志邦家居2024年中报点评：盈利有所承压，大宗增长靓丽

股票研究/2024.09.07 盈利有所承压，大宗增长靓丽志邦家居(603801) 林纸产品/原材料 ——志邦家居2024年中报点评 刘佳昆(分析师)�佳(分析师) 021-38038184010-83939781 liujiakun029641@gtjas.comwangjia025750@gtjas.com 登记编号S0880524040004S0880524010001 本报告导读： 受下游需求疲弱影响，公司2024H1业绩有所承压，毛利率整体稳定，费用投放压制盈利，静待下游复苏。 投资要点： 结论：受下游需求偏弱影响，公司2024H1业绩有所承压，考虑地产端销售仍在修复进程中，下调公司2024-2026年EPS预测至1.19/1.37/1.57元（原1.57/1.78/2.01元），参考可比公司估值，下调 目标价至16.66元（原23.96元），维持“增持”评级。 木门延续高增，大宗增长靓丽。公司24H1实现收入22.12亿元/-3.85%，实现归母净利润1.49亿元/-17.1%，实现扣非归母净利润1.26亿元/-23.7%。其中24Q2实现收入13.92亿元/-6.9%，实现归母净利 润1.02亿元/-20.5%，实现扣非归母净利润0.87亿元/-28.6%。1）分产品来看，24Q2厨柜/衣柜/木门/其他分别实现营收 评级：增持 上次评级: 增持 目标价格： 16.66 上次预测: 23.96 当前价格：9.49 交易数据 52周内股价区间（元）9.44-25.87 总市值（百万元）4,143 总股本/流通A股（百万股）437/434 流通B股/H股（百万股）0/0 资产负债表摘要(LF) 股东权益（百万元）3,157 每股净资产（元）7.23 市净率（现价）1.3 净负债率-14.69% 52周股价走势图 6.50/5.44/0.94/1.03亿元，分别同比-5.1/-14.0/+4.8/+19.8pct，品类间志邦家居上证指数 连带率有所提升。2）分渠道来看，24Q2直营/经销/大宗渠道分别实 现营收0.78/7.09亿元，分别同比-25.7%/-15.9%/+7.8pct，大宗增长主要源于优化客户结构和培育创新业务，海外营收0.43亿元显著增长，主要系北美/中东/澳洲/东南亚等新兴市场海外零售业务模式拓展顺利贡献。3）从门店角度，24Q2厨柜/衣柜/木门经销门店分别增加39/81/74家，直营门店减少5家。 毛利率整体稳定，费率提升压制净利。24Q2厨柜/衣柜/木门/其他产 品毛利率分别+1.6/-0.2/-4.4/-4.2pct，直营/经销/大宗渠道毛利率分别 +1.0/-0.6/+1.7pct，24Q2整体毛利率36.7%/-0.1pct基本持平。24Q2销售/管理/研发/财务费用率分别+2.1/+0.9/-0.2/+0.6pct，财务费用变动主要系汇兑损益影响，行业竞争加剧背景下各企业需投放更多营销费用抢占份额，但最终订单转化未及预期，因而导致盈利承压，24Q2净利率7.29%/-1.3pct。 弱环境下修炼内功，多元渠道持续发力。目前消费环境整体偏弱， 公司通过内部组织调整发力整装渠道，加大对南方市场管理，积极 拓展学校/办公楼/康养等B端业务，渠道方面调整和减少单品类店开设全品类门店加强大家居布局。 风险提示：下游需求修复不及预期；行业价格竞争导致盈利承压。 0% -12% -24% -37% -49% -62% 2023-092024-012024-052024-09 升幅(%) 1M 3M 12M 绝对升幅 -14% -35% -62% 相对指数 -11% -25% -49% 相关报告 整家战略持续深化，衣柜木门量利双升 2024.04.26 业绩符合预期，整家战略加速发力2024.03.12业绩逆势增长，激励目标稳健2023.04.30 股票研 究 公司更新报 告 证券研究报 告 业绩符合预期，地产复苏带动需求回暖 2023.03.16 财务摘要（百万元） 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 营业收入 5,389 6,116 5,788 6,482 7,130 (+/-)% 4.6% 13.5% -5.4% 12.0% 10.0% 净利润（归母） 537 595 520 598 686 (+/-)% 6.3% 10.8% -12.7% 15.0% 14.8% 每股净收益（元） 1.23 1.36 1.19 1.37 1.57 净资产收益率(%) 18.7% 18.1% 15.2% 16.1% 16.9% 市盈率(现价&最新股本摊薄） 7.71 6.96 7.97 6.93 6.04 零售经营稳健，盈利能力小幅提升2022.11.13 财务预测表 资产负债表（百万元）2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 利润表（百万元） 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 货币资金705 863 814 1,137 1,377 营业总收入 5,389 6,116 5,788 6,482 7,130 交易性金融资产 280 424 424 424 424 营业成本 3,358 3,849 3,672 4,106 4,516 应收账款及票据 225 245 242 249 277 税金及附加 44 56 53 59 65 存货 305 220 326 324 339 销售费用 832 890 868 972 1,070 其他流动资产 1,443 1,716 1,428 1,591 1,751 管理费用 268 295 347 382 414 流动资产合计 2,957 3,469 3,234 3,726 4,168 研发费用 279 319 318 357 392 长期投资 134 169 212 271 316 EBIT 560 685 553 635 