24H1美护行业半年报总结：美护板块仍具韧性，关注强品牌和强渠道公司

24H1美护行业半年报总结 西部证券研发中心2024年9月18日 分析师|李雯S0800523020002 13418643430联系人|孙阿敏15906534296 ◆美护板块整体情况：可选消费显著承压，行业空间仍充分。受宏观经济影响，美护作为可选消费持续走弱，年初至今美容护理指数跑输大盘。但中长期维度看，行业空间仍充分，需求不断增长，轻医美的增速高于手术类医美增速，彰显板块韧性较强。 •化妆品板块：寻找结构性机会，关注强α企业。今年以来化妆品类有所承压，增速低于社零增速，消费较为疲软。线上化妆品增速平台间出现分化，呈现出抖音高于天猫、彩妆高于护肤的趋势，结构性机会仍然存在。化妆品上市公司整体利润有所下滑，自身α较强的品牌公司业绩仍然坚挺，整体销售费用率上升，毛销差有所下滑。竞争趋向激烈的大环境下，研发、品牌、营销三轮驱动的强α企业表现优秀，珀莱雅/巨子生物/上美股份24H1收入分别同比+37.9%/+58.2%/+120.7%。 •医疗美容板块：终端表现平淡，关注中高端差异化新品。医美终端收入、客流、人均消费增速今年有所放缓，轻医美韧性强于整形。分细分板块看，注射类产品韧性较强，盈利能力随销售规模提升而有所提升，医美设备和终端机构承压，终端机构利润率下降、销售费用率上升。 展望未来，对于注射类产品，我们关注中高端差异化新品，其具备较大空间。对于设备类产品，我们认为其呈现应用领域创新、增加耗材设计等趋势。医美终端终端连锁净利率较低，随着国内消费景气度降低，终端行业扩张速度减缓，寻求降本增效。 •个护板块：竞争格局较优，强产品和渠道公司表现突出。个护行业代工和自主品牌企业表现分化，代工企业整体承压，出口企业有所回暖，自主品牌龙头公司表现突出。伴随个护品牌企业推进产品升级，整体毛利率有所上升。且基于行业竞争格局较优，优质客户品牌发力线上，增加营销投入，跑马圈地，销售费用率有所上升。我们认为优质个护企业的两个打造方向分别为发力电商渠道，增强品牌力辐射范围和打造大单品，推动产品结构升级。 ◆投资建议：中报披露结束，在24H1消费板块整体承压的经济环境下，我们跟踪的36家上市公司中有25家取得了营收正增长，美护板块依旧彰显了较好的增长韧性。 •美妆板块：整体线上呈现抖音增速高于天猫、彩妆增速高于护肤的趋势。24H1品牌化妆品公司毛利率基本稳定，净利率有所收窄。珀莱雅、巨子生物、上美股份等公司在研发、品牌、营销的三轮驱动下呈现了自身较强的α，收入仍保持增长。市场对美妆板块预期相对平稳，关注Q4双十一促销节点的催化。•医美板块：终端经营承压，上游关注新品。24H1医美终端表现分化，朗姿股份医美业务/美丽田园医美业务营收分别同比+6.0/+0.3%，行业景气度整体表现平淡。上游成长期新品依旧是成长的最大驱动力，如锦波生物24H1收入+90.6%，江苏吴中的艾塑菲于今年4月正式推出，公司24H1医美业务收入超过8000万元等。随着9月中下旬开始机构陆续备战旺季经营，同时近期获批的新品如海魅月白、华熙格格等均计划于Q4旺季正式推广，预计市场对医美板块的关注度将逐渐提升。•个 护 板 块 ：龙头公司线上高增，出口企业有所回暖。24H1百亚、润本等线上运营优秀的企业营收表现较好，同比+61.3%/+28.5%，预计全年有望维持亮眼表现。出口为主的企业H1受益海外补库整体有所回暖，依依、倍加洁、诺邦营收分别同比+29.3%/+28.6%/+16.6%，需持续关注海外政策扰动及需求变化。 ◆风险提示：消费弱复苏的风险，行业竞争加剧的风险，行业监管政策风险，新品推广和销售不及预期。 