A股策略专题：被动资金的定价权与风格塑造

策略研究/2024.09.15 被动资金的定价权与风格塑造方奕(分析师) 021-38031658 fangyi020833@gtjas.com 登记编号S0880520120005 策略研 究 A 股策略专 题 证券研究报 告 本报告导读： 2024年以来被动基金发展步入快车道，绝对规模与增量资金高歌猛进。被动资金涌入的背后，中央汇金持有的ETF品种扩散，定价权显著上升。中证A500指数发布在即，行业多元且纳入更多新兴领域龙头，有望对市场风格塑造带来新的边际贡献。 投资要点： 被动基金发展步入快车道，绝对规模与增量资金高歌猛进。2024年以来A股市场持续震荡，但权益类ETF总规模逆势攀升。1）截止2024年上半年，被动指数型基金持股市值达2.06万亿，其中持有A 股2.01万亿。同期，主动偏股型基金持股市值2.95万亿，其中A股市值2.64万亿。2）2024年上半年，被动指数型基金持股市值扩张3386.80亿元，而同期主动偏股型基金持股缩水4645.06亿元。3 2024年上半年被动指数型基金新发行568.05亿元，而同期主动偏股 型基金新发行仅435.97亿元。在主动被基金此消彼长的过程中，被动ETF的影响力显著抬升。3）从基金持仓占流通市值比例来看，除了金融板块之外，被动指数基金在计算机、传媒等行业的定价权也具备一定优势。 被动资金涌入的背后，中央汇金持有的ETF品种扩散，定价权显著上升。2024年上半年，中央汇金持有的ETF品种明显增加。1）对于中央汇金投资，除沪深300ETF、上证50ETF、中证500ETF等 传统宽基外，新增申购创业板ETF、科创板50ETF、中证1000ETF等其他宽基品种。中央汇金投资持有的ETF总规模从年初约1100亿元，增加至二季度末约5700亿元。从平均持仓比例看，由2023年底的34.60%提升到2024年中的47.48%，且在多个ETF品种已超过50%。2）对于中央汇金资管，上半年持仓规模新增约50亿元，加仓方向为沪深300与中证500ETF。 在市场震荡调整、投资者情绪亟待提振的背景下，被动资金的入市在一定程度上起到稳定指数、提振信心的积极作用，但也在风格层面重塑市场结构。2024年以来增量资金借道被动ETF入市，1~8月 累计净申购超过7000亿元，其中沪深300ETF增量超5000亿元，占比达70%。受行业权重分布的影响，在沪深300ETF资金的持续介入后，由于金融、石油石化、公用事业等行业的高权重，核心指数与市场结构存在一定的分化。在未来，可考虑加大对创业板、科创板等符合新质生产力方向的更多宽基指数的支持，以加大对市场的流动性供给、减少市场扭曲与交易摩擦。 中证A500指数发布在即，行业多元且纳入更多新兴领域龙头。中 证A500指数将于9月23日正式发布，这是“新国九条”发布之后 的第一只核心宽基指数，较为完整地刻画了我国资本市场行业龙头公司特征，兼顾了新质生产力行业和传统行业。相较于沪深300指数，中证A500指数：1）降低了规模因素对行业分布的影响，有效提升了市值规模指标选样下指数的行业分布均衡度；2）纳入更多新兴行业龙头公司，其中，电力设备、医药生物、国防军工、有色金属和传媒等行业权重明显抬升，而银行、非银、食品饮料、农林牧渔和煤炭等行业权重有所下降。 风险提示：被动资金入市不及预期；风格塑造的历史经验失效。 黄维驰(分析师) 021-38032684 huangweichi@gtjas.com 登记编号S0880520110005 相关报告 揭开全球主权基金的神秘面纱2024.09.11 中报现金流分析：杠铃之外的新角度2024.09.06 9月金股策略：优选红利和低位科技2024.09.02 主题交易窗口期，布局科技制造方向2024.09.01 总量增速寻底，上下游好于中游2024.09.01 目录 1.被动基金从幕后走向台前3 2.中央汇金：ETF增量品种扩散，定价权显著攀升4 3.从风格与行业塑造看被动资金7 4.