2Q24中报业绩点评：业绩略低于预期，利润率仍在改善

股票研究/2024.08.30 业绩略低于预期，利润率仍在改善青岛啤酒(600600) 食品饮料/必需消费 訾猛(分析师)姚世佳(分析师) 021-38676442021-38676912 zimeng@gtjas.comyaoshijia@gtjas.com 登记编号S0880513120002S0880520070001 本报告导读： ——2Q24中报业绩点评 评级：增持 上次评级:增持 目标价格：73.70 当前价格：57.90 上次预测:117.05 交易数据 公司2Q24业绩低于预期，下调盈利预测，预计2024-26年利润复合增速6%，目前股价对应2024年PE17X，给予增持评级。 投资要点： 投资建议：业绩低于预期，下调2024/25/26年盈利EPS预测至3.35/3.56/3.77元，原值为3.66/4.16/4.71元，结合可比公司估值，给予公司2024年PE22X，下调目标价至73.7（117.05）元，我们预计 2024-26年分红率或逐步提升，预计2024年股息率达3.7%，维持“增持”评级。 业绩低于预期：24H1公司实现营收200.68亿元，同比增长-7.06% 归母净利润36.42亿元，同比增长6.31%，扣非归母净利润34.27亿 元，同比增长6.15%。24Q2公司实现营收99.18亿元，同比下降 8.99%，归母净利润20.44亿元，同比增长3.55%，扣非归母净利润 52周内股价区间（元）57.38-94.67 总市值（百万元）78,987 总股本/流通A股（百万股）1,364/709 流通B股/H股（百万股）0/655 资产负债表摘要(LF) 股东权益（百万元）29,068 每股净资产（元）21.31 市净率（现价）2.7 净负债率-82.39% 52周股价走势图 19.14亿元，同比增长1.87%，业绩低于预期，主因吨价提升幅度弱青岛啤酒上证指数 于预期以及费率超预算。 吨价首次出现同比下降，主品牌及中高档销量下滑：2Q24啤酒销量 245万千升，同比-8.0%，其中主品牌销量128.8万千升，同比-8.72% 据测算，吨价同比-0.9%，这是2021-24年吨价首次出现同比下滑， 我们预计与中高档下降及反映部分货折有关，预计2024年全年吨价或略微增长至低单位数增长。2Q24中高端以上销量93.6万千升，同比-5.6%，我们预计3Q24主品牌及中高档销量或环比好转。 成本优势毛利率显著改善，扣非后净利率新高超19%：2Q24吨成 本同比-5.4%，毛利率同比+2.71pct至42.79%，销售费率同比+0.43 pct至8.75%，费率提升主因终端投入增加导致，管理费率同比 +0.16pct至3.24%，归母净利率同比+2.47pct至18.14%，扣非归母净利率同比+2.03pct至19.29%。 风险提示：消费环境下行，竞争加剧。 1% -6% -14% -22% -30% -38% 2023-082023-122024-042024-08 股票研 究 公司更新报 告 证券研究报 告 升幅(%) 1M 3M 12M 绝对升幅 -12% -26% -37% 相对指数 -10% -17% -27% 相关报告 业绩超预期，结构升级延续2024.05.05 业绩略低于预期，景气修复可期2024.03.27低档持续迭代，成本下行趋势2023.11.27 吨价提升超预期，成本或进一步优化2023.10.29 财务摘要（百万元） 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 营业收入 32,172 33,937 33,954 34,891 35,379 (+/-)% 6.6% 5.5% 0.1% 2.8% 1.4% 净利润（归母） 3,711 4,268 4,569 4,854 5,149 (+/-)% 17.6% 15.0% 7.0% 6.2% 6.1% 每股净收益（元） 2.72 3.13 3.35 3.56 3.77 净资产收益率(%) 14.6% 15.5% 15.6% 15.7% 15.8% 市盈率(现价&最新股本摊薄） 21.29 18.51 17.29 16.27 15.34 短期影响有限，盈利弹性可期2023.10.24 1.盈利预测及估值 总市值 EPS（元） CAGR 股票代码 公司 PE 24E PEG PS 24E 评级 （亿元）23A 24E 25E2023-2523A 25E 23A 25E 表1：可比标的盈利预测与估值表（截至2024年8月23日） 600132.SH重庆啤酒2612.762.983.197%2018172.31.81.71.6增持 000729.SZ燕京啤酒2670.230.360.4744%4126200.51.91.81.7增持 002461.SZ珠江啤酒1900.280.360.4120%3024211.03.53.33.1增持 均值3023192.42.32.1 数据来源：国泰君安证券研究，Wind 财务预测表 资产负债表（百万元）2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 利润表（百万元） 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 货币资金17,855 19,282 20,532 19,734 20,439 营业总收入 32,172 33,937 33,954 34,891 35,379 交易性金融资产 2,684 1,924 1,924 1,924 1,924 营业成本 20,318 20,817 20,056 20,392 20,392 应收账款及票据 124 100 283 291 295 税金及附加 2,391 2,387 2,388 2,454 2,488 存货 4,152 3,540 3,231 3,625 3,399 销售费用 4,200 4,708 4,738 4,799 4,813 