美容护理行业整体情况:可选消费显著承压，行业空间仍充分 01 化妆品行业：寻找结构性机会，关注强α企业 02 医美行业：终端表现平淡，关注中高端差异化新品 03 个护行业：竞争格局较优，强产品和渠道公司表现突出04 CONTENTSCONTENTS 投资建议：关注强产品力和强渠道力公司 05 06 11..11美容护理行业行情回顾：受宏观经济影响美容护理行业行情回顾：受宏观经济影响，，美护作为可选消费持续走弱美护作为可选消费持续走弱 ◆年初以来，美容护理板块表现跑输大盘。2024年年初以来（2024/1/1-2024/9/14）沪深300指数下降7.92%，美容护理行业下降28.18%，涨跌幅在31个申万一级行业中排名第27，相对沪深300指数收益-25.95pct。 ◆分子板块看：2024年年初以来（2024/1/1-2024/9/14）个护用品/化妆品/医疗美容板块的涨跌幅分别为-23.62%/-26.66%/-29.20%。 资料来源：同花顺，西部证券研发中心（截至2024/9/14） 11..22美容护理行业空间：行业空间充分美容护理行业空间：行业空间充分，，需求不断增长需求不断增长 ◆中国美妆个护行业增长稳健。随群众对个人皮肤护理的重视程度增加，求美意识增强，中国美妆个护市场持续扩张。根据欧睿数据，中国美妆个护市场规模2023年达到5,480亿元，2018-2023年五年CAGR为5.3%，高于同期全球美妆个护市场行业规模CAGR的2.4%。未来5年中国美妆个护市场有望保持稳定增长，预计2028年市场规模将达到6,959亿元，2023-2028年五年CAGR达4.9%。 ◆中国医美行业仍处于高速发展阶段，轻医美增速快于外科手术类医美。根据沙利文报告，2017-2021年中国医美市场规模CAGR高达17.5%，其中外科手术类和非外科手术类医美规模CAGR分别达11.5%和24.9%，轻医美的增速高于外科手术类医美。预计2023-2028年中国医美市场规模CAGR可达13.7%，增长态势延续。 资料来源：Euromonitor，弗若斯特沙利文，美丽田园招股书，西部证券研发中心 11..33美护公司美护公司2424HH11业绩一览业绩一览 美容护理行业整体情况:可选消费显著承压，行业空间仍充分 01 02化妆品行业：寻找结构性机会，关注强α企业 医美行业：终端表现平淡，关注中高端差异化新品 03 个护行业：竞争格局较优，强产品和渠道公司表现突出04 CONTENTSCONTENTS 投资建议：关注强产品力和强渠道力公司 05 06 22..11、、化妆品大盘化妆品大盘::显著承压显著承压，，线上品类和平台增速分化线上品类和平台增速分化，，寻找结构性机会寻找结构性机会 ◆今年以来化妆品类有所承压，增速低于社零增速。去年至今年7月，受到宏观经济影响，化妆品作为可选消费承压明显，整体增速慢于社零增速，今年前7个月，化妆品类商品零售类累计值达2410亿元，同比增长0.3%，低于社零同期累计同比值3.5%约3.2pcts。 ◆从单月数据看，今年由于618大促时点前置，5月/6月 化 妆 品 类 商 品 单 月 零 售 额 同 比+18.7%/-14.6%。7月同比下滑-6.1%，美妆消费较为疲软。 资料来源：国家统计局，西部证券研发中心 22..11、、化妆品大盘化妆品大盘::显著承压显著承压，，线上品类和平台增速分化线上品类和平台增速分化，，寻找结构性机会寻找结构性机会 ◆线上平台增速分化，抖音平台延续高增，彩妆增速高于护肤。2024年7月天猫护肤/天猫彩妆/抖音护肤/抖音彩妆单月销售额分别同 比-15.6%/-8.4%/+0.3%/+20.5%。2024年 前7个 月 天 猫 护 肤/天 猫 彩 妆/抖 音 护 肤/抖 音 彩 妆 累 计 销 售 额 同 比-13.9%/-7.2%/+23.6%/+38.5%。整体上呈现彩妆增速高于护肤，抖音增速高于天猫的趋势。目前行业大盘趋稳，仍存结构性机会。 