来水转好致业绩大幅增长，海上风电项目进展顺利

油品业务剥离致营收大幅减少，来水转好业绩环比转亏为盈。2024年上半年公司实现营业收入19.20亿元，同比下降81.71%，主要系油品业务剥离所致； 实现归母净利润0.11亿元，同比增长216.20%；实现扣非归母净利润1.05亿元，同比增长232.52%，主要系水电厂流域来水较好，水力发电量大幅增长，外购电量和外购电成本减少，及供电量有所增加所致。其中，第二季度营业收入9.50亿元，环比下降2.04%；归母净利润0.69亿元，同比增长330.72%，环比增长219.96%；扣非归母净利润1.00亿元，同比增长546.93%，环比增长1772.67%。分行业看，供电扣非归母净利润2.26亿元，同比增长27.7%，二季度环比增长109.9%；公司水电扣非归母净利润1.46亿元，同比增长123.4%，二季度环比增长109.2%；火电扣非归母净利润-1.04亿元，同比减亏0.22亿元；新增风电实现扣非归母净利润0.07亿元；油品业务剥离后减亏0.21亿元；非流动金融资产公允价值变动影响归母净利润-1.1亿元。 海风项目并网，发电量及售电量同比增加。截至中期报告披露日（2024年8月27日），公司防城港海上风电示范项目已并网45台机组，总容量38.25万千瓦，A场址70万千瓦计划年底前全容量并网。2024年上半年，公司完成发电量32.84亿千瓦时，同比增长12.48%，其中并入桂东网内水电9.66亿千瓦时；完成售电量41.84亿千瓦时，同比增加6.62%，其中桂东电网售电量19.50亿千瓦时，同比增长12.14%。 继续剥离非主业资产，聚焦电力主业。公司拟通过大宗交易或二级市场竞价交易出售持有的1.07亿股环球新材国际股票，出售价格不低于环球新材国际每股净资产，出售时间至环球新材国际股票出售完毕之日止。以环球新材国际2024年1月5日开盘价和8月27日收盘价测算，公司持有的环球新材国际产生公允价值变动约-0.12亿港元，按照8月27日汇率约合-0.11亿元。 公司进一步向广西金控资产管理有限公司转让永盛石化35%股权，交易价格为1.94亿元。永盛石化历次股权交易对手方均系公司间接控股股东广西投资集团旗下公司，反映了集团对支持公司聚焦电力主业的决心。目前，公司仍持有永盛公司14%股权。 风险提示：电价下调，来水不及预期，项目进展不及预期，政策变化。 投资建议：维持盈利预测，维持“优于大市”评级。预计2024-2026年归母净利润1.86/4.77/5.83亿元，EPS为0.13/0.33/0.40元，对应当前股价PE为27.6/10.7/8.8X，维持“优于大市”评级。 盈利预测和财务指标 油品业务剥离致营收大幅减少，来水转好业绩环比转亏为盈。2024年上半年，公司实现营业收入19.20亿元，同比下降81.71%，主要系油品业务剥离所致；实现归母净利润0.11亿元，同比增长216.20%；实现扣非归母净利润1.05亿元，同比增长232.52%，主要系水电厂流域来水较好，水力发电量大幅增长，外购电量和外购电成本减少，及供电量有所增加所致。其中，第二季度营业收入9.50亿元，环比下降2.04%；归母净利润0.69亿元，同比增长330.72%，环比增长219.96%； 扣非归母净利润1.00亿元，同比增长546.93%，环比增长1772.67%。 分行业看，供电扣非归母净利润2.26亿元，同比增长27.7%，二季度环比增长109.9%；公司水电扣非归母净利润1.46亿元，同比增长123.4%，二季度环比增长109.2%；火电扣非归母净利润-1.04亿元，同比减亏0.22亿元；新增风电实现扣非归母净利润0.07亿元；油品业务剥离后减亏0.21亿元；非流动金融资产公允价值变动影响归母净利润-1.1亿元。 图1：公司营业收入及增速（单位：亿元） 图2：公司归母净利润及增速（单位：亿元） 图3：公司单季度营业收入情况（单位：亿元） 图4：公司单季度归母净利润情况（单位：亿元） 油品业务剥离，毛利率、净利率和财务费用率均有所提高。2024年上半年公司毛利率为26.54%，同比大幅提高22.39pct；净利率为3.58%，同比提高3.36pct，公司剥离了营收占比较大且毛利率较低的油品业务，电力主业盈利能力较强。