23.5% 19.7% 19.5% 19.9% 20.6% 非流动负债合计 455 454 454 454 454 ROA(%) 18.4% 15.6% 15.0% 15.1% 15.7% 总负债 7,175 9,391 12,160 13,596 15,565 ROIC(%) 19.7% 16.4% 16.7% 16.8% 17.6% 实收资本(或股本) 4,634 5,561 5,561 5,561 5,561 销售毛利率(%) 35.7% 34.7% 35.2% 35.6% 36.1% 其他归母股东权益 21,764 22,970 26,341 30,440 35,280 EBITMargin(%) 24.8% 23.6% 23.3% 23.8% 24.3% 归属母公司股东权益 26,398 28,531 31,901 36,000 40,841 销售净利率(%) 24.2% 23.0% 22.7% 23.2% 23.6% 少数股东权益 487 502 505 509 513 资产负债率(%) 21.1% 24.4% 27.3% 27.1% 27.3% 股东权益合计 26,884 29,033 32,407 36,509 41,354 存货周转率(次) 7.1 6.4 6.7 6.9 6.8 总负债及总权益 34,059 38,424 44,566 50,106 56,920 应收账款周转率（次） 209.5 119.4 243.4 10768.6 12901.2 总资产周转周转率（次） 0.8 0.7 0.7 0.7 0.7 现金流量表(百万元) 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 净利润现金含量 0.6 1.3 1.5 1.2 1.2 经营活动现金流 3,830 7,356 9,513 8,658 10,207 资本支出/收入 5.9% 7.8% 0.0% 0.0% 0.0% 投资活动现金流 -4,659 -820 83 93 107 EV/EBITDA 48.76 28.27 28.91 23.00 19.00 筹资活动现金流 -4,018 -2,851 -3,663 -3,500 -4,000 P/E(现价&最新股本摊薄) 34.38 37.87 34.19 29.76 25.36 汇率变动影响及其他 -3 4 0 0 0 P/B(现价) 8.07 7.47 6.68 5.92 5.22 现金净增加额 -4,849 3,689 5,933 5,251 6,314 P/S(现价) 8.32 8.68 7.75 6.91 5.98 折旧与摊销 837 925 0 505 498 EPS-最新股本摊薄(元) 1.11 1.01 1.12 1.29 1.51 营运资本变动 -2,408 1,410 3,360 1,082 1,409 DPS-最新股本摊薄(元) 0.38 0.66 0.59 0.63 0.72 资本性支出 -1,513 -1,922 0 0 0 股息率(现价,%) 1.0% 1.7% 1.5% 1.6% 1.9% 数据来源：Wind，公司公告，国泰君安证券研究 本公司具有中国证监会核准的证券投资咨询业务资格 分析师声明 作者具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格或相当的专业胜任能力，保证报告所采用的数据均来自合规渠道，分析逻辑 基于作者的职业理解，本报告清晰准确地反映了作者的研究观点，力求独立、客观和公正，结论不受任何第三方的授意或影响，特此声明。 免责声明 本报告仅供国泰君安证券股份有限公司（以下简称“本公司”）的客户使用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为本公司的当 然客户。本报告仅在相关法律许可的情况下发放，并仅为提供信息而发放，概不构成任何广告。 本报告的信息来源于已公开的资料，本公司对该等信息的准确性、完整性或可靠性不作任何保证。本报告所载的资料、意见及推测仅反映本公司于发布本报告当日的判断，本报告所指的证券或投资标的的价格、价值及投资收入可升可跌。过往表现不应作为日后的表现依据。在不同时期，本公司可发出与本报告所载资料、意见及推测不一致的报告。本公司不保证本报告所含信息保持在最新状态。同时，本公司对本报告所含信息可在不发出通知的情形下做出修改，投资者应当自行关注相应的更新或修改。 本报告中所指的投资及服务可能不适合个别客户，不构成客户私人咨询建议。在任何情况下，本报告中的信息或所表述的意见均不构成对任何人的投资建议。在任何情况下，本公司、本公司员工或者关联机构不承诺投资者一定获利，不与投资者分享