资产配置与比较月报：海外流动性拐点将至，关注国内政策落实

——资产配置与比较月报（2024年9月） 投资要点 ➢关注促消费政策效果。8月国内制造业PMI回落至年内低点，5月以来持续位于收缩区间，虽然新动能表现较好，但制造业整体供需两端均有放缓。受益于暑期消费带动作用，服务业指数有所回升。7月政治局会议将“以提振消费为重点扩大国内需求”放在了主要任务中的第一项，促进服务消费高质量发展以及加大耐用消费品以旧换新的支持力度是政策着力点。若出口增速回落，内需方面地方财政压力对投资仍有约束，关注促消费政策实施效果。 ➢财政发债提速，关注政策落实。从国债来看，净融资进度从7月的45.7%升至69.3%，当月净融资规模超1万亿元；地方债方面，专项债8月新发行7965亿元，进度由45.5%大幅升至8月的65.9%，一般债也从51.5%升至71.2%。8月社融的支撑项或主要来自于政府债券融资。包括上海、江苏、深圳等多地发布新政策扩大对消费品以旧换新方面的支持，资金来源包括前期特别国债扩容支持的落实。 ➢汇率约束减小，货币政策关注国内约束。美联储主席鲍威尔在杰克逊霍尔年会上提及政策调整的时机已经到来，8月非农就业低于预期，美联储9月开启降息已是大概率事件。国内货币政策上，央行提及法定存款准备金率仍有下行空间，同时汇率压力减小或打开政策利率下行空间，降准降息均可期。不过需要注意的是，央行表示降息仍有国内约束，需继续关注。 ➢全球制造业及服务业存在分化，商品价格或有下行压力。摩根大通全球制造业PMI已连续两个月位于荣枯线以下，而服务业PMI仍维持在53以上。制造业及服务业的分化同时也发生在美国，需求端下行可能会使商品价格继续承压。目前国内补库的表现来看，上游原材料开采及中游原材料制造、下游制造库存增速处于回升趋势，但利润占比较大的中游装备制造未明显补库。尽管商品价格已有所回落，但仍影响中游成本。 ➢配置主线。短期中报业绩因素扰动即将消退，由于此前持续的缩量调整，政策预期引起的市场波动可能会更加明显。不过海外流动性即将迎来拐点，国内货币政策空间有望打开，增量政策可期。主线可关注：1.估值调整相对到位，中长期推动新旧经济动能转换的科技产业，海外美债收益率下行趋势下利好科创50。2.避险属性、金融属性兼具的黄金或仍有走牛可能。3.行业上，关注下半年政策支持的重点方向，如消费、家电、机械等相关细分板块。 ➢建议关注：消费：乖宝宠物。周期：中国石油、卫星化学、巨化股份、赛轮轮胎。电新：阳光电源。TMT：卓胜微、韦尔股份、乐鑫科技。医药生物：贝达药业、益丰药房。高端制造：海尔智家、爱玛科技、中国通号、拓普集团。金融：宁波银行、常熟银行。 ➢风险提示：国内政策落地不及预期；地缘政治事件导致通胀再次上升；全球金融市场不稳定的风险；中美关系的不确定性。 正文目录 1.回顾与展望..................................................................................4 1.1.日元套息交易逆转引发全球市场波动...........................................................41.2.展望：海外流动性拐点将至，关注国内政策落实.........................................6 2.总量观点......................................................................................7 2.1.国内经济增长动能有所转弱.........................................................................72.2.货币外部约束减轻，政策有望更加积极，但仍需关注国内约束因素.............8 3.各行业观点总结与展望.................................................................9 3.1.大消费..........................................................................................................93.1.1.食品饮料：业绩分化加剧，静待旺季需求改善..........................................93.1.2.农林牧渔：生猪价格景气持续，业绩改善明显........................................103.1.3.社会服务：免税新政落地........................................................................103.1.4.美容护理：企业分化，新材料景气度高....................................................113.2.电新............................................................................................................113.2.1.光伏：行业博弈进入新阶段，关注底部修复环节.....................................113.2.2.新能源汽车&锂电：固态技术迭代加速，板块估值见底...........................123.2.3.储能：下半年装机旺季将至，预计市场需求将维持高位..........................123.2.4.风电：整机厂商业绩修复或将延续，零部件企业业绩弹性有望释放........123.3.资源品及周期.............................................................................................133.3.1.石油石化：需求走弱原油价格持续承压，看好下游及轻烃一体化及补库存机会..................................................................................................................133.3.2.基础化工：关注化工传统需求旺季修复成色以及能源成本影响...............143.4.大健康........................................................................................................143.4.1.医药：业绩风险释放，Q3有望企稳向好.................................................143.5. TMT...........................................................................................................153.5.1.半导体：存储模组价格呈现底部震荡下滑趋势，AI芯片继续超预期增长，关注消费电子、AIOT、AI结构性机遇..............................................................153.5.2.消费电子：关注各大品牌商备货9月新机发布前的市场催化机遇...........173.6.高端制造....................................................................................................183.6.1.家电：国内以旧换新加码，出口企业推进海外产能建设..........................183.6.2.机械：装备制造业利润向好，关注轨交、船舶、3C设备........................183.6.3.政策暖风增量显现，新车周期持续催化...................................................193.7.大金融........................................................................................................193.7.1.银行：压力上升环境中有望实现稳健经营...............................................193.7.2.非银：把握券商并购重组+保险资负改善配置机遇..................................20 图表目录 图1 2024年8月期间主要资产价格表现，%................................................................................5图2 2024年8月申万一级行业涨跌幅，%....................................................................................6图3经济数据概览，%...................................................................................................................7图4 GDP增速与制造业PMI，%...................................................................................................7图5制造业PMI各分项，%..........................................................................................................8图6非制造业PMI各分项，%.......................................................................................................8图7中美10年期国债收益率，%..................................................................................................9 1.回顾与展望 1.1.日元套息交易逆转引发全球市场波动 8月初，日元套息交易的逆转引发了全球市场的大幅震荡，此后随着日央行的安抚以及美国衰退交易逻辑的证伪，市场逐步恢复平静，且收复失地。国内方面，经济数据反映出目前内需仍相对偏弱，但财政可能已经在提速发力，关注需求侧政策的落地效果。 权益市场： A股方面，8月继续震荡调整，跑输全球主要股指。8月当月，上证综指、沪深300指数、深证成指、创业板指分别下跌3.3%、3.5%、4.6%、6.4%。港股表现较好，领跑全球主要股指，单月上涨3.7%。 8月，从行业指数来看，申万31个一级行业全部收跌。石油石化（-0.10%）、煤炭（-0.94%）、传媒（-1.65%）、银行（-1.75%）、非银金融（-1.86%）跌幅相对较少，红利及权重相关板块相对占优；国防军工（-8.90%