宏观月报：2024年8月：联储降息临近,美元进入走弱周期

宏观月报–2024年8月:联储降息临近,美元进入走弱周期Monthly Economic Data Wrap–August 2024:Pending Fed cut pushesdown dollar 报告摘要 崔历(852) 3911 8274cuili@ccbintl.com 联储9月降息几成定局：美国通胀延续降温，非农就业超预期下降，支持联储持续的鸽派信号。鲍威尔在杰克逊霍尔会议上明确政策调整时机已到。我们维持联储9月降息25个基点，年内降息50个基点的预测，但不排除年内增加一次降息。因总体数据坚挺，软着陆仍是基本情形，市场目前对今年降息100个点，今明两年降息超200个点的预期显过高，不排除未来有所调整，带动利率反弹波动，预计2年期和10年期国债利率年底分别回至4.1%和4.0%。预计日本央行在通胀与工资上涨的压力下继续保持鹰派并在年内进一步加息。 严惠婷(852) 3911 8012yanhuiting@ccbintl.com 国内复苏不平衡，有效内需尚未明显提振但食品通胀抬头，预计财政助力支持下半年增长：国内7月经济数据显示消费仍然疲软，而制造业受国际贸易与国内产业升级的支持保持强劲。地产销售低位震荡，但库存周期有所改善。食品价格明显上升，预计支持通胀回升。但预计政策将继续保持积极取态，下半年财政发债和支出有望提升以支持经济复苏。 美元走弱，点心债发行保持强劲：超预期遇冷的非农就业数据和杰克逊霍尔会议上的鸽派表态推升市场降息预期，是美元走弱的主要原因，随着降息周期开启，预期美元将延续下跌趋势，维持人民币兑美元汇率年底升至7.0的预测。预计点心债发行量将继续保持稳中有升的态势。 下月市场焦点：国际方面，需要关注欧美国家通胀与就业数据，联储9月议息会议。国内方面，关注经济活动高频数据，地产和宏观政策 Main points: TheFedis likely tostart its rate cut in September,but market expectationslookoverlyaggressive.CoolingUSinflation and NFP employmentsupportcontinueddovishishnesson the part of the Federal Reserve.At the recently concludedJackson Hole Symposium,Fed Chairman Powell has gave clear signals of animpending rate cutin September.However,themarket expectationisfor a cut ofover100bpthis year anda cut ofover200bpbefore end-2025F, whichlooks to usto betooaggressive.We maintain our forecast that the Fedwillmake a 25bpcutin September and50bpin totalcutsby the end oftheyear, although an additionalcut by end-year is also possible.We maintainour2Y and 10Y USTforecastsat 4.1and 4.0by year-end.In the meantime, we expectthe BOJ, under pressure fromrising inflation and wages, willmaintainitshawkishstanceandraise interest ratesfurtherduring theyear.China’srecoveryhas beenunevenandeffective domestic demandisstill soft.July dataindicates weakconsumptiondespite policy support,thoughmanufacturingremains strong,supported by international trade and domestic industry upgrades.Real estate saleshavestabilized atalow level,andthe inventory ratioisimproving,suggesting progress in supply consolidation. The rise infood inflation will push upCPI, yet we expectpolicyaccommodation will continue.More fiscal support,including faster fiscal bond issuance and spending, will helpbolsteraneconomicrecovery in 2H24.USdollartotrend down asDimSumBond issuance remainsstrong.We expectthe dollar to stay onadownward trend as the interest rate cut cycle begins.Wemaintainourforecastof a7.0RMB/USD exchange rateby the end of the year. Market focus next month.Internationally, we are keeping an eye on inflation andemployment data. Domestically, our focus is high-frequency economic data,andmacro and property policy. 