国债期权将开展仿真交易

期货研究 二〇 二2024年9月6日 四年度 国债期权将开展仿真交易 张雪慧投资咨询从业资格号：Z0015363Zhangxuehui022447@gtjas.com 张银投资咨询从业资格号：Z0018397Zhangyin023941@gtjas.com 国 泰报告导读： 君中金所于2024年9月6日发布了《关于国债期权仿真交易有关事项的通知》。为开展国债期权产品研 安发工作，中金所即将自2024年9月13日起，开展2年期、5年期、10年期和30年期国债期权仿真交 期 货易。 研国债期权是一种金融衍生品，标的物为国债期货合约，是指投资者在特定时间内以特定价格购买或出究售国债期货的权利。国债期权的价格主要与国债期货价格、到期期限、行权价格、利率等因素有关。所 国债期货的期限越长，波动率越高。通过对中金所2年期、5年期、10年期、30年期国债期货近三年的历史波动率进行统计分析，2年期国债期货的波动率中位数在0.74%-0.79%；5年期国债期货的波动率中位数在1.68%-1.77%；10年期国债期货的波动率中位数在2.39%-2.67%；30年期国债期货的波动率中位数在4.94%-5.88%。 国债期货波动率较低，因此期权的定价也较低，权利金占比在面值的1%以内。 国债期权的优势主要有：1.期权结构优势，减少投资风险，增强收益。2.价格优势。3.时间优势。4.满足多样化策略构建。 国债期权的应用主要有：套期保值、方向交易和投资组合调整。 国债期权市场的风险主要有：1.价格波动风险。2.杠杆风险。3.流动性风险。4.政策风险。5.期权模型风险。 （正文） 1.国债期权的定义 1.1国债期权的定义 国债期权是一种金融衍生品，标的物为国债期货合约，是指投资者在特定时间内以特定价格购买或出售国债期货的权利。国债期权的价格主要与国债期货价格、到期期限、行权价格、利率等因素有关。 中金所于2024年9月6日发布了《关于国债期权仿真交易有关事项的通知》，为开展国债期权产品研 发工作，中金所即将自2024年9月13日起，开展2年期、5年期、10年期和30年期国债期权仿真交易。 1.2国债期权的仿真合约 图1：2年期国债期权仿真交易合约表 合约标的物 2年期国债期货仿真交易合约 合约单位 1手标的合约 合约类型 看涨期权、看跌期权 报价单位 元 最小变动价位 同标的合约最小变动价位 每日价格最大波动限制 同标的合约每日价格最大波动限制 合约月份 3个连续近月及随后1个季月（3月、6月、9月、12月） 行权价格 覆盖标的合约每日涨跌停板对应的价格范围行权价格间距：0.1元 行权方式 美式 交易时间 9:30-11:30，13:00-15:15 最后交易日 合约月份前一月的第二个周五，遇国家法定假日顺延 到期日 同最后交易日 交易代码 产品代码TSO看涨期权：产品代码合约月份-C-行权价格看跌期权：产品代码合约月份-P-行权价格 上市交易所 中国金融期货交易所 资料来源：中国金融期货交易所、国泰君安期货研究 合约标的物 5年期国债期货仿真交易合约 合约单位 1手标的合约 合约类型 看涨期权、看跌期权 报价单位 元 最小变动价位 同标的合约最小变动价位 每日价格最大波动限制 同标的合约每日价格最大波动限制 合约月份 3个连续近月及随后1个季月（3月、6月、9月、12月） 行权价格 覆盖标的合约每日涨跌停板对应的价格范围行权价格间距：0.25元 行权方式 美式 交易时间 9:30-11:30，13:00-15:15 最后交易日 合约月份前一月的第二个周五，遇国家法定假日顺延 到期日 同最后交易日 交易代码 产品代码TFO看涨期权：产品代码合约月份-C-行权价格看跌期权：产品代码合约月份-P-行权价格 上市交易所 中国金融期货交易所 资料来源：中国金融期货交易所、国泰君安期货研究 图3：10年期国债期权仿真交易合约表 合约标的物 