722 固定资产 1,491 1,450 1,498 1,481 1,450 其他收益 28 67 35 39 44 在建工程 118 321 409 513 645 公允价值变动收益 5 16 0 0 0 无形资产及商誉 255 262 304 328 352 投资收益 16 26 14 16 18 其他非流动资产 825 716 683 688 696 财务费用 -18 -9 -2 0 -5 非流动资产合计 2,823 2,918 3,106 3,281 3,458 减值损失 -84 -204 -12 -10 0 总资产 5,781 6,387 6,340 7,007 7,627 资产处置损益 -16 -3 -8 -12 -10 短期借款 367 130 150 170 190 营业利润 576 619 559 639 730 应付账款及票据 1,088 1,167 1,066 1,256 1,354 营业外收支 1 3 -4 -4 -4 一年内到期的非流动负债 8 5 2 2 2 所得税 40 27 36 37 40 其他流动负债 1,312 1,558 1,451 1,618 1,786 净利润 537 595 520 598 686 流动负债合计 2,775 2,861 2,670 3,046 3,333 少数股东损益 0 0 0 0 0 长期借款 0 124 144 144 144 归属母公司净利润 537 595 520 598 686 应付债券 0 0 0 0 0 租赁债券 5 4 2 1 1 主要财务比率 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 其他非流动负债 122 110 99 99 99 ROE(摊薄,%) 18.7% 18.1% 15.2% 16.1% 16.9% 非流动负债合计 127 238 245 244 244 ROA(%) 9.7% 9.8% 8.2% 9.0% 9.4% 总负债 2,902 3,099 2,914 3,290 3,577 ROIC(%) 16.0% 18.5% 13.9% 14.8% 15.5% 实收资本(或股本) 312 437 437 437 437 销售毛利率(%) 37.7% 37.1% 36.5% 36.7% 36.7% 其他归母股东权益 2,567 2,852 2,989 3,280 3,614 EBITMargin(%) 10.4% 11.2% 9.6% 9.8% 10.1% 归属母公司股东权益 2,879 3,288 3,426 3,717 4,050 销售净利率(%) 10.0% 9.7% 9.0% 9.2% 9.6% 少数股东权益 0 0 0 0 0 资产负债率(%) 50.2% 48.5% 46.0% 47.0% 46.9% 股东权益合计 2,879 3,288 3,426 3,717 4,050 存货周转率(次) 9.7 14.7 13.4 12.6 13.6 总负债及总权益 5,781 6,387 6,340 7,007 7,627 应收账款周转率（次） 30.4 28.3 28.1 32.2 31.7 总资产周转周转率（次） 1.0 1.0 0.9 1.0 1.0 现金流量表（百万元） 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 净利润现金含量 1.4 1.3 1.0 1.7 1.4 4395696 经营活动现金流 766 756 527 997 971 资本支出/收入 7.0% 5.9% 6.6% 5.0% 4.9% 投资活动现金流 -443 -436 -208 -373 -384 EV/EBITDA 10.64 7.57 4.88 3.99 3.33 筹资活动现金流 -433 -307 -226 -302 -347 P/E(现价&最新股本摊薄) 7.71 6.96 7.97 6.93 6.04 汇率变动影响及其他 6 3 0 0 0 P/B(现价) 1.44 1.26 1.21 1.11 1.02 现金净增加额 -105 17 92 323 240 P/S(现价) 0.77 0.68 0.72 0.64 0.58 折旧与摊销 197 203 189 198 210 EPS-最新股本摊薄(元) 1.23 1.36 1.19 1.37 1.57 营运资本变动 -35 -163 -200 178 64 DPS-最新股本摊薄(元) 0.50 0.70 0.61 0.70 0.81 资本性支出 -379 -359 -383 -322 -347 股息率(现价,%) 5.3% 7.4% 6.4% 7.4% 8.5% 数据来源：Wind，公司公告，国泰君安证券研究 选取欧派家居、顾家家居、尚品宅配作为可比公司，可比公司2024年平均PE约为13倍，考虑公司作为行业龙头始终保持进取，有望在强品牌口碑支撑下获取更高市场份额，因此给予公司2024年14倍PE，对应目标价16.66元，维持“增持”评级。 表1：可比公司估值表（收盘价参考2024年9月6日） 代码 简称 收盘价 2024E EPS 2025E 2026E 2024E PE2025E 2026E 603833.SH 欧派家居 4.84 5.22 5.68 8.68 8.05 7.40 4.84 603816.SH 顾家家居 2.57 2.85 3.15 9.19 8.28 7.50 2.57 300616.SZ 尚品宅配 0.46 0.71 0.94 21.17 13.64 10.30 0.46 平均 - 2.62 2.93 3.25 13.01 9.99 8.40 数据来源：Wind、国泰君安证券研究 注：盈利预测来自Wind一致预期，收盘价及EPS单位为元。 本公司具有中国证监会核准的证券投资咨询业务资格 分析师声明 作者具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格或相当的专业胜任能力，保证报告所采用的数据均来自