市场震荡之后的思考与应对：红利博胜率，压降债券资产

【20240805-20240811】 核心观点 ➢大类资产总体表现：债市回调，A股震荡，商品弱势。 大同证券研究中心分析师：段进才执业证书编号：S0770519080003 ➢本周A股观点：A股震荡或将延续，红利资产依然是当前市场环境下博取胜率的关键。日元套息交易的逆转、美国衰退预期的交易共同导致全球权益市场的剧烈波动，风险溢价走低之下，A股震荡或将延续，红利资产依然是当前市场环境下博取胜率的关键，中期来看还需要提升信心并逢低布局与扩内需相关产业的高质量标的，长期角度依然可以围绕新质生产力做好配置。 邮箱：duanjc@dtsbc.com.cn地址：山西太原长治路111号山西世贸中心A座F12、F13网址：http://www.dtsbc.com.cn ⚫逻辑1：在套息交易因日元贬值而发生逆转下，周一日股大跌带动全球资产下行。 ⚫逻辑2：美国衰退交易抬升全球固定收益资产的吸引力。⚫逻辑3：人民币汇率的稳定使A股所受影响较小，叠加下半年政策继续放松的预期，尤其是消费端政策，A股艰难挺过全球震荡，但未来小幅震荡的趋势依然存在。 ◼A股配置建议：震荡之下以红利资产博取确定性，中期来看还需要提升信心并逢低布局与扩内需相关产业的高质量标的，长期角度依然可以围绕新质生产力做好配置，在配置策略上，依然关注高质量（高ROE+低估值+高现金流）。➢本周债市观点：债市进入调整周，债券资产需要压降 ➢债市震荡之后或将进入到平静期，后市收益率继续下行的可能性较小，利率债或进入稳定低波运行周期。本周一，在全球权益市场震荡之下，市场的风险偏好逐步回归，债券价格由此大幅下行，周一当日，10年国债与30年国债活跃券收益率分别下至2.08%、2.29%，创近二十年新低。但是周二开始，全球权益市场在大跌之后迎来上行，同时又受到交易商协会对4家农村商业银行启动自律调查，以及周五统计局公布的CPI超预期等通胀数据的影响，国债收益率呈现上行局面，最终带动全周收益率大幅上行。 ➢我们认为：本周债市的剧烈波动既有全球外部因素的扰动（如套息交易之下权益资产的大幅波动）也有国内经济向好趋势的影响（如CPI超预期上行）等，在经过一周的震荡之后，市场正在逐步消化债市的利空因素，同时央行也在通过一系列工具对债券利率进行健康引导，再叠加下半年特别国债发行或将扩大，债券市场或将逐步回归至平稳阶段，而且收益率继续下行的空间相对有限。 ◼配置建议：债市整体需要保持谨慎态度，总体压降利率债资产仓位。我们认为，债权类资产在前期债牛趋势下，在一定程度上已经产生获利后的抛压，同时我们也关注到央 行货币政策执行报告中提到，“人民银行灵活调整公开市场逆回购操作力度，既维护半年末流动性平稳，又避免债市情绪进一步过热”，这意味未来央行的政策还是要在推动国内经济发展的前提下确保市场的稳定，债市短期内的下行可能会增加金融市场的风险积累，在防风险与促经济的协同目标之下，央行或将加强对债市的预期引导。同时我们也应该注意到，下半年政策和资金（政府发债）或将更加积极，对债市收益率继续下行的推动力量或将减弱，下半年债市稳健平稳的发展或是主旋律。同时，央行积极维护长端利率的稳定，也会推动短端债券的稳定，综合判断，债券的波动性或将收敛。因此，配置策略上应总体压降债券资产的仓位。 ➢本周商品观点：本周商品市场也呈现震荡趋势。黄金资产在周一全球市场下跌的趋势下，可能存在全球平仓黄金而追加其他资产的逻辑，由此导致了黄金资产在周初的下跌，但是后期随着全球权益市场的企稳，以及美国衰退交易的影响，同时叠加全球地缘政治的不稳与美国大选尚未落地，综合影响之下，黄金再度走强。 ➢我们认为，当前黄金的上行逻辑依然未变，全球去美元化的进程继续推进，美国大选及全球地缘不稳定的局面或将仍然存在，黄金的避险属性或在未来继续被放大，黄金资产仍然具有较为明朗的上行逻辑。由此，我们依然建议继续增配黄金资产。 ◼商品配置建议：黄金配置逻辑依然存在，可适度增配。 