公司销售费用率为0.02%，同比降低1.19pct；管理费用率为3.58%，同比提高2.37pct；财务费用率11.00%，同比提高8.70pct，研发费用率0.31%，同比提高0.28%。由于油品业务销售费用和管理费用较大，公司剥离油品业务后销售费用和管理费用同比减少，财务费用也有所减少，但公司营收规模随之大幅下降，致管理费用率和财务费用率同比大幅提高。公司经营期间费用率14.60%，同比提高9.88pct。 净利率上升致ROE同比提高，现金流规模大幅增长。公司净利率大幅提高，但营业收入大幅降低一定程度上减弱了ROE的提升幅度，2024年上半年公司ROE为0.38%，同比提高0.26pct，其中资产周转率0.10次，同比下降0.41次，权益乘数6.44，同比降低0.24。公司经营性现金净流入6.10亿元，同比增长372.58%，主要原因包括桂旭能源支付煤款减少、上年同期经营性现金净流出的油品业务已剥离、桂东电网售电毛利增加及海上风电并网发电；投资性现金净流出13.14亿元，同比增长139.73%，主要系公司海上风电项目投资同比增加所致，本期投入金额17.48亿元，项目进度31.34%；融资性现金净流入10.77亿元，主要系收到的融资租赁款项及项目借款同比增加所致。 图5：公司毛利率、净利率情况 图6：公司三项费用率情况 图7：公司ROE及杜邦分析 图8：公司现金流情况（单位：亿元） 海风项目并网，发电量及售电量同比增加。截至2024年6月30公日，公司全资及控股电源装机总容量171.19万千瓦，其中水电装机容量85.86万千瓦，火电装机容量70万千瓦，光伏发电装机容量2.58万千瓦，海上风电装机容量12.75万千瓦。其中，海风并网装机为防城港海上风电示范项目首批15台机组，截至中期报告披露日（2024年8月27日）已并网45台机组，总容量38.25万千瓦，A场址70万千瓦计划年底前全容量并网。2024年上半年，公司完成发电量32.84亿千瓦时，同比增长12.48%，其中并入桂东网内水电9.66亿千瓦时，并入广西电网水电11.07亿千瓦时，并入广西电网火电10.82亿千瓦时，并入广西电网海上风电1.03亿千瓦时，并入其他电网0.26亿千瓦时；完成售电量41.84亿千瓦时，同比增加6.62%，其中桂东电网售电量19.50亿千瓦时，同比增长12.14%。 正式设立新能源项目，开展陆上风电等新能源项目开发建设工作。2024年8月27日，公司发布公告，拟投资设立八步新能源有限公司建设八部仁义（100MW，接入桂东电网）、上程（200MW）风电项目及八步辖区光伏项目；设立平桂新能源公司建设平桂茶盘源（50MW）、水口（200MW）风电项目及平桂辖区光伏项目；投资来宾市兴宾区迁江镇印山光伏发电项目（一期），规划装机总容量108.3MW。 出售环球新材国际股票，降低公允价值变动影响。目前，公司持有环球新材国际（6616.HK）股票1.07亿股，占环球新材国际总股本12.39亿股的8.62%。截至7月31日，公司持股成本为1.43亿元。公司拟通过大宗交易或二级市场竞价交易出售持有的环球新材国际股票，出售价格不低于环球新材国际每股净资产，出售时间至环球新材国际股票出售完毕之日止。以环球新材国际2024年1月5日开盘价和8月27日收盘价测算，公司持有的环球新材国际产生公允价值变动约-0.12亿港元，按照8月27日汇率约合-0.11亿元。公司持有的环球新材国际股票已以公允价值计量且变动计入当期损益的金融资产进行核算，本次出售不会对公司2024年度的经营业绩产生实质影响，同时可为公司补充流动资金，助力公司聚焦电力主业发展。 继续剥离永盛石化，聚焦电力主业。继去年公司转让永盛石化2%股权并使永盛石化脱离并表后，公司进一步向广西金控资产管理有限公司转让永盛石化35%股权，交易价格为1.94亿元。永盛石化历次股权交易对手方均系公司间接控股股东广西投资集团旗下公司，反映了集团对支持公司聚焦电力主业的决心。目前，公司仍持有永盛公司14%股权。 投资建议：维持盈利预测，维持“优于大市”评级。预计2024-2026年归母净利润1.86/4.77/5.83亿元 ，EPS为0.13/0.33/0.40元， 对应当前股价PE为26.9/10.6/8.8X，维持“优于大市”评级。 表1：可比公司估值表 财务预测与估值 资产负债表（百万元） 利润表（百万元） 现金流量表（百万元）