公司简介与商业模式迭代
公司是全球领先的以视频为核心的智慧物联解决方案提供商和运营服务商，以AIoT和物联数智平台为技术战略，服务城市数字化创新和企业数智化转型。公司历经四个发展阶段：产品供应商（2006年及以前）、工程商、服务商与运营参与商（2007~2011年）、行业整体解决方案提供商（2012~2017年）、智慧物联解决方案提供商+运营服务商（2018年至今）。现阶段，公司通过深化软件与AI在产品方案中的应用，在稳定周转率的前提下，试图在规模与利润两端贡献传统安防Beta以外的增量。
财务特征与市场竞争
公司18~23年营业收入CAGR约为6.4%，2023年实现营业收入322.2亿元，同比增长5.4%。公司18~23年归母净利率整体保持在10%左右，2023年实现归母扣非净利润29.6亿元，同比增长87.3%。公司境外收入占比接近50%，ToB收入接近30%。2023年公司综合毛利率约为42.0%，其中，境外业务与ToG业务毛利率较高，分别达46.4%和45.5%。公司软件业务毛利率显著高于综合毛利率，2023年达67.1%。公司现处于全球安防行业龙二，转型AIoT市场前景广阔。
投资逻辑
- 软化程度深化提供超额毛利，星汉AI大模型提效降本：软件增加值或为公司超额毛利润的主要来源，2022年，公司广义口径下软件业务收入比重为24.4%。2023年10月，发布大华星汉大模型，提升算力利用率30%，提升算法准确率10%，降低开发成本30%。2024年7月，星汉大模型通过信通院可信AI大模型标准符合性验证，目前已落地城市行业大模型与电力行业大模型。
- 中移动战略入股8.9%，DICT业务预计贡献收入弹性约4.6~8.5%：2023年4月，中国移动战略入股，成为公司第二大股东。公司与中国移动业务协同互补：G端方案商+总集成商互补，B端共同面向3,000w+政企客群扩大触及面，C端共建智慧家庭物联网生态。测算认为，24~26年中移动DICT业务配套采购增量收入对应公司23年营收贡献比例约为4.6%~8.5%（14.9~27.2亿元），若考虑双方AI服务器合作，则有望进一步带来年化十亿级别的收入增量。
- 全球市场规模为亚太区域2倍以上，出海程度深化支撑毛利结构优化：2022年，全球视频监控市场规模达487亿美元，其中，亚太区域约为220.5亿美元。公司于2003年制定“走出去”战略进入国际市场，历经营销本土化产品/组织本土化供应链本土化。1H24境外业务增速达9.1%，收入比重首超50%，毛利率达46.3%，高于国内业务10.2pcts，境外业务比重提升有望持续支撑毛利率优化。
盈利预测、估值和评级
预计公司2024~2026年营业收入分别为333.6/357.1/384.6亿元，归母净利润分别为35.1/45.9/52.5亿元，EPS分别为1.07/1.40/1.60元。采用市盈率法，给予公司25年14倍PE估值，目标价19.53元/股。首次覆盖，给予“买入”评级。
风险提示
国内宏观复苏不及预期的风险；地缘政治环境趋紧的风险；汇率波动的风险。