风险提示：经济走势不及预期、地缘政治风险超预期加剧、全球市场波动对A股的传导 一、大类资产总体表现：债市回调，A股震荡，商品弱势 本周大类资产普遍震荡，债券市场在周初走牛后收益率明显上行，A股随着全球市场而震荡，但波动相对较小，商品在黄金带领下后半周上行。 数据来源：Wind，大同证券 二、权益市场：全球震荡下A股跌幅相对较轻，内外环境综合影响下A股或将继续震荡 （一）核心观点：A股震荡或将延续，红利资产依然是当前市场环境下博取胜率的关键 日元套息交易的逆转、美国衰退预期的交易共同导致全球权益市场的剧烈波动，风险溢价走低之下，A股震荡或将延续，红利资产依然是当前市场环境下博取胜率的关键，中期来看还需要提升信心并逢低布局与扩内需相关产业的高质量标的，长期角度依然可以围绕新质生产力做好配置。 （二）数据跟踪： 本周【20240805-20240811】，上证指数下跌1.14%，科创板与创业板跌幅明显，科创50下跌2.77%，创业板指下跌2.60%，万得全A下跌1.67%。 资金与交易层面，权益市场资金面和流动性整体呈现回落趋势。市 场股票日均成交额较上周回落至不足6500亿元，两融余额、市场主力资金与北向资金均较上周回落。 行业角度，本周申万一级行业大部分收跌，但是房地产涨幅明显，单周上涨3.26%，领涨申万一级行业，地产表现抢眼也带动建材行业的上涨，同时食品饮料也上涨明显。 （三）趋势解读：外因影响较小但不可忽视，内因存在政策转化时滞或使A股继续震荡 1、在套息交易因日元贬值而发生逆转下，周一日股大跌带动全球资产下行。8月5日全天，日经225下跌12.40%带动全球权益资产大幅下跌，同日韩国综指下跌8.77%，标普500下跌3%，纳斯达克指数下跌3.43%，A股上证指数下跌1.54%，万得全A下跌1.84%。相对而言，A股跌幅较小。由于日本的负利率或零利率水平，导致日元成为全球套息交易的资金供给端，在7月底以来日本央行加息动作带动下，日元汇率开始大幅走贬，由此进一步带动全球套息交易收益空间被动变窄，全球资金开始逆向流动，从而导致市场资金的大幅下滑，最终使全球市场发生共振。 2、美国衰退交易抬升全球固定收益资产的吸引力。美国7月非农就业数据不及预期，在全球范围内引发对美国衰退的全面讨论，市场资金逐步从风险资产流向债券型资产。 3、人民币汇率的稳定使A股所受影响较小，叠加下半年政策继续放松的预期，尤其是消费端政策，A股艰难挺过全球震荡，但未来小幅震荡的趋势依然存在。A股虽然受到了全球震荡的影响，但是在汇率保持相对平稳的状态下，A股受内因的影响更大。就国内而言，受制于上半年经济发展的结构性问题，以及全年社会经济发展目标的确定，下半年的政策支持力度继续加强的可能性较高，但是上半年已出台政策和下半年增量政策尚需一定时间才可能转化为实物工作量，进而推动经济的有效发展，因此，三季度A股或依然呈现震荡的趋势。就全球而言，虽 然当前难言美国进入真实的衰退阶段，但是美国大选在落地之前对全球的扰动依然较大，全球地缘政治动荡近期有提高趋势，A股所面临的外部环境依然较为困难。 （四）配置建议：震荡之下以红利资产博取确定性，中期来看还需要提升信心并逢低布局与扩内需相关产业的高质量标的，长期角度依然可以围绕新质生产力做好配置，在配置策略上，依然关注高质量（高ROE+低估值+高现金流）。 数据来源：Wind，大同证券 数据来源：Wind，大同证券 数据来源：Wind，大同证券 数据来源：Wind，大同证券 数据来源：Wind，大同证券 数据来源：Wind，大同证券 数据来源：Wind，大同证券 数据来源：Wind，大同证券 数据来源：Wind，大同证券 数据来源：Wind，大同证券 数据来源：Wind，大同证券 数据来源：Wind，大同证券 三、债券市场：债市进入调整周，债券资产需要压降 （一）核心观点：债市震荡之后或将进入到平静期，后市收益率继续下行的可能性较小，利率债或进入稳定低波运行周期。