国债期货9月行情展望

利 率 下 限 难 突 破 维 持 区 间 操 作 ， 关 注 资 金面 潜 在 风 险 作者：熊睿健联系方式：020-88818020从业资格：F03088018投资咨询资格：Z0019608 2024年9月1日 月报观点汇总 主要观点 监管调控常态化，央行国债买卖进入实操阶段，如何看待本次操作以及后续影响？一是央行提及采取了买入短期国债卖出长期国债操作，和保持正常向上倾斜的曲线目标相一致；二是央行总体净买入债券面值1000亿元，有一定呵护市场流动性的含义，相当于向市场投放低成本资金；三是未来可能成为常态化操作手段，在财政发力阶段央行可能进一步进行公开市场净买入，平滑流动性冲击。央行落地国债买卖短期对债市影响偏中性，本质上是在货币政策保持支持性立场+调控利率风险的总体框架下，债市走势还需看资金面和政策发力节奏。 债市展望：从基本面的情况来看仍支持国债利率中期向下，月度走势来看，一方面是9月资金利率存在季节性波动，月初或容易转松，中下旬波动的概率提升。二是鉴于监管对债券利率调控常态化，货币政策工具调控作用精确化，债市利率或呈现阶梯式下行，突破波动区间需要等待政策利率调降落地，不宜进行左侧交易，9月预计10年国债利率波动区间维持2.1%-2.25%，30年国债利率波动区间维持2.3%-2.45%，国债期货上T2412波动区间或在105.2-106.3附近。单边策略上建议采取区间操作，待回调至区间下限可考虑买入。期现策略上，T2412合约IRR相对偏高，可考虑择时参与正套或做阔基差策略。 目录 01020304宏观基本面国债期货市场政策面与资金面行情回顾 一、行情回顾 总结：8月期债先下后上，围绕两条主线波动，一是监管调控和机构行为，二是资金面波动。8月基本面数据结构变化不大，对债市影响偏支撑性，7月底8月初期债仍呈上涨态势，进入8月第一周监管对利率风险调控措施明显强化，例如交易商协会对四家农商行启动自律调查，债市出现明显调整且成交量下滑。月中在基本面数据偏弱影响下，买盘支撑市场企稳并进入震荡缓慢回升阶段。进入下旬债市窄幅震荡，临近月末阶段资金面一度转紧张，信用利差偏窄信用债领先调整，基金赎回压力增大、市场成交活跃度降低放大波动，影响一度蔓延至利率债市场，国债也出现阶段回调，后伴随资金面转松债市情绪有所修复。 二、国债期货市场 2.1国债期货各品种行情 截至8月30日，当月T主力合约2412下跌了0.22%至105.72，TF主力合约2412价格上涨0.02%至104.455，TS主力合约2412上涨了0.02%至102.156，TL主力合约2412上涨0.4%至111.21。 2.2国债期货成交持仓情况 8月成交热度较7月回升。8月日均成交量27.16万手，显著高于7月日均成交量16.13万手。国债期货成交量在5-7月整体下滑，直至8月中旬债市下跌波动加大阶段，成交明显放量至接近4月低水平，可能存在现货流动性受限，一部分交易需求转移至期货市场的现象，另一方面债市波动加大衍生品止盈需求和对冲需求可能有所上升。 除TL合约以外，其他品种持仓量8月上旬有所下滑，中下旬有所回升，一方面和8月期债先跌后涨有关，止盈需求带动持仓先下滑后随情绪回暖持仓回升，另一方面可能与8月处于移仓换月期有关，持仓量波动可能与移仓摩擦有关。 2.2国债期货席位持仓情况 8月份前五席位净持仓来看，T、TF的2409合约净多单总体呈现整体降低，下旬略回升的态势。 2.3现券收益率 截至8月30日，（中证）10年期国债收益率为2.1753%，较7月月底上行2.88bp；（中证）10年期国开债收益率为2.2617%，较7月上行4.67bp。国债长短利差（10-1Y)整体略有小幅走平，从7月底的73bp下降到68bp。 