更新报告：稳预期、强信心，首推回购注销

股票研究/2024.09.21 稳预期、强信心，首推回购注销贵州茅台(600519) 食品饮料/必需消费 ——贵州茅台（600519.SH）更新报告 訾猛(分析师)李美仪(分析师) 021-38676442021-38038667 zimeng@gtjas.comlimeiyi026738@gtjas.com 登记编号S0880513120002S0880524080002 本报告导读： 公司发布股份回购方案，拟出资30-60亿元回购注销，继此前75%常态化分红后再度回馈投资者，同时坚定全年15%总收入增长目标，彰显龙头担当。 投资要点： 投资建议：维持增持评级。公司积极响应“国九条”，继未来3年分红率不低于75%规划后，拟再出资30-60亿元回购注销，呵护市场信心。维持2024-26年EPS68.41元、78.82元、90.11元，参考可比 公司估值，考虑公司作为白酒龙头具备较强经营韧性、增长工具较为充足，给予24年33XPE，维持目标价2240.12元。 公司拟出资30-60亿元回购注销，提振市场信心。9月20日公司发 布股份回购方案，拟出资30-60亿元回购并注销股份，回购价格上 限1795.78元/股（相较9月20日收盘价溢价42%），以回购价格上限测算对应回购股份167-334万股、占总股本0.13%-0.27%。此为茅 评级：增持 上次评级: 增持 目标价格： 2240.12 上次预测: 2240.12 当前价格：1,263.92 交易数据 52周内股价区间（元）1261.00-1849.00 总市值（百万元）1,587,734 总股本/流通A股（百万股）1,256/1,256 流通B股/H股（百万股）0/0 资产负债表摘要(LF) 股东权益（百万元）218,576 每股净资产（元）174.00 市净率（现价）7.3 净负债率-26.58% 52周股价走势图 台公司2001年上市以来首度实施注销回购，有力强化市值管理。贵州茅台上证指数 积极响应“国九条”，此前提出未来3年分红率不低于75%，彰显 龙头担当。公司高度重视股东回报，此前已于8月发布现金分红回 报规划，推动特别分红常态化，计划2024-26年每年两次现金分红 分红率不低于75%，预计24年内将派发第二笔分红，股东回报力度超市场预期。24Q2以来白酒板块表现偏弱，茅台特别分红常态化叠加此次回购注销计划有助于稳定市场情绪，同时公司作为白酒龙头有望在业内形成示范效应，推动板块估值回归。 多举措稳批价，坚定全年15%总收入增长目标。24年以来公司面对 较弱的市场环境积极稳价并响应市场变化，端午节前后飞天批价出 现较大调整引发市场担忧，公司灵活调整投放策略，通过产品端调发货结构、渠道端控放量节奏的方式推动批价回升。8月下旬中秋动销开启后飞天批价再度波动，公司积极应对并在部分区域控货挺价，截至9月20日箱茅、散茅批价分别报2470元、2360元（百荣酒价），散茅由于供应量减少价格相对平稳，有望对箱茅批价形成支撑，渠道库存较为良性。24年半年度业绩说明会上，张董事长提出将确保营业总收入增长15%目标如期完成，24H1公司总营收增速超17%，全年目标无虞。 风险提示：批价大幅回调、需求复苏慢于预期、外资大幅外流等。 2% -4% -10% -16% -22% -29% 2023-092024-012024-052024-09 升幅(%) 1M 3M 12M 绝对升幅 -11% -16% -28% 相对指数 -7% -7% -16% 相关报告 业绩超预期，分红体现龙头担当2024.08.09 从历史复盘看茅台批价演绎2024.06.17质量为先，行稳致远2024.06.03 收入亮眼，目标坚定2024.04.27 股票研 究 公司更新报 告 证券研究报 告 财务摘要（百万元） 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 营业收入 127,554 150,560 173,562 199,787 227,614 (+/-)% 16.5% 18.0% 15.3% 15.1% 13.9% 净利润（归母） 62,717 74,734 85,936 99,011 113,194 (+/-)% 19.6% 19.2% 15.0% 15.2% 14.3% 每股净收益（元） 49.93 59.49 68.41 78.82 90.11 净资产收益率(%) 31.8% 34.7% 37.6% 40.6% 43.7% 市盈率(现价&最新股本摊薄） 25.32 21.25 18.48 16.04 14.03 价值引领，龙头势稳2024.04.03 财务预测表 资产负债表（百万元）2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 利润表（百万元） 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 货币资金58,274 69,070 77,007 88,896 99,964 营业总收入 127,554 150,560 173,562 199,787 227,614 交易性金融资产 0 401 3,401 4,601 6,101 营业成本 10,199 11,981 12,349 13,850 15,361 应收账款及票据 126 74 143 179 212 税金及附加 18,496 22,234 26,328 30,439 34,710 存货 38,824 46,435 48,614 55,306 62,622 销售费用 3,298 4,649 5,453 6,284 7,121 其他流动资产 119,386 109,192 109,400 109,279 109,161 管理费用 9,012 9,729 10,565 12,176 13,772 流动资产合计 216,611 225,173 238,566 258,260 278,059 研发费用 135 