利润释放稳步兑现，未来成长空间可期
证券研究报告 港股公司|公司点评|途虎-W（09690） 利润释放稳步兑现，未来成长空间可期 请务必阅读报告末页的重要声明 2024年08月26日 证券研究报告 |报告要点 我们预计公司2024-2026年收入分别为148.59/162.49/178.32亿元，对应增速分别为 9.3%/9.4%/9.7%；经调整净利润分别为7.68/11.81/16.19亿元，对应增速分别为 59.6%/53.8%/37.1%；经调整EPS分别为0.95/1.45/1.99元/股。对应8月23日收盘价，2024- 2026年经调整PE分别为17.0x/11.0x/8.0x，维持“买入”评级。 |分析师及联系人 邓文慧 SAC：S0590522060001 郭家玮 请务必阅读报告末页的重要声明1/5 港股公司|公司点评 2024年08月26日 途虎-W(09690) 利润释放稳步兑现，未来成长空间可期 股价相对走势 途虎-W 30% 恒生指数 -3% -37% -70% 2023/92024/12024/52024/8 相关报告 1、《途虎-W（09690）：领航O2O汽车服务，规模效应释放利润弹性》2024.08.11 扫码查看更多 行 业： 商贸零售 投资评级： 买入（维持） 当前价格： 17.36港元 基本数据总股本/流通股本(百万股) 811.90/811.90 流通市值(百万港元) 14,094.56 每股净资产(元) 6.25 资产负债率(%) 60.81 一年内最高/最低(港元) 37.70/9.01 事件 公司发布2024年中报：2024H1营收71.3亿（同比+9.3%），经调整净利润3.6亿（同比 +67.3%）。 门店网络持续快速扩张，消费需求疲软下收入仍然稳健增长 2024H1途虎平台两大经营指标呈稳健改善趋势：1）交易用户数达2,140万，同比增长18.8% 2）途虎工场店合计6,311家，相比于2023年底增加了402家。门店中二线及以下城市占比 58.2%，随着公司门店下沉发展战略不断推进，未来低线城市门店数量占比有望不断提升。在消费环境疲软以及公司持续推进下沉策略背景下，公司收入仍然实现同比增长9.3%，达到71.3亿元，轮胎和底盘零部件/汽车保养/其他汽车产品和服务/汽配龙/广告加盟及其他服务营业收入分别同比增长11.0%/10.7%/4.3%/3.2%/4.3%。其中轮胎和底盘零部件继续保持了高增长；保养业务由于更易受宏观环境影响，增速略低于轮胎和底盘零部件；其他汽车产品和服务最大的增长驱动来源于汽车美容业务增长。 上游议价能力增强/自有自控产品占比提升保障毛利润稳健释放 受益于上游议价能力强化以及自有自控产品占比的提升，2024H1公司实现综合毛利率25.9% （同比+1.7pct）。轮胎和底盘零部件/汽车保养/其他汽车产品和服务/汽配龙/广告加盟及其他服务毛利率分别同比+1.5pct/-0.6pct/+5.5pct/+1.6pct/+2.5pct，其他汽车产品和服务毛利率大幅改善主要系洗美业务毛利率提升。2024H1公司积极发力洗美业务，新增800多家配置了洗车服务的途虎工场店，目前在全国超过5,300家途虎工场店拥有洗美能力。受益于内部管理效率稳步提升，公司总运营费用率同比改善0.9pct，实现经调整净利润率5.0%（同比+1.7pct）。 利润释放稳步兑现，维持“买入”评级 基于公司2024H1业绩表现，我们预计公司2024-2026年收入分别为148.59/162.49/178.32亿元，对应增速分别为9.3%/9.4%/9.7%；经调整净利润分别为7.68/11.81/16.19亿元，对应增速分别为59.6%/53.8%/37.1%；经调整EPS分别为0.95/1.45/1.99元/股。对应8月23日收盘价，2024-2026年经调整PE分别为17.0x/11.0x/8.0x，维持“买入”评级。 风险提示：低线城市门店拓展不及预期风险，加盟店管理风险，汽车保养需求不及预期风险 财务数据和估值 2022 2023 2024E 2025E 2026E 营业收入（百万元） 11,546.85 13,601.09 14,858.63 16,249.23 17,832.12 增长率(%) -1.51% 17.79% 9.25% 9.36% 9.74% EBITDA（百万元） -1,772.93 6,977.17 1,019.55 1,469.57 1,959.36 归母净利润（百万元） -2,136.17 6,702.94 666.69 1,084.25 1,528.04 增长率（%） 63.43% 413.78% -90.05% 62.63% 40.93% 经调整净利润（百万元） -551.93 480.95 767.64 1,180.95 1,618.77 增长率（%） -56.33% -187.14% 59.61% 53.84% 37.07% 经调整EPS（元/股） -0.68 0.59 0.95 1.45 1.99 P/E(基于经调整净利润） -23.49 26.96 16.89 10.98 8.01 P/B(倍) -0.74 3.16 2.75 2.27 1.82 数据来源：公司公告、iFinD，国联证券研究所预测；股价为2024年08月23日收盘价，汇率1HKD=0.92RMB 1.风险提示 1）低线城市门店拓展不及预期风险。公司新增门店计划重点发力低线城市，若未来低线城市传统IMA翻牌意愿不强，公司未来业绩增长具有不及预期的风险。 2）加盟店管理风险。随着公司加盟店数量的快速增长，公司对加盟店管理的难度不断增加。如果未来公司对加盟店的管理力度下降，可能会导致品牌声誉变差和顾客流失的风险。 3）汽车保养需求不及预期风险。由于新能源汽车对机油等产品和服务的需求相较于燃油车可能会减少。随着新能源汽车渗透率的提升，公司收入可能会受到不利影响。 