首次覆盖报告：构筑新时代网安基石，前瞻布局商业航天

投资建议：首次覆盖，给予“增持”评级。公司作为安全软件龙头，预计2024-2026年营收分别为19.34/23.19/27.31亿元，EPS分别为0.05/0.52/0.63元，按照EV/Sales和PS估值，给予公司2024年3.4倍PS估值，合理估值为65.77亿元人民币，对应目标价16.44元。 安全软件领跑，前瞻布局车联网+卫星互联网增量赛道。公司稳居安全软件龙头地位，作为工信部网安中心重点实验室车联网安全工作组的首批成员单位，公司提出了车联网纵深防御体系，未来将积极推动与国内头部车企共同合作；另外，2024年5月亚信安全与上海垣信卫星签署战略合作协议，双方将跟随国家卫星互联网“新基建”的战略重点，积极投入卫星互联网的建设与安全规划，紧接着在6月份公司独家中标上海垣信卫星科技有限公司咨询服务项目，卡位该领域的先发优势，同时也展现了公司积极布局卫星互联网新产业、力图打造空天地一体化网络的战略决心。 并购重组亚信科技，深耕数字经济领域。通过与亚信科技的并购重组，亚信安全将进一步打造“懂网、懂云、懂安全”的能力体系，提升“云网安”融合能力，实现产品线的延伸及增强，提升公司整体解决方案实力，此外亚信科技出海开局将助力亚信安全海外市场寻求突破。交易完成后，双方有望在电信运营商等多个关键信息基础设施行业实现协同发展，同时在商机共享、交叉销售等方面开展合作，对亚信安全业务拓展、提升持续经营能力具有积极作用。 网络安全市场危机与机遇并存，公司稳居行业龙头地位。亚信安全在身份安全、终端安全等领域持续领先，凭借丰富产品与技术优势，有望实现营收快速增长和市场份额进一步提升。随着SaaS市场的蓬勃发展，云安全重要性凸显，且公司收购服云信息，实现了完整云安全能力，因此有望不断提升业务覆盖度。考虑到公司深耕客户应用场景，与三大运营商达成深度合作，用户场景优势明显，叠加海外市场的积极拓展，未来业绩增速有望超预期。 风险提示：宏观经济不景气的风险，新产品研发不及预期的风险。 1.投资建议 首次覆盖，给予增持评级。亚信安全是中国网络安全软件领域的领跑者。我们预计公司2024-2026年EPS为0.05/0.52/0.63元。参考可比公司，结合EV/Sales和PS两种估值方法，给予公司2024年合理估值为65.77亿元人民币，目标价16.44元，对应2024年3.4倍PS。 领跑网络安全软件领域，前瞻布局未来产业生态。亚信安全公司凭借其在网络安全软件领域的卓越表现，稳坐行业龙头之位。公司不仅深耕传统安全领域，更以前瞻性的视野布局车联网与卫星互联网两大新兴领域。作为工信部网安中心重点实验室车联网安全工作组的首批成员，亚信安全创新性地提出了车联网纵深防御体系，携手国内头部车企共筑安全防线。同时，公司紧跟国家卫星互联网“新基建”步伐，与上海垣信卫星达成战略合作，独家中标其咨询服务项目，展现了其在卫星互联网建设与安全规划中的积极布局，力图打造空天地一体化网络的战略决心。 收并购拓展业务覆盖度，深耕数字经济云安全领域。通过与亚信科技的并购重组，亚信安全进一步构建“懂网、懂云、懂安全”的全面能力体系。此举不仅提升“云网安”融合能力，还通过产品线的拓展与增强，提升了整体解决方案的服务能力。此外，亚信科技的出海战略为亚信安全开拓海外市场提供了强大助力，有望在国际舞台上实现新突破。并购后，双方将在电信运营商等关键信息基础设施行业展开协同合作，共享商机，交叉销售，共同推动业务版图的扩大与持续经营能力的提升，为亚信安全在数字经济时代的深耕细作奠定坚实基础。同时，随着SaaS市场的蓬勃发展，亚信安全在保持身份安全、终端安全等领域持续领先的情况下，收购服云信息，实现完整云安全能力，深耕客户应用场景，与三大运营商达成深度合作，不断提升业务覆盖度，海外市场有望进一步开拓。 催化剂：车联网+卫星互联网布局推进加快；海外市场拓展加速。 风险提示：宏观经济不景气的风险，新产品研发不及预期的风险。 