海外宏观：联储继续释放鸽派信号，9月预计开启谨慎降息 高频数据显示欧美经济继续降温，但内需仍较坚挺：美国7月份非农数据显著走弱，低于市场预期与前值，失业率小幅上升，工资增长继续放缓，延续近几个月就业的放缓趋势，其中信息行业是放缓的主要因素。此外，美国劳工部大幅下修之前公布的就业数据：今年3月份前12个月期间总非农就业就业下调81.8万人（比之前下调约30%）。不过，8月以来的初请失业金人数好于预期，零售数据亦强于市场预测，消费者预期回升，显示美国经济仍具有韧性，未来有望实现软着陆，避免衰退。欧洲经济保持温和扩张：与上半年的行业趋势一致，欧元区8月制造业PMI创8个月来新低，但服务业PMI受益于奥运会和旅游需求继续保持扩张趋势，显示服务业是经济的主要引擎而制造业仍显疲弱。 美国通胀继续走低：美国7月整体通胀及核心通胀环比均为0.2%，符合市场预期，同比则从前值的3.0%和3.3%下滑至2.9%和3.2%，达到2021年以来的最低水平。分项来看，能源价格与上月基本持平，核心商品项在二手车价格的带动下继续回落，服务通胀则有所反弹，主要源于住宅类通胀环比反弹（图4）。未来数月预计美国核心通胀延续环比放缓趋势，但同比受基数影响将有所攀升。7月欧元区核心通胀2.9%，与上月持平，服务业通胀粘性较大。日本7月核心通胀升至2.7%，符合市场预期，部分体现政府能源补贴终止后相关支出的上涨。虽然服务通胀上月有所回落，近期的工资增长预计将逐步传导至服务价格，推动核心通胀水平仍将高于日本央行2%的目标。 联储9月开启降息几成定局，市场对联储降息幅度预期偏高：8月23日的杰克逊霍尔会议讲话中，鲍威尔强化了7月底FOMC会议的降息指引。在通胀回落的背景下，鲍威尔强调联储对就业市场下行风险的关注，并明确表示政策调整的时机已到。偏鸽信号提升市场对联储快速降息的预期：期货市场认为联储在本年剩余的四个月内将降息100个点，今明两年降息将超过220个点。但经济数据总体仍坚挺，美国大选、地缘政治、和能源转型等因素意味着通胀仍具粘性（关于对美国大选对通胀和联储政策的影响请参考：宏观策略专题：2024美国大选走势和市场影响），美国核心通胀预计在今明两年都保持在联储2%的目标之上。与此同时，尽管就业走弱，失业率与历史相比仍较温和，预计劳动力市场将保持温和降温趋势，我们维持9月份降息25个基点，年内降息50个基点的预测，如果经济超预期走弱，联储年内或略增加降息次数。预计明年联储降息三次。目前市场对降息的幅度预期偏高，不排除未来市场预期有所调整，带动利率反弹波动。欧元区通胀仍有粘性，未来随经济降温和工资增长放慢有望继续下行，欧洲央行在年内预计继续降息。与此相对，在工资上涨和通胀压力下，日本央行预计保持鹰派取向，年内进一步加息。 资料来源：CEIC，建银国际 资料来源：CEIC, Fed，建银国际 市场降息预期带动美债收益率下行，波动率预计上升：8月美国国债收益率2年期和10年期分别下滑42个和23个基点，至3.86%和3.82%，带动全球主要发达国家国债利率回落。7月超预期下滑的非农就业数据、8月第三周公布的年度就业报告下修、以及杰克逊霍尔会议上鲍威尔偏鸽派的发言不同程度推升了市场的降息预期。不过，考虑到零售等经济数据表现仍较为良好，失业率上升态势仍较为温和，而如住房项等通胀仍表现出一定的黏性，预计联储的降息步伐将较市场预期的更加谨慎，预计2年期和10年期国债利率未来几个月的交易区间分别为3.8%-4.3%和3.7%-4.2%，年底预计2年和10年国债利率将分别回至4.1%和4.0%。日本10年期国债收益率8月回落，在0.7%-0.9%之间区间震荡，考虑到未来通胀仍有可能继续高于2%的目标，日本央行年内仍有加息的可能，日本10年期国债收益率仍有上涨空间。 资料来源：CEIC，建银国际 美元预计继续波动走弱：美元指数8月延续7月下跌趋势，一度下探至100附近，超预期遇冷的非农就业数据和杰克逊霍尔会议上的鸽派表态是推动美元指数下行的主要原因。随着3季度降息周期的开启，我们预计美元指数仍将延续下跌的趋势。不断强化的降息信号以及日本央行相对鹰派的取态，支撑日元汇率震荡回升，保持年底日元兑美元汇率回至140的预期。 债市与股市资金继续流入新兴市场：美国近期数据及联储表态推升降息预期，带动美元指数下行，推升新兴市场货币回升，吸引海外资本流入新兴市场。根据IIF数据，7月新兴市场的股票市场与债券市场均延续了6月的净流入态势（图8）。高频数据显示，截至8月29日，新兴市场的债券市场资金延续净流入态势，流入约44亿美元，而股票市场则转向净流出，流出资金约78亿美元。 国内宏观：不均衡复苏持续，食品通胀抬头，预计政策保持积极 经济数据显示经济复苏仍不均衡，内需指标较弱：7月经济数据冷热不均。制造业仍受贸易强劲和国内升级需求支持。工业生产和制造业投资虽有回落，仍较为坚挺。与此同时，受到收入预期和财政支持滞后等影响，内需指标仍较为低迷。零售增长小幅反弹，主要受到食品价格上涨以及以旧换新政策带动的耐用消费品增长的推动，但线下消费与汽车销售走弱，整体消费仍然较为疲软。基建投资亦有所回落（图9），或受地方政府专项债发行进度较慢影响，此外，今年高温降雨天气多发也对项目开工造成负面影响。总体数据显示产业升级与绿色转型仍是拉动经济增长的主要动能，全球贸易周期也继续支持出口增长，但国内有效内需仍未有明显提升。 地产销售显示低位企稳，供给调整加快，价格跌幅小幅扩大：7月商品房住宅销售面积同比跌幅仍在低位，但较上月继续小幅收窄至21%，同时，高频数据显示8月销售同比跌幅收窄至16%，受基数效应影响，预计地产销售同比跌幅将继续收窄。从供给端来看，7月房地产新房开工面积和房屋竣工面积同比分别下跌19%和22