财务预测摘要资产负债表 利润表 单位:百万元 2022 2023 2024E 2025E 2026E 单位:百万元 2022 2023 2024E 2025E 2026E 货币资金 4193.28 4170.08 4193.28 4170.08 5199.75 营业收入 11546.85 13601.09 14858.63 16249.23 17832.12 应收账款 173.73 218.18 173.73 218.18 238.35 营业成本 9276.67 10241.73 10921.35 11734.31 12670.18 预付账款 308.10 275.97 308.10 275.97 301.49 其他费用 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 存货 1542.55 1799.80 1799.80 1919.23 2062.09 销售费用 1542.22 1714.68 1821.27 1967.34 2134.02 其他流动资产 688.19 1807.26 1807.26 1860.35 1919.06 管理费用 1020.46 999.81 1005.06 1029.25 1065.32 流动资产合计 6905.85 8271.28 8271.28 9519.17 11297.82 财务费用 -29.06 -109.69 -16.01 -20.51 -26.79 长期股权投资 279.07 362.61 362.61 362.61 362.61 其他经营损益 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 固定资产 671.03 899.19 899.19 726.13 579.57 投资收益 -33.52 0.00 0.00 0.00 0.00 在建工程 0.00 0.00 0.00 150.00 250.00 公允价值变动损益 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 无形资产 537.69 524.75 524.75 402.94 287.38 营业利润 -296.95 754.54 1126.96 1538.83 1989.39 其他非流动资产 620.48 1706.85 1706.85 1744.35 1769.35 其他非经营损益 -1810.70 5970.80 -448.77 -435.88 -434.99 非流动资产合计 2108.27 3493.40 3493.40 3386.03 3248.91 税前利润 -2107.65 6725.35 678.19 1102.95 1554.40 资产总计 9014.12 11764.69 11764.69 12905.20 14546.73 所得税 30.67 24.65 11.19 18.20 25.65 短期借款 0.00 1.01 1.01 0.00 0.00 税后利润 -2138.32 6700.70 667.00 1084.75 1528.75 应付账款 3119.32 3886.76 3886.76 4144.67 4453.19 少数股东损益 -2.14 -2.24 0.31 0.50 0.71 其他流动负债 2452.88 2714.59 2714.59 2931.19 3179.45 归属于母公司净利润 -2136.17 6702.94 666.69 1084.25 1528.04 流动负债合计 5572.20 6602.35 6602.35 7075.86 7632.64 长期带息负债 0.00 7.50 7.50 7.50 7.50 财务比率 其他非流动负债 22398.48 696.51 696.51 696.51 696.51 2022 2023 2024E 2025E 2026E 非流动负债合计 22398.48 704.01 704.01 704.01 704.01 成长能力 负债合计 27970.68 7306.37 7306.37 7779.88 8336.66 营收额增长率 -0.02 0.18 0.09 0.09 0.10 少数股东权益 0.20 -1.65 -1.34 -0.84 -0.13 EBIT增长率 0.63 4.10 -0.90 0.63 0.41 股本 0.02 0.12 0.12 0.12 0.12 EBITDA增长率 0.68 4.94 -0.85 0.44 0.33 资本公积与留存收益 -18956.78 4459.85 5126.67 6210.92 7738.96 税后利润增长率 0.63 4.13 -0.90 0.63 0.41 股东权益合计 -18956.56 4458.32 5125.32 6210.07 7738.83 盈利能力 负债和股东权益总计 9014.12 11764.69 12905.20 14546.73 16714.78 毛利率 0.20 0.25 0.26 0.28 0.29 净利率 -0.19 0.49 0.04 0.07 0.09 ROE 0.11 1.50 0.13 0.17 0.20 现金流量表 ROA -0.24 0.57 0.05 0.07 0.09 单位:百万元 2022 2023 2024E 2025E 2026E ROIC 0.02 -0.03 2.60 8.07 -16.59 税后经营利润 -267.27 751.78 1108.37 1513.44 1956.56 估值倍数 折旧与摊销 363.78 361.51 357.37 387.12 431.75 P/E -6.60 2.10 21.14 13.00 9.22 财务费用 -29.06 -109.69 -16.01 -20.51 -26.79 P/S 1.22 1.04 0.95 0.87 0.79 其他经营资金 -380.16 17.69 256.30 304.68 350.50 P/B -0.74 3.16