水果零售业务承压，直销业务持续高增

买入 2024年9月13日 水果零售业务承压，直销业务持续高增 3.11H24业绩情况：1H24公司录得营收55.9亿元，同比-11.1%；归母净利 润0.9亿 元 ， 同 比-66.1%。 期 内 公 司 毛 利 率/净 利 率分 别 为11.1%/1.6%,同比-0.3pct/-2.6pct。销售/管理/研发/财务费用率分别为5.3%/3.0%/1.2%/0.4%，同比+1.5/+0.7/持平/+0.2pct。 黎航荣Wayne.li@firstshanghai.com.hk852 2532 1539 水果零售业务承压，直销业务持续高增：分各个业务来看，上半年公司水果及其他食品销售/特许权使用费及特许经营收入/会员收入/其他收 入分 别为54.4/0.7/0.4/0.5亿 元，同 比-11.1%/-31.8%/-19.9%/+72.1%。按各分销渠道来看，加盟门店/自营门店/区域代理/直销/线 上渠 道 分 别 实 现 收 入40.1/0.2/6.3/7.1/0.6亿 元， 同 比-15.2%/-13.8%/-3.8%/+30.0%/-61.1%。由于国内整体消费环境偏弱，上半年公司零售渠道均有承压。相较之下，期内直销渠道依然延续高速 增 长 的 态 势，其 中 国 内直 销业 务同 比+30.2%， 海 外直 销业 务同 比+29.4%，主要得益于上半年公司利用强大的水果供应链资源进一步扩大海内外市场覆盖范围，并与多家传统商超及新零售公司达成合作。与此同时，公司通过对‘深圳般果’的进一步股权收购，将业务范围拓展至对中小型水果供应商及小店的水果供应，此举将有助于公司进一步提升供应链效率并扩大2B市场份额。 主要数据 行业水果零售/消费股价1.51港元目标价2.03港元（+34.6%）股票代码2411已发行股本15.89亿股市值23.99亿港元52周高/低6.63/1.45港元每股净资产2.23港元主要股东余惠勇、徐艳林(24.17%) 门店数保持稳定，C端出海有望突破开店天花板：截至2024年6月30日，公司共有门店6025家，较去年同期净增加67家。其中公司管理的 加 盟 门 店/委 托管 理 的 加 盟 门 店/自 营 门 店 数 量 分 别 为4707/1304/14家，较去年同期-88/+154/+1家。值得注意的是，2024年9月公司正式宣布C端出海，其开店天花板有望实现进一步突破。会员运营方面，期内公司会员/付费会员人数分别达到8474.1/107.1万人，较去年同期+6.8%/-6.1%。 战略升级蓄力长期增长：2024年公司全面实施‘高品质水果专家与领导者’新战略，以‘立足品牌优势，成为品质首选’为目标，聚焦于品牌焕新战、招牌果引领战和礼品战三大战役。目前来看，新战略已初显成效。招牌果方面，截至2024年6月30日，公司已拥有招牌果自有产品品牌累计42个，其中上半年新推出5个。期内公司自有品牌水果销售占百果园门店零售销售总额约16%，同比提升约2pct。礼品方面，上半年公司在各大节日全渠道推广果品礼盒，礼品销售占比为13.0%，较2023年全年提升2.4pct。 目标价2.03港元，维持买入评级:综上所述，考虑到公司水果连锁零售龙头地位稳固，且产业链一体化优势及品牌优势显著，我们认为随着公司战略调整逐步深化，加上直销业务及海外C端业务的稳步推进，公司盈利水平有望持续提升，预计24-26年公司将分别实现净利润1.9/2.8/3.6亿元，故给予目标价1.76港元，相当于24财年盈利预测15倍PE，距离当前股价有34.6%涨幅，买入评级。 重要风险:1）消费环境疲弱；2）门店扩张不及预期；3）竞争加剧 来源:彭博 附录1：主要财务报表 损益表 第一上海证券有限公司 香港中环德辅道中71号永安集团大厦19楼电话:(852) 2522-2101传真:(852) 2810-6789 本报告由第一上海证券有限公司(“第一上海”)编制，仅供机构投资者一般审阅。未经第一上海事先明确书面许可，就本报告之任何材料、内容或印本，不得以任何方式复制、摘录、引用、更改、转移、传输或分发给任何其他人。本报告所载的资料、工具及材料只提供给阁下作参考之用，并非作为或被视为出售或购买或认购证券或其它金融票据，或就其作出要约或要约邀请，也不构成投资建议。阁下不可依赖本报告中的任何内容作出任何投资决策。本报告及任何资料、材料及内容并未有考虑到个别的投资者的特定投资目标、财务情况、风险承受能力或任何特别需要。阁下应综合考虑到本身的投资目标、风险评估、财务及税务状况等因素，自行作出本身独立的投资决策。 本报告所载资料及意见来自第一上海认为可靠的来源取得或衍生，但对于本报告所载预测、意见和预期的公平性、准确性、完整性或正确性，并不作任何明示或暗示的陈述或保证。第一上海或其各自的董事、主管人员、职员、雇员或代理均不对因使用本报告或其内容或与此相关的任何损失而承担任何责任。对于本报告所载信息的准确性、公平性、完整性或正确性，不可作出依赖。 第一上海或其一家或多家关联公司可能或已经，就本报告所载信息、评论或投资策略，发布不一致或得出不同结论的其他报告或观点。信息、意见和估计均按“现况”提供，不提供任何形式的保证，并可随时更改，恕不另行通知。 第一上海并不是美国一九三四年修订的证券法(「一九三四年证券法」)或其他有关的美国州政府法例下的注册经纪-交易商。此外，第一上海亦不是美国一九四零年修订的投资顾问法(下简称为「投资顾问法」，「投资顾问法」及「一九三四年证券法」一起简称为「有关法例」)或其他有关的美国州政府法例下的注册投资顾问。在没有获得有关法例特别豁免的情况下，任何由第一上海提供的经纪及投资顾问服务，包括(但不限于)在此档内陈述的内容，皆没有意图提供给美国人。此档及其复印本均不可传送或被带往美国、在美国分发或提供给美国人。 在若干国家或司法管辖区，分发、发行或使用本报告可能会抵触当地法律、规定或其他注册/发牌的规例。本报告不是旨在向该等国家或司法管辖区的任何人或单位分发或由其使用。 ©2024第一上海证券有限公司版权所有。保留一切权利。