2024年半年报点评：短期基数影响，奋进全年目标

股票研究/2024.08.31 短期基数影响，奋进全年目标泸州老窖(000568) 食品饮料/必需消费 ——泸州老窖（000568.SZ）2024年半年报点评 訾猛(分析师)李美仪(分析师) 021-38676442021-38038667 zimeng@gtjas.comlimeiyi026738@gtjas.com 登记编号S0880513120002S0880524080002 本报告导读： 24Q2收入符合预期、增速放缓有基数影响，利润略低于预期主因排产错期影响消费税计提节奏，国窖1573平稳运行、腰部产品放量较快，奋进全年收入15%目标。 投资要点： 投资建议：维持增持评级。公司Q2收入符合预期，利润略低于预期主因排产错期影响消费税计提节奏，腰部产品走出调整放量较快考虑白酒消费需求偏弱，小幅下调2024-26年EPS至10.42元（前 值10.90元）、12.13元（13.10元）、14.09元（15.57元），参考可比公司估值给予公司2024年PE20X，维持目标价208.39元。 24Q2收入符合预期，利润略低于预期。公司24H1实现营收169.05 亿元、同比+15.8%，归母净利80.28亿元、同比+13.2%；其中24Q2 营收77.2亿元、同比+10.5%，归母净利34.5亿元、同比+2.2%，收入增速放缓主因同期基数较高（23Q2营收+30.5%），利润慢于收入 评级：增持 上次评级: 增持 目标价格： 208.39 上次预测: 208.39 当前价格：119.28 交易数据 52周内股价区间（元）112.94-241.18 总市值（百万元）175,576 总股本/流通A股（百万股）1,472/1,467 流通B股/H股（百万股）0/0 资产负债表摘要(LF) 股东权益（百万元）46,231 每股净资产（元）31.41 市净率（现价）3.8 净负债率-42.89% 52周股价走势图 主因税费及投资收益影响。24Q2公司毛利率88.8%、同比+0.2pct，泸州老窖深证成指 税金及附加率11.7%、同比+2.2pct主因23Q2排产较少出现消费税 征收低基数，销售费率11.8%（+0.7pct）、管理费率3.6%（-0.6pct）基本平稳，归母净利率44.8%、同比-3.6pct。24Q2销售收现金95.2亿元、同比基本持平，截至24Q2末合同负债23.4亿元，环比24Q1末-1.9亿元、同比23Q2末+4.1亿元。 腰部产品放量，国窖1573平稳运行。分产品，24H1中高档酒收入 152.13亿元、同比+17%（量+26%、价-7%），毛利率92.26%、同比 -0.2pct，量增价减预计主因扫码红包冲减收入以及腰部产品放量影响产品结构，Q2腰部产品仍保持快于国窖1573增长，预计老窖特曲、60版等增速快于中高档酒整体，国窖1573增速与中高档酒持平左右；其他酒类收入16.25亿元、同比+7%（量+1%、价+6%），毛利率54.88%、同比+0.5pct。分渠道，24H1传统渠道收入161.08亿元、同比+15%，新兴渠道收入7.31亿元、同比+33%，线上渠道 增速较快，截至6月末经销商共计1861家、相较年初净增47家（国 内净增59家、国外净减12家）。 良性为基，奋进全年目标。公司24年持续夯实营销和渠道基础，股东大会传递良性稳健增长信号，随着特曲、窖龄逐步走出调整，腰部以下价位带继续受益，力争全年实现营收增长不低于15%目标。 风险提示：需求持续低于预期、批价大幅波动、行业竞争加剧等。 3% -7% -18% -28% -39% -49% 2023-082023-122024-04 升幅(%) 1M 3M 12M 绝对升幅 -0% -28% -47% 相对指数 1% -17% -26% 相关报告 立足长远发展，稳步提效升级2024.07.02 中高档发力，盈利势强2024.04.28双品牌持续拓展，渠道运作优势显著2024.03.20控股股东增持，进入价值区间2023.12.15 股票研 究 公司更新报 告 证券研究报 告 财务摘要（百万元） 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 营业收入 25,124 30,233 34,852 40,417 46,628 (+/-)% 21.7% 20.3% 15.3% 16.0% 15.4% 净利润（归母） 10,365 13,246 15,343 17,860 20,735 (+/-)% 30.3% 27.8% 15.8% 16.4% 16.1% 每股净收益（元） 7.04 9.00 10.42 12.13 14.09 净资产收益率(%) 30.3% 32.0% 31.4% 31.1% 30.7% 市盈率(现价&最新股本摊薄） 16.94 13.25 11.44 9.83 8.47 业绩超预期，攻势如破竹2023.10.30 财务预测表 资产负债表（百万元）2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 利润表（百万元） 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 货币资金17,758 25,952 37,270 47,534 58,476 营业总收入 25,124 30,233 34,852 40,417 46,628 交易性金融资产 1,073 1,427 1,612 1,797 1,982 营业成本 3,370 3,537 3,808 4,389 4,938 应收账款及票据 6 17 15 17 20 税金及附加 3,524 4,133 4,810 5,618 6,481 存货 9,841 11,622 12,060 12,556 12,894 销售费用 3,449 3,974 4,600 5,335 6,108 其他流动资产 4,874 6,340 6,368 6,954 7,532 