本周一，在全球权益市场震荡之下，市场的风险偏好逐步回归，债券价格由此大幅下行，周一当日，10年国债与30年国债活跃券收益率分别下至2.08%、2.29%，创近二十年新低。但是周二开始，全球权益市场在大跌之后迎来上行，同时又受到交易商协会对4家农村商业银行启动自律调查，以及周五统计局公布的CPI超预期等通胀数据的影响，国债收益率呈现上行局面，最终带动全周收益率大幅上行。 我们认为，本周债市的剧烈波动既有全球外部因素的扰动（如套息交易之下权益资产的大幅波动）也有国内经济向好趋势的影响（如CPI超预期上行）等，在经过一周的震荡之后，市场正在逐步消化债市的利空因素，同时央行也在通过一系列工具对债券利率进行健康引导，再叠加下半年特别国债发行或将扩大，债券市场或将逐步回归至平稳阶段，而且收益率继续下行的空间相对有限。 （二）债市数据：长短债收益率均上行 本周债市呈现震荡趋势，长短端债券收益率均呈现上行态势。本周，1年期与10年期国债收益率较上周分别上行6.61BP和7.09BP。中美利差本周上行至1.74%，上周为1.67%。国债与国开债期限利差本周扩大，本周国债期限利差（10Y-1Y）为74.24BP，国开债为59.46BP。 （三）配置建议：债市整体需要保持谨慎态度，总体压降利率债资产仓位 我们认为，债权类资产在前期债牛趋势下，在一定程度上已经产生获利后的抛压，同时我们也关注到央行货币政策执行报告中提到，“人民银行灵活调整公开市场逆回购操作力度，既维护半年末流动性平稳，又避免债市情绪进一步过热”，这意味未来央行的政策还是要在推动国内经济发展的前提下确保市场的稳定，债市短期内的下行可能会增加金 融市场的风险积累，在防风险与促经济的协同目标之下，央行或将加强对债市的预期引导。同时我们也应该注意到，下半年政策和资金（政府发债）或将更加积极，对债市收益率继续下行的推动力量或将减弱，下半年债市稳健平稳的发展或是主旋律。同时，央行积极维护长端利率的稳定，也会推动短端债券的稳定，综合判断，债券的波动性或将收敛。因此，配置策略上应总体压降债券资产的仓位。 债市配置建议：依然建议关注短久期债券。 数据来源：Wind，大同证券 数据来源：Wind，大同证券 数据来源：Wind，大同证券 数据来源：Wind，大同证券 四、商品市场跟踪：商品市场本周震荡，黄金先跌后涨 本周商品市场也呈现震荡趋势。黄金资产在周一全球市场下跌的趋势下，可能存在全球平仓黄金而追加其他资产的逻辑，由此导致了黄金资产在周初的下跌，但是后期随着全球权益市场的企稳，以及美国衰退交易的影响，同时叠加全球地缘政治的不稳与美国大选尚未落地，综合影响之下，黄金再度走强。 我们认为，当前黄金的上行逻辑依然未变，全球去美元化的进程继 续推进，美国大选及全球地缘不稳定的局面或将仍然存在，黄金的避险属性或在未来继续被放大，黄金资产仍然具有较为明朗的上行逻辑。由此，我们依然建议继续增配黄金资产。 商品配置建议：黄金配置逻辑依然存在，可适度增配。 数据来源：Wind，大同证券（数据经过标准化处理，故单位为1） 数据来源：Wind，大同证券 分析师声明： 作者具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格并注册为注册分析师，保证报告所采用的相关资料及数据均为公开信息。 本报告准确客观反映了作者本人的研究观点，结论不受第三方授意或影响。在研究人员所知情的范围内本公司、作者以及财产上的利害关系人与所评价或推荐的证券不存在利害关系。 免责声明： 本报告由大同证券有限责任公司（已具备中国证监会批复的证券投资咨询业务资格）制作。本报告所载资料的来源及观点皆为公开信息，但大同证券不能保证其准确性和完整性，因此大同证券不对因使用此报告的所载资料而引致的损失负任何责任。 本报告所载的意见、评估及预测仅为本报告出具日的观点和判断。本公司不保证文中观点或陈述不会发生任何变更，在不同时期，本