1.1.收入和盈利预测 1）云网虚拟化基础软件：公司云网虚拟化基础软件业务中主要解决客户在云计算虚拟化基础设施建设方面需求。随着客户的云化转型及安全合规的需求在政策引导下稳定上升，公司有动力持续拓展与云基础架构领导厂商的业务合作，共同推进运营商及行业客户云网基础设施和云化管理运维方案的落地，以及和公司现有安全产品服务结合的探索。考虑到云网虚拟化毛利相对较低，在公司云化及产品化转型的趋势下，未来该类业务拓展速度有望放缓，预计2024-2026年的增速分别为15%、12%、10%，随着云计算基础设施硬件成本的边际改善，我们认为该业务毛利率预计会有一定程度的上升，预计2024-2026年毛利率分别为12%、15%、15%。 2）网络安全服务业务：公司目前已建设130多人的国家级专业服务团队，持续进行高级攻防技术研究，共推出47项安服业务。公司的安全服务团队先后参与两会、中国国际进口博览会等重大活动保障工作，通过高效的协同作战体系、标准化的处理流程，在国家级攻防演练活动中获得客户高度认可，赢得较多商机。通过与刚刚完成收购的厦门服云之间的业务融合，公司能够提供全栈式的云安全服务。在口碑和产品能力的共同作用下，网络安全服务业务有望保持较快增速。预计2024-2026年的增速分别为30%、25%、20%。 该业务毛利率水平稳定，预计2024-2026年的毛利率维持在15%水平。 3）网络安全产品业务：该业务系公司营业收入占比最大的核心业务，包括数字信任及身份安全产品体系、端点安全产品体系、云网边安全产品体系。 公司在2024年及时调整策略，将重点放在非政府行业市场，主要拓展云安全、终端安全等标品收入，在云安全能力方面通过整合亚信安全的五大核心技术引擎，叠加安全狗的产品优势构建了全面的云安全解决方案，终端安全能力今年也有重大升级，根据公司公告，这两项产品市场潜力大，合计可达百亿以上，为公司提供了坚实的营收基础。一方面公司的云安全、终端安全、高级威胁治理类等优势产品近年保持快速增长，另一方面态势感知、数据安全、身份安全等平台类产品于2023年推出标品版本，提升交付效率，加强在非运营商行业的拓展，随着标准产品在全行业的加速适用，公司的网络安全产品业务有望维持较高增速，我们预计2024-2026年的增速分别为20%、20%、18%。随着公司扩大标品占比、提高非运营商行业占比的战略持续推进，该业务毛利率有望得到积极改善，预计2024-2026年的毛利率分别为58%、60%、60%。 预计2024-2026年亚信安全的收入分别为19.34/23.19/27.31亿元，归母净利润分别为0.21/2.09/2.54亿元，EPS分别为0.05/0.52/0.63元。 表1：预测公司2024-2026年营收19.34/23.19/27.31亿元 1.2.估值分析 我们采用EV/Sales和PS两种估值方法，对公司进行估值。 1）EV/Sales估值法 公司是国内网络安全软件领域的领跑者，多年来维持着其在身份安全和终端安全领域的领先地位。我们选取奇安信、深信服、启明星辰三家网安核心标的作为可比公司。 预计2024-2026年亚信安全归母净利润分别为0.21/2.09/2.54亿元，可比公司2024年平均2.74倍EV/Sales，考虑到公司作为国内网络安全行业龙头，具备网络安全领域的技术优势和在云安全、AI安全等领域的潜力，在市场拓展上存在较大优势，随着标准化产品在全行业的加速适用，公司的销售能力及产品能力有望迅速兑现，因此给予公司一定的估值溢价，给予亚信安全2024年3.5倍EV/Sales，合理EV为67.70亿元人民币。 表1：可比公司EV/Sales估值表（表中数据更新于2024/8/19） 2）PS估值法 我们仍选取奇安信、深信服、启明星辰三家网安核心标的作为可比公司。 