157 170 196 224 长期投资 0 0 0 0 0 EBIT 86,424 101,882 118,747 136,878 156,463 固定资产 19,743 19,909 20,342 20,562 20,666 其他收益 25 35 34 20 22 在建工程 2,208 2,137 1,983 1,836 1,697 公允价值变动收益 0 3 0 0 0 无形资产及商誉 7,083 8,572 9,952 11,212 12,462 投资收益 64 34 51 59 67 其他非流动资产 8,855 16,908 18,854 20,054 21,284 财务费用 -1,392 -1,790 -1,714 -1,911 -2,208 非流动资产合计 37,889 47,527 51,131 53,665 56,110 减值损失 -15 38 25 28 28 总资产 254,501 272,700 289,697 311,925 334,169 资产处置损益 0 0 0 0 0 短期借款 0 0 0 0 0 营业利润 87,880 103,709 120,521 138,860 158,751 应付账款及票据 2,408 3,093 3,264 3,738 4,231 营业外收支 -178 -46 -60 -70 -80 一年内到期的非流动负债 109 57 60 60 60 所得税 22,325 26,141 30,475 35,114 40,144 其他流动负债 46,548 45,547 45,218 47,447 48,639 净利润 65,376 77,521 89,985 103,676 118,528 流动负债合计 49,066 48,698 48,542 51,245 52,930 少数股东损益 2,659 2,787 4,049 4,665 5,334 长期借款 0 0 0 0 0 归属母公司净利润 62,717 74,734 85,936 99,011 113,194 应付债券 0 0 0 0 0 租赁债券 334 267 297 312 327 主要财务比率 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 其他非流动负债 163 79 78 78 78 ROE(摊薄,%) 31.8% 34.7% 37.6% 40.6% 43.7% 非流动负债合计 497 346 375 390 405 ROA(%) 25.7% 29.4% 32.0% 34.5% 36.7% 总负债 49,563 49,043 48,917 51,635 53,335 ROIC(%) 31.4% 34.0% 36.8% 39.2% 41.6% 实收资本(或股本) 1,256 1,256 1,256 1,256 1,256 销售毛利率(%) 91.9% 92.0% 92.8% 93.0% 93.2% 其他归母股东权益 196,224 214,412 227,486 242,331 257,542 EBITMargin(%) 67.8% 67.7% 68.4% 68.5% 68.7% 归属母公司股东权益 197,480 215,669 228,742 243,587 258,798 销售净利率(%) 52.7% 52.5% 52.8% 52.8% 52.9% 少数股东权益 7,458 7,988 12,037 16,703 22,036 资产负债率(%) 19.5% 18.0% 16.9% 16.6% 16.0% 股东权益合计 204,938 223,656 240,779 260,290 280,834 存货周转率(次) 0.3 0.3 0.3 0.3 0.3 总负债及总权益 254,501 272,700 289,697 311,925 334,169 应收账款周转率（次） 11854.5 3632.8 2594.2 2569.9 2557.3 总资产周转周转率（次） 0.5 0.6 0.6 0.7 0.7 现金流量表（百万元） 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 净利润现金含量 0.6 0.9 1.0 1.0 1.0 经营活动现金流 36,699 66,593 88,524 100,921 114,192 资本支出/收入 4.2% 1.7% 2.2% 1.8% 1.6% 投资活动现金流 -5,537 -9,724 -7,745 -4,869 -5,141 EV/EBITDA 23.97 20.22 12.50 10.77 9.37 筹资活动现金流 -57,425 -58,889 -72,841 -84,164 -97,983 P/E(现价&最新股本摊薄) 25.32 21.25 18.48 16.04 14.03 汇率变动影响及其他 1 2 -1 0 0 P/B(现价) 8.04 7.36 6.94 6.52 6.14 现金净增加额 -26,262 -2,019 7,937 11,888 11,068 P/S(现价) 12.79 10.75 9.32 8.08 7.09 折旧与摊销 1,688 1,937 2,153 2,284 2,403 EPS-最新股本摊薄(元) 49.93 59.49 68.41 78.82 90.11 营运资本变动 -29,127 -11,667 -2,437 -3,875 -5,519 DPS-最新股本摊薄(元) 43.59 45.02 58.00 67.00 78.00 资本性支出 -5,306 -2,595 -3,805 -3,670 -3,650 股息率(现价,%) 3.4% 3.6% 4.6% 5.3% 6.2% 数据来源：Wind，公司公告，国泰君安证券研究 股票代码 公司 总市值 （亿元） EPS(元) 24E CAGR 2023-2523A PE 24E PEG 23A 25E 25E PS 23A24E25E 表1：