10年期国债期货仿真交易合约 合约单位 1手标的合约 合约类型 看涨期权、看跌期权 报价单位 元 最小变动价位 同标的合约最小变动价位 每日价格最大波动限制 同标的合约每日价格最大波动限制 合约月份 3个连续近月及随后1个季月（3月、6月、9月、12月） 行权价格 覆盖标的国债期货合约每日涨跌停板对应的价格范围行权价格间距：最近月0.25元，其他月0.5元 行权方式 美式 交易时间 9:30-11:30，13:00-15:15 最后交易日 合约月份前一月的第二个周五，遇国家法定假日顺延 到期日 同最后交易日 交易代码 产品代码TTO看涨期权：产品代码合约月份-C-行权价格看跌期权：产品代码合约月份-P-行权价格 上市交易所 中国金融期货交易所 资料来源：中国金融期货交易所、国泰君安期货研究 图4：30年期国债期权仿真交易合约表 合约标的物 30年期国债期货仿真交易合约 合约单位 1手标的合约 合约类型 看涨期权、看跌期权 报价单位 元 最小变动价位 同标的合约最小变动价位 每日价格最大波动限制 同标的合约每日价格最大波动限制 合约月份 3个连续近月及随后1个季月（3月、6月、9月、12月） 行权价格 覆盖标的国债期货合约每日涨跌停板对应的价格范围行权价格间距：最近月0.5元，其他月1元 行权方式 美式 交易时间 9:30-11:30，13:00-15:15 最后交易日 合约月份前一月的第二个周五，遇国家法定假日顺延 到期日 同最后交易日 交易代码 产品代码TLO看涨期权：产品代码合约月份-C-行权价格看跌期权：产品代码合约月份-P-行权价格 上市交易所 中国金融期货交易所 资料来源：中国金融期货交易所、国泰君安期货研究 2.国债期货波动率分析和期权权利金估计 2.1国债期货波动率分析 国债期货的期限越长，波动率越高。通过对中金所2年期、5年期、10年期、30年期国债期货近三年的历史波动率进行统计分析，2年期国债期货的波动率中位数在0.74%-0.79%；5年期国债期货的波动率中位数在1.68%-1.77%；10年期国债期货的波动率中位数在2.39%-2.67%；30年期国债期货的波动率中位数在4.94%-5.88%。 截止到9月5日，四个品种的60日历史波动率都落在50分位数与75分位附近，处于较中位偏高水平；波动率期限结构都呈现倒挂结构，近月波动率高于远月波动率。 图5：CFFEX2年期国债期货近三年历史波动率图6：CFFEX2年期国债期货近三年历史波动率锥 资料来源：Wind、国泰君安期货研究资料来源：Wind、国泰君安期货研究 图7：CFFEX5年期国债期货近三年历史波动率图8：CFFEX5年期国债期货近三年历史波动率锥 资料来源：Wind、国泰君安期货研究资料来源：Wind、国泰君安期货研究 图9：CFFEX10年期国债期货近三年历史波动率图10：CFFEX10年期国债期货近三年历史波动率锥 资料来源：Wind、国泰君安期货研究资料来源：Wind、国泰君安期货研究 图11：CFFEX30年期国债期货上市以来历史波动率图12：CFFEX30年期国债期货上市以来历史波动率锥 资料来源：Wind、国泰君安期货研究资料来源：Wind、国泰君安期货研究 2.2国债期权的权利金估计 通过美式期权二叉树模型对期权权利金进行估计，波动率取各品种60日历史波动率代入计算，存续期 2年期国债期货 5年期国债期货 10年期国债期货 30年期国债期货 60HV 0.73% 1.81% 2.67% 6.53% 期权费（理论值） 0.19元 0.31元 0.42元 0.93元 权利金占比 0.19% 0.30% 0.39% 0.83% 为20天，期权权利金理论值如下：表1：国债期权权利金估计 资料来源：Wind、国泰君安期货研究 国债期货波动率较低，因此期权的定价也较低，权利金占比在面值的1%以内。 3.国债期权的优势与应用 3.1国债期权的优势 1.