其他流动资产 7,187 4,766 4,607 4,602 4,614 管理费用 1,473 1,519 1,520 1,527 1,531 流动资产合计 32,002 29,612 30,577 30,176 30,670 研发费用 63 101 101 103 105 长期投资 368 365 365 365 365 EBIT 4,282 4,778 6,257 6,682 7,088 固定资产 11,009 11,146 11,902 12,626 13,309 其他收益 543 391 594 600 601 在建工程 457 499 559 531 477 公允价值变动收益 164 230 220 200 180 无形资产及商誉 3,865 3,800 3,660 3,519 3,379 投资收益 170 172 204 209 212 其他非流动资产 2,611 3,835 5,331 5,516 5,681 财务费用 -421 -457 0 0 0 非流动资产合计 18,309 19,644 21,816 22,557 23,210 减值损失 -15 -97 -90 -90 -70 总资产 50,312 49,256 52,393 52,733 53,881 资产处置损益 -10 179 170 140 106 短期借款 225 0 0 0 0 营业利润 5,001 5,737 6,250 6,675 7,081 应付账款及票据 3,662 3,146 3,175 2,832 2,832 营业外收支 5 10 7 7 7 一年内到期的非流动负债 49 50 51 51 51 所得税 1,201 1,398 1,522 1,626 1,725 其他流动负债 15,735 13,722 14,895 13,646 12,955 净利润 3,805 4,348 4,734 5,056 5,363 流动负债合计 19,672 16,918 18,121 16,529 15,838 少数股东损益 94 80 166 202 215 长期借款 0 0 0 0 0 归属母公司净利润 3,711 4,268 4,569 4,854 5,149 应付债券 0 0 0 0 0 租赁债券 98 63 63 63 63 主要财务比率 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 其他非流动负债 4,269 4,019 4,037 4,037 4,037 ROE(摊薄,%) 14.6% 15.5% 15.6% 15.7% 15.8% 非流动负债合计 4,368 4,083 4,101 4,101 4,101 ROA(%) 7.9% 8.7% 9.3% 9.6% 10.1% 总负债 24,039 21,001 22,222 20,630 19,938 ROIC(%) 12.2% 12.7% 15.6% 15.7% 15.7% 实收资本(或股本) 1,364 1,364 1,364 1,364 1,364 销售毛利率(%) 36.8% 38.7% 40.9% 41.6% 42.4% 其他归母股东权益 24,131 26,085 27,836 29,566 31,190 EBITMargin(%) 13.3% 14.1% 18.4% 19.2% 20.0% 归属母公司股东权益 25,495 27,449 29,200 30,930 32,555 销售净利率(%) 11.8% 12.8% 13.9% 14.5% 15.2% 少数股东权益 777 805 971 1,173 1,388 资产负债率(%) 47.8% 42.6% 42.4% 39.1% 37.0% 股东权益合计 26,272 28,255 30,171 32,103 33,942 存货周转率(次) 5.3 5.4 5.9 5.9 5.8 总负债及总权益 50,312 49,256 52,393 52,733 53,881 应收账款周转率（次） 263.3 308.5 235.0 182.4 181.3 总资产周转周转率（次） 0.7 0.7 0.7 0.7 0.7 现金流量表（百万元） 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 净利润现金含量 1.3 0.7 1.4 0.7 1.0 经营活动现金流 4,879 2,778 6,258 3,250 5,134 资本支出/收入 5.4% 2.6% 3.3% 3.0% 2.9% 投资活动现金流 -2,199 -3,463 -2,129 -844 -825 EV/EBITDA 23.89 13.89 7.95 7.63 7.25 筹资活动现金流 -1,676 -2,868 -2,881 -3,203 -3,604 P/E(现价&最新股本摊薄) 21.29 18.51 17.29 16.27 15.34 汇率变动影响及其他 22 6 2 0 0 P/B(现价) 3.10 2.88 2.71 2.55 2.43 现金净增加额 1,026 -3,548 1,250 -798 706 P/S(现价) 2.46 2.33 2.33 2.26 2.23 折旧与摊销 1,125 1,182 639 659 677 EPS-最新股本摊薄(元) 2.72 3.13 3.35 3.56 3.77 营运资本变动 759 -2,203 1,479 -1,999 -471 DPS-最新股本摊薄(元) 1.80 2.00 2.14 2.35 2.64 资本性支出 -1,738 -895 -1,123 -1,053 -1,037 股息率(现价,%) 3.1% 3.5% 3.7% 4.1% 4.6% 数据来源：Wind，公司公告，国泰君安证券研究 本公司具有中国证监会核准的证券投资咨询业务资格 分析师声明 作者具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格或相当的专业胜任能力，保证报告所采用的数据均来自合