预计2024-2026年亚信安全的收入分别为19.34/23.19/27.31亿元，可比公司2024年平均2.53倍PS，考虑到公司的标品战略以及行业调整战略已经初见成效，同时在网络安全与数字化经济上层软件基础设施、上层应用以及数据运营等各方面越来越融合的发展态势下，公司与亚信科技业务相结合，将网安产品的防护属性与上层软件基础设施与业务系统相互融合，迎来更广阔的行业布局机会，有望在战略层面实现持续的市场回报，因此给予公司一定的估值溢价，给予2024年3.4倍PS，亚信安全合理市值为65.77亿元人民币。 表2：可比公司PE估值表（表中数据更新于2024/8/19） 综合以上估值方法，按照谨慎取低原则，我们认为公司合理估值为65.77亿元人民币，对应目标价16.44元。 2.亚信安全：安全软件龙头，云技术基因卓越 2.1.中国网络安全软件领域领跑者 亚信安全是中国网络安全软件领域的领跑者。2015年亚信安全正式起航，随后于2022年在上交所科创板上市。“懂网、懂云”是亚信安全多年高速发展的优势内因，“懂网”的优势承继于亚信30年互联网建设经验，具备强大的业务能力与资源；“懂云”的优势源自亚信安全深耕网络安全高精尖技术的能力，以云安全、终端安全、数据安全、身份安全、态势感知、高级威胁治理六大核心技术，构建产品+平台+服务完整闭环，守护客户数字化转型之旅，并以全面完整的云安全技术能力引领云安全市场，筑牢云、网、边、端之安全防线。 图1：安全定义边界，公司成为网络安全中坚力量 公司主营业务包括网络安全产品、网络安全服务、云网虚拟化三大部分。其中网络安全产品包括数字信任及身份安全产品体系、端点安全产品体系、云网边安全产品体系。数字信任及身份安全产品体系以身份识别与访问控制、数据安全相关的产品为主；端点安全产品体系以终端安全、云安全、高级威胁治理和边界安全产品为主；云网边安全产品体系主要解决客户在安全管理及网络管理的建设方面需求，以大数据分析及安全管理类产品和5G云网边管理类产品为代表。公司客户广泛分布于电信运营商、金融、政府部委、能源电力等行业领域，重要客户包括三大电信运营商，中国人民银行总行，五大国有银行，大型股份制银行，国家部委等重点中央部门以及国家电网、南方电网、中石化等重点企业。 图2：网络安全产品为公司核心业务 实际控制人持股比例较高，股本结构相对稳定。根据公司2023年三季报，公司拥有实际控制人田溯宁先生，通过亚信信远、亚信融信、亚信信合、亚信融创、南京安融等间接持有公司43.59%股份，为第一大股东。2023年2月，公司拟斥资2.7亿进行股份回购，并与2024年2月完成，回购股份主要用于员工持股计划及股权激励。 图3：田溯宁先生为实际控制人，合计持有公司43.59%股份 2.1.1.“安全定义边界”，各大细分领域引领安全行业 公司在中国网络安全电信行业市场占据领先地位。亚信安全连续五年在身份安全领域市场份额排名第一，在终端安全领域排名第二，并在威胁情报、EDR、XDR等关键技术领域处于行业领导地位，是中国网络安全企业10强。2020年，亚信安全提出“安全定义边界”的发展理念。以身份安全为基石，云网和端点安全为核心，安全中台为纽带，威胁情报为辅助，亚信安全构建了“云化、联动、智能”的技术战略，保护了数亿家庭和关键信息基础设施，建立了全网络的安全免疫系统，为我国向网络强国的转变提供了坚实保障。 收购“服云信息”，夯实云安全市场领导地位。2023年10月，亚信安全发布公告以3.027亿元完成对厦门服云信息科技有限公司75.96%股权的收购。 服云安全成立于2013年，率先在国内基于云工作负载安全（CWPP）概念开展技术研发与创新，并在云原生安全（CNAPP）、云安全态势管理(CSPM)等领域有着突出的技术实力。在云安全领域，提供基于(云)主机安全产品、公有云SaaS产品、私有云安全平台，整合容器安全和微隔离等先进技术的全面解决方案和服务，旨在满足公有云、私有云、混合云等多样化云环境中用户的需求。通过此次收购，亚信安全将在产品、技术、市场等领域与服云信息深度融