信用策略周报：关注曲线完整且交易活跃的超长期信用债

债券研究/2024.09.04 关注曲线完整且交易活跃的超长期信用债�宇辰(分析师) 010-83939801 ━━信用策略周报 本报告导读： 部分收益率曲线完整的超长期信用债正在从配置型品种向交易性品种切换。期限上建议关注10年期和20年期，整体换手率和交易活跃度高于15年期和30年期，更具备交易性品种的特征。 投资要点： 截至8月末，超长期信用债存量规模8732亿元，其中存量规模在 150亿以上的主体有6家，分别是国铁集团、中国诚通、深铁集团中华股份、长江三峡和江苏交控；从只数来看，超长期信用债共有599只，其中存续只数在10只以上的有6家，分别是中国诚通、深铁集团、长江三峡、越秀集团、国铁集团和川高速。 受信用债调整影响，交易情绪偏弱，超长期信用债换手率有所弱化8月以来，受信用债估值调整影响，交易情绪整体偏弱，多数超长期信用债换手率呈现下降态势，部分主体老券与新券换手率的分化更为明显。从历史经验看，月度换手率20%是配置型品种向交易型品种切换的分水岭。交易性品种的定价锚是同期限的利率债，流动性溢价将出现明显压缩。从8月来看，部分品种仍是交易性品种，流动性较好，随着近期配置型资金的入场，已经止跌企稳，后续交易盘逐步活跃后，具备利差压缩的空间。 部分收益率曲线完整的超长期信用债正在从配置型品种向交易性品种切换。近几个月，中国诚通、深铁集团、越秀集团等收益率曲线完整的主体正在从配置型品种向交易性品种切换，流动性在逐步改善，建议选择曲线完整且交易活跃的主体，期限上建议关注10年期 和20年期，整体换手率和交易活跃度高于15年期和30年期的品种，目前来看更具备交易性品种的特征。 过去一周（2024.8.26-2024.8.30，下同）中债估值整体上行，中长久期信用债调整较多。具体来看，中票方面，AAA、AA+、AA级3年期中短期票据收益率分别变化3BP、3BP、4BP，报2.14%、2.25%2.3%。城投债方面，AAA、AA+、AA级3年期城投债收益率分别变化5BP、5BP、6BP，报2.19%、2.25%、2.31%。银行二级资本债方面，AAA、AA+、AA级3年期银行二级资本债收益率分别变化3BP、3BP、5BP，报2.17%、2.2%、2.27%。过去一周非金信用债总发行2623亿元，具体来看，其中企业债0亿，公司债605亿，中期 票据1330亿，短期融资券487亿，定向工具200亿。非金信用债净融资-329亿元。过去一周共有24只债券推迟或取消发行，金额合计182亿元。 wangyuchen026137@gtjas.com 登记编号S0880523020004 汤志宇(研究助理) 021-38031036 tangzhiyu028695@gtjas.com 登记编号S0880123070149 相关报告 央行买卖国债期间，部分机构逐步恢复拉长久期 2024.09.03 货币政策新框架的关键一步2024.09.01震荡行情之下：TL合约的行情引领作用更强2024.09.01 降息交易的关键仍在节奏2024.08.27 信用债-利率债分化之后：短期内的抗回撤与稳收益2024.08.26 债券研 究 市场策略周 报 证券研究报 告 风险提示：化债政策力度与效果不及预期；信用债突发负面舆情，打压债市风险偏好 目录 1.信用周度策略3 2.信用周度数据回顾5 2.1.估值概览：中债估值整体上行，中长久期信用债调整较多5 2.2.一级融资：一级市场净融资边际下行6 3.风险提示6 1.信用周度策略 截至8月末，超长期信用债存量规模8732亿元，其中存量规模在150亿以 上的主体有6家，分别是国铁集团、中国诚通、深铁集团、中华股份、长江 三峡和江苏交控；从只数来看，超长期信用债共有599只，其中存续只数在 10只以上的有6家，分别是中国诚通、深铁集团、长江三峡、越秀集团、国铁集团和川高速。 受信用债调整影响，交易情绪偏弱，超长期信用债换手率有所弱化。8月以来，受信用债估值调整影响，交易情绪整体偏弱，多数超长期信用债换手率呈现下降态势，部分主体老券与新券换手率的分化更为明显。从历史经验看，月度换手率20%是配置型品种向交易型品种切换的分水岭。交易性品种的定价锚是同期限的利率债，流动性溢价将出现明显压缩。从8月来看，部分品种仍是交易性品种，流动性较好，随着近期配置型资金的入场，已经止跌企稳，后续交易盘逐步活跃后，具备利差压缩的空间。 部分收益率曲线完整的超长期信用债正在从配置型品种向交易性品种切换。近几个月，中国诚通、深铁集团、越秀集团等收益率曲线完整的主体正在从配置型品种向交易性品种切换，流动性在逐步改善，建议选择曲线完整且交易活跃的主体，期限上建议关注10年期和20年期，整体换手率和交易活跃 度高于15年期和30年期的品种，目前来看更具备交易性品种的特征。 图1：部分超长期信用债的月度换手率变化 数据来源：Wind，国泰君安证券研究 2.信用周度数据回顾 2.1.估值概览：中债估值整体上行，中长久期信用债调整较多 过去一周（2024.8.26-2024.8.30，下同）中债估值整体上行，中长久期信用债调整较多。具体来看，中票方面，AAA、AA+、AA级3年期中短期票据收益率分别变化3BP、3BP、4BP，报2.14%、2.25%、2.3%。城投债方面，AAA、AA+、AA级3年期城投债收益率分别变化5BP、5BP、6BP，报2.19%、2.25%、2.31%。银行二级资本债方面，AAA、AA+、AA级3年期银行二级资本债收益率分别变化3BP、3BP、5BP，报2.17%、2.2%、2.27%。 