期权结构优势，减少投资风险，增强收益。期权的买方只有权利，没有义务，因此当市场有利的时候，期权买方可以保留市场朝有利方向变动带来的收益。例如买入国债看涨期权，当国债期货价格上涨时，期权可以获得上涨收益。当国债期货下跌时，期权价值虽然也会减少，但是最多就亏损全部的权利金支出。例如2年期国债期货TS2312合约，2023年8月22日收盘价为101.4元，9月7日跌至101.105 元，跌幅为-0.29%，亏损为0.295元。如果用买入价值状态为100%的看涨期权，期权费约为0.16元，9 月7日该期权跌至0.04元，亏损为0.12元，比期货少亏0.175元。且随着后市市场下跌逐步加深，期货 若不平仓则亏损持续放大，而期权最大亏损仅为权利金支出的0.16元。 图13：TS2312合约2023年8月22日至2023年9月7日价格走势 资料来源：Wind、国泰君安期货研究 2.价格优势。由于期权买方权利金占比较低，可以用更少的资金占用实现投资目的。目前国债期货合约最低交易保证金为0.5%，1%，2%和3.5%，期权买方的权利金约为0.2%，0.3%，0.4%和0.8%。 3.时间优势。和期货类似，期权到期时间较短，可以缩短对国债现货的投资时间。 4.多样化策略。市场可以将国债期权与国债期货、国债现货进行多样化组合，满足市场对精细化利率风险管理的需求，并完善债券市场的风险管理体系。 3.2国债期权的应用 1.套期保值。投资者可以利用国债期权进行套期保值，对冲其他投资品种的价格波动风险，保护投资收益。例如，国债期权可以作为对冲中长期债券价格波动风险的衍生工具，满足中长期资金的需求，并丰富利率风险管理策略。 2.方向交易。投资者可以根据市场行情通过买入或卖出国债期权来进行方向交易，获取价格波动带来的差价收益。 3.投资组合调整。国债期权可以作为投资组合调整的工具，通过买入或卖出国债期权来实现投资组合的风险控制和收益增加。 4.国债期权市场的风险 1.价格波动风险 国债期权价格受到市场供求关系和其他因素的影响，价格波动较大，投资者需要承担价格波动风险。例如，当市场利率上升时，国债价格下跌，看跌期权的价值可能增加，而看涨期权的价值可能减少。除此之外，经济增速、通胀水平、货币政策取向、财政政策等因素的变化都可能影响国债，从而影响国债期权的价格。 2.杠杆风险 由于期权具有杠杆效应，投资者可能只需支付相对较小的期权费就能控制较大价值的国债，这意味着潜在的收益和损失都被放大。 3.流动性风险 期权上市初期，参与期权交易的投资者较少，可能存在流动性不足的情况，尤其是投资者在交易非活跃品种、非活跃月份以及深度实值或深度虚值行权价的期权时，需要更注意流动性风险。 4.政策风险 国债期权市场的发展受到监管政策的影响，政策变化可能对投资者的操作产生不利影响。例如一些机构目前暂时不能参与期权交易，若政策放开，新的参与者的交易行为可能影响市场价格，对存续的投资者造成影响。 5.期权模型风险 期权定价模型可能无法完全准确预测市场变化，导致定价错误和潜在损失。通常我们以历史波动率或实际波动率为参考系进行期权定价，但实际上期权的隐含波动率会存在溢价，溢价的大小受到市场投资者情绪的影响；如果在上行趋势里，投资者情绪较为积极，可能拉高看涨期权的隐波溢价；而在下行趋势里，投资者恐慌情绪上升，可能拉高看跌期权的隐波溢价。 国泰君安期货有限公司（以下简称“本公司”）具有中国证监会核准的期货投资咨询业务资格（证监许可[2011]1449号）。 本报告的观点和信息仅供本公司的专业投资者参考，无意针对或打算违反任何地区、国家、城市或其它法律管辖区域内的法律法规。本报告难以设置访问权限，若给您造成不便，敬请谅解。若您并非国泰君安期货客户中的专业投资者，请勿阅读、订阅或接收任何相关信息。本报告不构成具体业务的推介，亦不应被视为任何投资、法律、会计或税务建议，且本公司不会因接收人收到本