资料来源：久谦中台，Vsignals，西部证券研发中心 22..22..11、、化妆品成长能力：企业整体成长放缓化妆品成长能力：企业整体成长放缓，，自身自身αα较强的公司利润韧性强较强的公司利润韧性强 ◆化妆品企业整体利润有所下滑，自身α较强的品牌公司业绩仍然坚挺，包括珀莱雅、巨子生物、上美股份，24H1归母净利润分别同比+40.5%/+47.4%/+297.4%。华熙生物原料端和品牌端呈现分化，24H1其原料产品和功能性护肤品收入分别同比+11.0%/-29.7%，主要系其透明质酸钠原料龙头地位稳固，但品牌端竞争趋向激烈，其产品正处于阶段性调整期，收入有所下滑。图15：24H1和23H1化妆品产业链各环节公司营业收入YOY 22..22..22、、化妆品盈利能力：品牌企业整体利润率有所承压化妆品盈利能力：品牌企业整体利润率有所承压 ◆毛利率：代工行业由于行业竞争加剧等因素，整体毛利率有所下降。品牌端毛利率较为稳定，波动幅度较小。◆净利率：由于化妆品行业竞争趋向激烈，化妆品品牌企业净利率整体呈现小幅下降。化妆品代工企业净利率较低。 22..22..33、、化妆品销售费用和盈利质量：品牌企业整体销售费用率上升化妆品销售费用和盈利质量：品牌企业整体销售费用率上升，，毛销差下滑毛销差下滑 ◆销售费用率：化妆品品牌整体销售费用率呈现上升趋势，主要系行业竞争趋向激烈，且流量逐渐向线上倾斜，品牌线上销售收入占比持续提升，但线上引流和营销成本也持续提升。24H1上美股份销售费用率已提升至57.6%，较23H1提升4.0pcts，居于行业高位，主要系其大力在线上渠道投放流量，24H1其线上渠道收入占比已提升至90.6%，相较于23H1提升9.2pcts。敷尔佳销售费用率较低主要系其线下渠道占比较高，引流成本较低。◆毛销差：化妆品品牌企业整体毛销差有所收窄。24H1敷尔佳、巨子生物、贝泰妮、珀莱雅等公司毛销差均有不同程度收窄，主要系面对愈发激烈的 图19：24H1和23H1化妆品产业链各环节公司销售费用率竞争态势，化妆品品牌企业整体销售费用率有所提升所致。 22..33化妆品优秀个股案例：研发化妆品优秀个股案例：研发++品牌品牌++营销营销，，三轮驱动三轮驱动 巨子生物：重组胶原蛋白护肤领导者，培育消费者心智 上美股份：抖音渠道引领高增 珀莱雅：研发为茅，品牌为盾 2020年以A醇、维C为核心成分推出红宝石和大单品 双抗精华，以“早C晚A”概念一举突围，引领风潮。 更新迭代 2021年珀莱雅发布双抗精华2.0和红宝石精华2.0，对双抗精华成分+功效进行了全面升级，2.0版本的“早C晚A”组合重回爆发期。 双抗系列推出了双抗小夜灯眼霜，双抗粉底品类拓展 液等产品，红宝石系列相继推出红宝石面霜、红宝石水、红宝石小陀螺眼霜和红宝石面膜等。 场景多元 红宝石面霜分为混合偏干性肤质、油性肤质和干性肤质，专注于研究不同类型消费者的偏好，通过肤质区分精准定位市场。 品牌 22..44、、化妆品化妆品行业估值行业估值 资料来源：同花顺，西部证券研发中心 美容护理行业整体情况:可选消费显著承压，行业空间仍充分 01 化妆品行业：寻找结构性机会，关注强α企业 02 医美行业：关注中高端差异化新品，产品潜力较大 03 个护行业：竞争格局较优，强产品和渠道公司表现突出04 CONTENTSCONTENTS 投资建议：关注强产品力和强渠道力公司 05 06 收入、客流、人均消费增速有所放缓，轻医美韧性强于整形 ◆今年以来医美行业显著承压，客流和人均消费额均增长放缓。今年以来，受到宏观经济影响，医美作为可选消费，高速发展态势有所下滑。根据美丽田园半年报，美丽田园2024H1医疗美容收入同比仅上升0.3%，而2023H1这一增速高达59.6%，其 客 流 和 活 跃 会 员 人 均 消 费 额24H1分 别 同 比+11.1%/-10.6%，人均消费额有所承压。 ◆医美项目增速分化，轻医美韧性强于整形美容。在经济大环境并不乐观的情况下，轻医美表现出了比整形外科更强的韧性。根据华韩股份和朗姿股份半年报，24H1华韩整形科/皮肤科收入分别-18.4%/+2