量化专题报告：量化大势研判：产业周期变革与资产全局比较

核心观点

本报告提出了一种“自下而上”的大势研判框架，通过分析底层细分资产的优势对比来判断未来市场风格。报告认为，风格是内嵌于资产产业生命周期的一种连续变化的属性，而非单纯的市场资金配置趋势。报告的核心逻辑是判断市场上是否存在预期高增速资产（g）、预期稳健增速资产（ROE）和高股息类资产（D），并根据其“有没有”和“贵不贵/挤不挤”进行筛选，从而判断未来市场主流风格。

关键数据和研究结论

• 产业周期与资产特征： 报告采用Dickinson三类现金流的正负符号划分产业周期，发现成长期、成熟期、转型期的行业主要提供g资产，而成熟期行业主要提供ROE资产和D资产。
• 估值体系： 报告认为PB-ROE估值体系适用于成熟期行业，PE-g估值体系适用于成长期和转型期行业，股息率估值隐含了质量红利和价值红利两类资产。
• 资产比较框架： 报告提出通过“优势差”和“拥挤度”来判断“有没有”g资产、ROE资产和D资产，并分别采用实际增速、预期增速和盈利能力等指标来评估“贵不贵/挤不挤”。
• 策略回测： 基于该框架构建的细分行业轮动策略，在2009年-2024年7月期间取得了年化19.2%的绝对收益，显著优于万得全A指数（年化6.4%）。

框架特点

• 自洽且有效地解释了A股过去15年风格轮动的关键节点。
• 轮动范式不再是固定的因子打分，而是根据不同产业周期选择不同的优选方法进行决策树型轮动。
• 不使用任何宏观指标进行博弈和判断，完全自下而上。

未来完善方向

• 细化和连贯产业生命周期下的五种风格资产划分。
• 优化“优势差”、“拥挤度”等指标的刻画。
• 补充讨论资产对比过程中遗漏或未发生的极端情况。