新的边际：更为均衡的中证A500指数9 5.风险提示10 1.被动基金从幕后走向台前 被动基金发展步入快车道，绝对规模与增量资金高歌猛进。2024年以来A股市场持续震荡，但权益类ETF总规模逆势攀升。1）截止2024年上半年，被动指数型基金持股市值达2.06万亿，其中持有A股2.01万亿。同期，主 动偏股型基金持股市值2.95万亿，其中A股市值2.64万亿。2）2024年上半年，被动指数型基金持股市值扩张3386.80亿元，而同期主动偏股型基金 持股缩水4645.06亿元。3）2024年上半年被动指数型基金新发行568.05亿 元，而同期主动偏股型基金新发行仅435.97亿元。在主动被基金此消彼长的过程中，被动ETF的影响力显著抬升。3）从基金持仓占流通市值比例来看，除了金融板块之外，被动指数基金在计算机、传媒等行业的定价权也具备一定优势。 图1：从持股市值来看，主/动被基金呈现此消彼长图2：从发行规模来看，被动基金发行规模总体平稳 50,000 45,000 40,000 35,000 30,000 25,000 20,000 15,000 10,000 5,000 0 被动指数型基金持有A股规模（亿元）主动偏股型基金持有A股规模（亿元） 8,000 被动指数型基金发行规模（亿元）主动偏股型基金发行规模（亿元） 7,000 6,000 5,000 4,000 3,000 2,000 1,000 0 数据来源：Wind，国泰君安证券研究数据来源：Wind，国泰君安证券研究 图3：除了金融板块之外，被动指数基金在计算机、传媒等行业的定价权也具备一定的优势 4500 主动偏股基金-持股市值（亿元）被动指数基金-持股市值（亿元） 主动偏股基金-占流通市值比例（右轴）被动指数基金-占流通市值比例（右轴） 电医 子药生物 电食 力品 设饮 备料 有国公通机汽交家煤基建色防用信械车通用炭础筑金军事设运电化装属工业备输器工饰 农石房钢建商美纺环社轻综林油地铁筑贸容织保会工合牧石产材零护服服制 渔化 料售理饰务造 传媒 银计 行算机 非银金融 9% 40008% 35007% 30006% 25005% 20004% 15003% 10002% 5001% 00% 数据来源：Wind，国泰君安证券研究 从全球视角来看，被动化浪潮持续涌动。来自晨星的数据显示，截至2023 年底，美国被动基金资产总规模为13.293万亿美元，同期美国主动基金资 产总规模为13.234万亿美元。根据伦交所LSEGLipper最新的统计，截至 2023年12月底，全球被动股票基金的净资产达到创纪录的15.1万亿美元， 而主动基金的净负债为14.3万亿美元。被动投资崛起，意味着投资者可以寻求基于指数的策略以获得对不同细分市场的风险敞口，同时在成本方面获取显著优势。 图4：截至2023年底，美股被动基金规模超越美国主动基金 数据来源：MorningstarDirectAssetFlowsbataasafDec:31,2023. 2.中央汇金：ETF增量品种扩散，定价权显著攀升 被动资金涌入的背后，中央汇金持有的ETF品种扩散，定价权显著上升。 2024年上半年，中央汇金持有的ETF品种明显增加。1）对于中央汇金投 资，除沪深300ETF、上证50ETF、中证500ETF等传统宽基外，新增申购创业板ETF、科创板50ETF、中证1000ETF等其他宽基品种。中央汇金投资持有的ETF总规模从年初约1100亿元，增加至二季度末约5700亿元。从平均持仓比例看，由2023年底的34.60%提升到2024年中的47.48%，且在多个ETF品种已超过50%。2）对于中央汇金资管，上半年持仓规模新增约50亿元，加仓方向为沪深300与中证500ETF。 