7月22日央行开启7天逆回购操作利率、LPR、常备借贷便利、MLF利率的接连降息，短端品种率先反映降息利好，长端国债利率反复受到监管关注，10年期国债和30年期国债利率分别至2.2%与2.4%一线下行受阻，导致整体收益率曲线进一步牛陡。 进入8月债市整体区间震荡，利差变化幅度不大，在此前偏陡峭的状态下，受到中下旬资金面偏紧张影响略有走平。 三、宏观基本面 8月PMI需求下滑幅度大于供给 8月PMI49.1%，于荣枯线以下环比下降，8月生产指数49.8%，回落0.3个百分点，新订单指数48.9%，回落0.4个百分点，供需均有所回落，需求端下滑快于生产端。8月原材料库存指数47.6%，较7月下降0.2个百分点；产成品库存指数48.5%，上升0.7个百分点，处于被动补库存下。8月新出口订单指数48.7%，较上月上升0.2个百分点。出口外围指标上，韩国8月前20日出口同比增长18.5%，外需维持韧性，预计8月国内出口同比读书维持韧性，但从订单来看未来存在压力，叠加海外经济体经济前景不确定性强，出口未来面临扰动。8月原材料价格指数43.2%，较上月回落6.7pct；出厂价格42%，较上月回落4.3pct。综合来看需求偏弱或为主要制约，拖累供给和价格走弱，制造业处于被动补库状态。 8月PMI需求下滑幅度大于供给 非制造业商务活动指数50.3%，环比回落0.1%，分项显示需求不足较为突出，建筑业PMI指数较上月下滑0.6个百分点，新订单环比回升，仍处于荣枯线下，整体建筑业景气度有所下滑，土木建筑业环比上行1.8%，基建和房地产景气度有所分化。 8月PMI需求下滑幅度大于供给 服务业PMI环比回升0.2%，服务业新订单指数环比回升0.1%至46.9%，仍位于收缩区间，可能受到了暑期消费需求回升，带动相关文化娱乐和居民服务活动景气度回升。 7月CPI高于预期，PPI仍偏弱 7月CPI同比0.5%，高于市场预期，环比0.5%，高于前月。CPI涨幅超预期，受到天气影响鲜菜等价格上涨和暑假旅游出行价格上涨的影响。此外，猪肉分项环比小幅上涨，高频数据来看7月末至今生猪价格再度快速上涨，后续可能对CPI传导。PPI环比-0.2%，持平前月，PPI同比持平前月-0.8%，与7月PMI指数原材料价格分项回落至49.9%的表现较为相符，分行业来看，涨幅居前的行业为石油、有色相关，而黑色金属和煤炭相关行业普遍下跌，和建筑业订单偏弱相互印证，7月专项债发行仍偏慢，项目开工受限。后续关注设备更新改造和消费品以旧换新等政策是否对内需形成支撑。 7月社融结构偏弱 央行公布的金融数据显示，1-7月，人民币贷款增加13.53万亿元，7月末人民币贷款余额同比增长8.7%；1-7月，社会融资规模增量为18.87万亿元，比上年同期少3.22万亿元，7月末社会融资规模存量同比增长8.2%，增速比上月高0.1个百分点。此外，7月末，M2同比增长6.3%，比上月末高0.1个百分点；M1同比下降6.6%。从7月信贷数据来看，居民部门，短贷转为负增，反映居民消费需求有待提升，中长期贷款在去年同期基数偏低的情况下实现同比正增长，但从8月初商品房销售走弱来看，仍需进一步政策加码支持。企业部门，短贷和中长期贷款同比负增，票据融资同比正增长，反映企业部门主动融资意愿偏弱，投资和扩张活动有待增强。 社会消费品零售 社零7月环比0.35%，高于前值的-0.1%,消费小幅反弹，整体仍在低位。 社会消费品零售 从主要零售商品来看：烟酒比为-0.1%，化妆品为-6.1%，金银珠宝为-10.4%，几项增速回落较多，反映非必需品的消费受收入预期约束；建筑装潢、家具、家电延续负增长，与地产状况相符；通讯器材增速偏高，也是重要拉动项。 固定资产投资 7月投资端，固定资产投资7月环比为-0.17%，同比也偏低。从主要分项来看，地产投资延续在-10%左右的低位；制造业投资小幅减速，通用设备、专用设备、交运设备等领域投资增速较高，可能和设备更新政策有关。基建走势分化，交运和水利设施投资增速偏低，和地方专项债发行使用偏慢或存在一定联系。 