图2：过去一周信用债估值整体上行图3：过去一周信用债信用利差整体上行 数据来源：Wind，国泰君安证券研究数据来源：Wind，国泰君安证券研究 中债估值 （%） 分位数 当周变化信用利差 （bp） （%） 分位数当周变化 （bp） 中债估值分位数当周变化信用利差分位数当周变化 （%） （bp）（%） （bp） 图4：中票收益率与信用利差情况图5：城投债收益率与信用利差情况 1 2.06 8% 3 0.34 38% 2 1 2.08 10% 6 0.37 39% 4 AAA 3 2.14 3% 3 0.27 13% 4 AAA 3 2.19 4% 5 0.32 18% 6 5 2.27 3% 4 0.30 7% 3 5 2.28 3% 6 0.31 6% 4 1 2.15 6% 3 0.43 28% 2 1 2.14 8% 6 0.43 28% 4 AA+ 3 2.25 3% 3 0.38 8% 4 AA+ 3 2.25 4% 5 0.38 9% 6 5 2.37 3% 5 0.40 6% 4 5 2.36 3% 8 0.39 6% 6 4% 3% 4% 12.21 AA32.30 52.45 50.504 23% 6% 5% 40.434 70.486 12.20 5% 4% 3% 7 6 9 AA32.31 52.43 0.49 19% 7% 5% 5 7 7 0.44 0.46 4398983 数据来源：Wind，国泰君安证券研究数据来源：Wind，国泰君安证券研究 中债估值 （%） 分位数 当周变化 （bp） 信用利差 （%） 分位数 当周变化 （bp） 中债估值 （%） 当周变化 （bp） 信用利差 （%） 分位数 当周变化 （bp） 1 2.05 4% 1 0.34 16% 0 1 2.06 1 0.35 19% -1 AAA-3 2.17 3% 3 0.30 12% 3 AAA-3 2.20 3 0.33 22% 3 5 2.26 3% 3 0.29 6% 2 5 2.31 3 0.34 16% 2 1 2.07 3% 2 0.36 16% 1 1 2.08 2 0.37 19% 0 AA+3 2.20 3% 3 0.32 9% 4 AA+3 2.22 4 0.35 21% 4 5 2.31 3% 4 0.34 7% 3 5 2.35 5 0.38 19% 4 1 2.11 3% 3 0.40 9% 2 1 2.13 2 0.42 19% 0 AA3 2.27 3% 5 0.39 8% 6 AA3 2.32 8 0.45 19% 8 5 2.42 4% 6 0.45 6% 5 5 2.46 4 0.49 12% 3 图6：银行二级资本债收益率与信用利差情况图7：银行永续资本债收益率与信用利差情况 分位数 6% 5% 5% 6% 6% 6% 6% 7% 5% 数据来源：Wind，国泰君安证券研究数据来源：Wind，国泰君安证券研究 单位： （BP，%）国开债 银行商金债 银行次二级级债永续证券公司债 保险公司债 整体产业债公募 私募整体 城投债公募 私募国开债 银行商金债 银行次二级级债永续 证券公司债 保险公司债 1Y 2 1 - -0 -3 3 -5 5 -1.71 1.90 - -2.01 - 整体2.09 产业债公募2.09 私募- 整体2.10 城投债公募2.10 私募- 2Y 0 -2 - -4 -6 6 -6 6 -1.84 1.92 - -2.11 -2.16 2.16 -2.16 2.16 - 银行商金债20502780 AAA3Y 0 0 - -5 -3 3 -5 5 -1.87 2.03 - -2.15 -2.19 2.19 -2.20 2.20 -550 - -782 - 4Y 0 - - -8 -5 5 -6 6 -1.93 - - -2.22 -2.30 2.30 -2.25 2.25 - - - -755 -660 660 - 5Y 1 - - - - -4 4 -5 5 -1.97 - - - - -2.28 2.28 -2.31 2.31 -100 - -136 - 1Y 2 1 1 2 1 -4 4 -4 3 -1.71 1.98 2.05 2.06 2.04 -2.12 2.12 -2.14 2.13 - AAA- 2Y3Y 00 -1-1 13 12 35 -- 54 54 -- 55 55 -- 1.841.87 2.002.07 2.112.16 2.142.19 2.142.22 -- 2.182.21 2.182.21 -- 2.202.24 2.192.24 -- 629077805080 AA+4Y5Y1Y2Y3Y 01200 -5312 33223 4422- 97136 --4-- 64354 64354 --35- --665 --665 --765 1.931.971.711.841.87 -2.232.052.092.14 2.242.262.082.152.20 2.282.312.092.18- 2.312.302.072.172.22 --2.08--2.302.332.182.272.31 2.302.322.172.262.31 --2.262.30- --2.172.232.27 --2.162.212.26 --2.212.262.31 -300132317401075 银行次二级 - 级债 永续- - - 32504300462047502670209514301320 3200361512001600250019001980 证券公司债25132550 226823821303 保险公司债 - - - - - AA4Y5Y1Y2Y3Y 01200 --545 54-45 76257 --03- 667-- 66565 66565 --565 67776 67777 67876 1.931.971.711.841.87 --2.132.172.22 2.292.33-2.202.28 2.342.382.152.272.34 --2.232.26- 2.342.402.28-- 2.392.412.382.492.50 2.392.402.