图5：中央汇金的四类“身份”与现身十大持有人的ETF跟踪指数分布 沪深300中证500中证800创业板指深证100 MSCI中国A50 中央汇金资产管理有限责任公司 上证50沪深300中证500中证1000创业板指科创50上证180深证100180金融 华 中证500中证细分化工中证建筑材料国证芯片中证计算机中证钢铁中证军工中证软件指数中证旅游中证通信设备中证细分食品中证机器人中证800汽车中证电子50沪深300医药中证医疗中证央企红利中证电子50中证旅游中证有色金属 夏基金-汇金资管单一资产管理计划 易 沪深300中证500深证100中证酒中国互联网30中证800消费中证全指半导体中国互联网50 方达基金-汇金资管单一资产管理计划 中央汇金的四类“身份”与现身十大持有人的ETF跟踪指数分布 中央汇金投资有限责任公司 数据来源：Wind，国泰君安证券研究。注：以上截至2024年基金中报。 图6：作为十大持有人，汇金投资和汇金资管持有ETF的变化 持有人名称 基金简称 2024/6/30 2023/12/31 2023/6/30 2022/12/31 2022/6/30 2021/12/312021/6/302020/12/31 2020/6/30 2019/12/312019/6/302018/12/31 中央汇金投资有限责任公司 华夏上证50ETF 1 1 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 中央汇金投资有限责任公司 易方达深证100ETF 1 0 0 0 0 0 1 0 0 0 0 0 中央汇金投资有限责任公司 嘉实沪深300ETF 1 1 0 0 0 0 0 0 0 0 1 0 中央汇金投资有限责任公司 南方中证500ETF 1 0 0 1 0 0 0 0 0 0 0 0 中央汇金投资有限责任公司 华泰柏瑞沪深300ETF 1 1 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 中央汇金投资有限责任公司 国泰上证180金融ETF 0 0 0 0 0 0 0 1 0 0 0 0 中央汇金投资有限责任公司 华夏沪深300ETF 1 1 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 中央汇金投资有限责任公司 华安上证180ETF 1 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 中央汇金投资有限责任公司 易方达沪深300ETF 1 1 中央汇金投资有限责任公司 广发创业板ETF 1 中央汇金投资有限责任公司 华夏中证1000ETF 1 中央汇金投资有限责任公司 天弘创业板ETF 1 中央汇金投资有限责任公司 嘉实中证500ETF 1 中央汇金投资有限责任公司 易方达上证50ETF 1 中央汇金投资有限责任公司 易方达上证科创板50ETF 1 中央汇金投资有限责任公司 广发中证1000ETF 1 中央汇金投资有限责任公司 华夏中证500ETF 1 中央汇金投资有限责任公司 易方达创业板ETF 1 中央汇金投资有限责任公司 工银上证科创板50ETF 1 中央汇金投资有限责任公司 南方中证1000ETF 1 中央汇金投资有限责任公司 富国中证1000ETF 1 中央汇金资产管理有限责任公司 易方达创业板ETF 1 1 1 1 1 0 0 1 1 1 1 中央汇金资产管理有限责任公司 易方达深证100ETF -1 0 0 1 1 0 1 1 1 1 1 1 中央汇金资产管理有限责任公司 嘉实沪深300ETF 1 1 1 1 1 0 1 1 1 1 1 1 中央汇金资产管理有限责任公司 汇添富中证800ETF 1 0 0 0 0 0 0 0 0 1 中央汇金资产管理有限责任公司 汇添富MSCI中国A50互联互通ETF -1 1 1 1 中央汇金资产管理有限责任公司 华夏沪深300ETF 1 中央汇金资产管理有限责任公司 易方达沪深300ETF 1 中央汇金资产管理有限责任公司 华泰柏瑞沪深300ETF 1 中央汇金资产管理有限责任公司 南方中证500ETF 1 数据来源：Wind，国泰君安证券研究。注：1代表净申购，0代表不变，-1代表净赎回。 图7：中央汇金投资：