管理费用 1,162 1,139 1,283 1,495 1,702 流动资产合计 33,552 45,358 57,325 68,859 80,905 研发费用 206 226 237 263 280 长期投资 2,668 2,708 2,748 2,788 2,828 EBIT 13,448 17,278 20,265 23,498 27,311 固定资产 8,856 8,613 8,756 8,849 8,900 其他收益 37 54 56 57 56 在建工程 809 1,718 1,615 1,532 1,465 公允价值变动收益 -12 63 35 35 35 无形资产及商誉 3,083 3,398 3,518 3,638 3,758 投资收益 105 85 52 73 75 其他非流动资产 2,418 1,498 1,124 1,132 1,140 财务费用 -286 -371 -254 -387 -419 非流动资产合计 17,834 17,936 17,761 17,940 18,092 减值损失 -1 1 1 1 2 总资产 51,385 63,294 75,086 86,799 98,997 资产处置损益 20 45 52 61 70 短期借款 0 0 0 0 0 营业利润 13,847 17,842 20,564 23,930 27,775 应付账款及票据 2,312 2,357 2,454 2,560 2,743 营业外收支 8 -36 -45 -45 -45 一年内到期的非流动负债 82 79 1,555 1,555 1,555 所得税 3,444 4,517 5,130 5,971 6,932 其他流动负债 8,259 7,635 7,858 8,742 9,589 净利润 10,411 13,289 15,389 17,914 20,797 流动负债合计 10,652 10,071 11,868 12,858 13,888 少数股东损益 45 42 46 54 62 长期借款 3,180 10,000 14,000 16,000 17,000 归属母公司净利润 10,365 13,246 15,343 17,860 20,735 应付债券 2,996 1,499 0 0 0 租赁债券 29 22 32 42 52 主要财务比率 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 其他非流动负债 200 171 145 145 145 ROE(摊薄,%) 30.3% 32.0% 31.4% 31.1% 30.7% 非流动负债合计 6,405 11,692 14,178 16,188 17,198 ROA(%) 22.0% 23.2% 22.2% 22.1% 22.4% 总负债 17,057 21,763 26,046 29,045 31,085 ROIC(%) 24.9% 24.3% 23.5% 23.4% 23.7% 实收资本(或股本) 1,472 1,472 1,472 1,472 1,472 销售毛利率(%) 86.6% 88.3% 89.1% 89.1% 89.4% 其他归母股东权益 32,736 39,919 47,381 56,042 66,137 EBITMargin(%) 53.5% 57.1% 58.1% 58.1% 58.6% 归属母公司股东权益 34,208 41,391 48,853 57,514 67,609 销售净利率(%) 41.4% 44.0% 44.2% 44.3% 44.6% 少数股东权益 121 140 186 240 303 资产负债率(%) 33.2% 34.4% 34.7% 33.5% 31.4% 股东权益合计 34,329 41,532 49,040 57,754 67,911 存货周转率(次) 0.4 0.3 0.3 0.4 0.4 总负债及总权益 51,385 63,294 75,086 86,799 98,997 应收账款周转率（次） 6639.7 2584.0 2159.1 2505.6 2469.1 总资产周转周转率（次） 0.5 0.5 0.5 0.5 0.5 现金流量表（百万元） 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 净利润现金含量 0.8 0.8 1.1 1.1 1.1 经营活动现金流 8,263 10,648 16,637 18,897 22,056 资本支出/收入 3.9% 4.7% 2.3% 2.0% 1.7% 投资活动现金流 -1,874 -1,268 -976 -917 -905 EV/EBITDA 22.61 13.91 7.36 6.02 4.84 筹资活动现金流 -2,078 -1,218 -4,349 -7,716 -10,209 P/E(现价&最新股本摊薄) 16.94 13.25 11.44 9.83 8.47 汇率变动影响及其他 16 2 6 0 0 P/B(现价) 5.13 4.24 3.59 3.05 2.60 现金净增加额 4,326 8,164 11,318 10,264 10,942 P/S(现价) 6.99 5.81 5.04 4.34 3.77 折旧与摊销 644 677 648 676 703 EPS-最新股本摊薄(元) 7.04 9.00 10.42 12.13 14.09 营运资本变动 -2,827 -3,844 -142 -95 113 DPS-最新股本摊薄(元) 3.24 4.23 5.40 6.25 7.23 资本性支出 -969 -1,432 -813 -799 -790 股息率(现价,%) 2.7% 3.5% 4.5% 5.2% 6.1% 数据来源：Wind，公司公告，国泰君安证券研究 股票代码 公司 总市值 （亿元） EPS(元) 24E CAGR 2023-2523A PE 24E PEG 23A 25E 25E PS 23A24E