生产高频数据：8月生产多数边际回落 8月粗钢产量均值199.84万吨/天，相较上月粗钢产量均值209.12万吨/天回落。8月高炉开工率均值78.82相较上月82.56回落。 生产高频数据：8月生产多数边际回落 8月织机开工率均值61.98相较上月64.66略有回落。8月PX开工率均值89.04相较上月88.75略回升，整体相对稳定。 生产高频数据：8月生产多数边际回落 8月PTA开工率均值80.96相较上月79.47回升。8月全钢胎开工率均值56.31相较上月57.03略有回落。 消费高频数据：多数下滑，新房销售环比下滑 8月电影票房均值12998.44亿元相较上月17339.92亿元明显回落。8月乘用车销量均值51003.25万辆相较上月62250万辆回落。 消费高频数据：多数下滑，新房销售环比下滑 8月30大中商品房成交面积均值22.6万平方米相较上月25.82万平方米下滑，仍处在季节性低位。8月义乌小商品价格指数均值101.67相较上月101.85下滑。 消费高频数据：多数下滑，新房销售环比下滑 8月柯桥纺织价格指数均值105.06相较上月105.12略有下滑。8月布伦特原油价格均值81.08美元/桶相较上月85.44美元/桶下滑。 投资高频数据：基建地产整体边际走弱 8月100大中城市土地成交面积均值1235.22万平方米相较上月1215.80万平方米回升，但仍处于季节性仍在低位。8月浮法平板玻璃价格均值1451元/吨相较上月1538.03元/吨延续回落。 投资高频数据：基建地产整体边际走弱 8月水泥价格指数均值115.23相较上月118.03回落。8月石油沥青开工率均值26.45相较上月25.82回落，处于季节性偏低位。 投资高频数据：基建地产整体边际走弱 8月螺纹钢价格指数均值3300.77元/吨相较上月3559.48元每吨下滑。 物价高频数据：食品价格延续回升，工业品价格回落 8月猪肉平均批发价格均值26.91元/公斤相较上月24.78元/公斤回升。8月食用农产品价格指数均值111.83相较上月105.87回升。 物价高频数据：食品价格延续回升，工业品价格回落 8月农产品批发价格指数均值127.93相较上月116.40略回升。8月菜篮子批发价格指数均值130.22相较上月116.70回升。 物价高频数据：食品价格延续回升，工业品价格回落 8月南华工业品指数均值3775.73相较上月4023.18下滑。8月南华商品指数均值2449.98相较上月2604.71继续下滑。 四、政策面与资金面 央行开启国债买卖 央行国债买卖进入实操阶段，如何看待本次操作以及后续影响？1、央行参与国债公开市场买卖，是增加基础货币投放的工具。 2、央行提及采取了买入短期国债卖出长期国债操作，和保持正常向上倾斜的曲线目标相一致3、央行总体净买入债券面值1000亿元，有一定呵护市场流动性的含义，相当于增加市场需求向市场投放低成本资金。4、未来可能与财政发力配合成为综合调控流动性的手段。鉴于操作量有限，整体对市场影响偏中性，同时未来可能成为常态化操作手段，在财政发力阶段央行可能进一步进行公开市场买入，平滑流动性冲击 央行接连降息 我们认为央行近期密集调降7天逆回购、贷款报价、借贷便利等各项利率，主要在传递以下几项政策意图：1、畅通货币政策传导机制，以7天期逆回购利率为主要政策利率，淡化MLF利率政策色彩。首先，其他政策利率均跟进7天期逆回购操作利率下调， 强调其主要政策利率地位。其次，7天期逆回购操作招标方式调整，强化其政策属性。 2、加大逆周期调节力度，引导金融支持实体经济。上周公布上半年GDP数据，同比增长5%，二季度GDP同比增长4.7%，边际上较一季度增速有所放缓，结合消费数据走弱，整体内需恢复斜率放缓。三中全会公报中强调“坚定不移实现全年经济社会发展目标”、“落实好宏观政策，积极扩大国内需求”，宏观政策发力提效的必要