管理汇率风险 ： 新兴市场和低收入国家公共债务管理者的能力发展
管理汇率风险：新兴市场和低收入国家公共债务管理者的能力发展 Thordur Jonasson, Sheheryar Malik, Kay Chung, and Michael G. Papaioannou WP / 2024 / 167 货币基金组织工作文件描述了作者正在进行的研究，并发表了这些论文，以引起评论并鼓励辩论。基金组织工作文件中表达的观点是作者的观点，不一定代表基金组织、其执行董事会或基金组织管理层的观点。 2024AUG IMF工作文件 货币和资本市场部 管理汇率风险：新兴市场和低收入国家公共债务管理者的能力发展 由Thordur Jonasson，Sheheryar Malik，Kay Chung和Michael G. Papaioannou编写*授权分发玛丽·古德 曼2024年8月 货币基金组织工作文件描述了作者正在进行的研究，并发表了这些论文，以引起评论并鼓励辩论。基金组织工作文件中表达的观点是作者的观点，不一定代表基金组织、其执行董事会或基金组织管理层的观点。 摘要：本文介绍了发展中国家外币风险管理的一些合理做法，并概述了管理主权债务组合货币敞口的工具。采用具有明确外汇风险目标的债务管理策略是公共债务风险管理的关键要素。为此，公债管理人往往需要面对与公债对冲实践相关的复杂的战略和操作事项，包括使用衍生工具。在这种情况下，我们强调了主权债务投资组合中外汇风险管理的主要制度挑战，并讨论了外汇风险管理战略的整体实施。 推荐引用:Jonasson，Thordur，Sheheryar Malik，Kay Chung和Michael G. Papaioannou，2024，管理汇率风险：中国公共债务经理的能力发展 新兴市场和低收入国家，国际货币基金组织工作文件2024 / 167，国际货币基金组织，华盛顿特区。 工作文件 管理汇率风险：新兴市场和低收入国家公共债务管理者的能力发展 由Thordur Jonasson，Sheheryar Malik，Kay Chung和Michael编写G.Papaioannou1 Contents I. II. III.建立债务管理政策框架和确定债务管理人的职责12加强分析不同情景下债务组合成本和风险的能力12 IV. V. BOXES 1.部分发展中经济体的债务构成和债务管理实践的各个方面11 Figures 1.2021年底新兴市场和LIC国家一般政府外币债务指标102.调查结果：主权DMO的风险管理实践.................................................................................................................................16 词汇表 执行摘要 从债务管理的角度来看，外币风险来源于外币计价债务和未对冲的偿债成本。汇率通常是最不稳定的金融变量之一，汇率的变动会大大增加未偿债务和偿债成本（以当地货币计算）的价值。反过来，不稳定的偿债成本会增加预算结果的波动性，这可能会增加经济的不确定性，并破坏经济对遇到的风险的抵御能力。这侵蚀了金融稳定，并可能导致偿债成本的进一步冲击和整体债务水平的上升。为了减轻这种不利后果，公共债务管理办公室（DMO）需要积极评估主权债务组合中的外币风险，并制定（i）设想适当对冲现有主权债务风险的策略，以及（ii）较少依赖外币计价工具的借款计划。这些策略应通过综合措施来发展当地货币政府债券市场（LCBM）。 能力发展（CD）的经验表明，新兴市场（EM）和包括低收入国家（LIC）在内的发展中经济体的DMO的风险管理能力存在巨大差距，在此称为EMDE，严重违反了外汇和利率风险管理实践。我们介绍了对新兴市场和低收入国家债务管理办公室进行的一项新调查的结果。大约80％的受访者是低收入国家，而20％的受访者代表新兴市场。调查发现，LIC和EM DMO从事复杂的外币风险管理的机构能力有限，只有45％的受访者表示他们准备了外币风险管理战略。报告还发现，DMO面临着不稳定的宏观经济条件、肤浅和集中的投资者基础、薄弱的金融基础设施以及往往缺乏与金融衍生品签约的法律权力。然而，大多数答复者表示，他们希望发展量化风险的能力，并改善当地货币债务市场，以扩大融资选择，这可能有助于使其目的地管理组织更有效地管理外币风险。 根据（i）这些调查结果和（ii）来自CD参与的国家在外币风险管理方面的经验，我们制定了步骤来指导发展中国家的外币风险管理能力发展工作。从公共债务管理者的角度来看，可以使用各种策略和工具来管理EMDE的主权债务外币风险。套期保值计划的选择和可用工具的决定取决于单个EMDE的特定经济和财务状况。本文概述了与公共债务对冲实践有关的主要战略和操作问题，包括互换和其他衍生工具的使用。此外，我们还讨论了主权债务投资组合中外汇风险管理以及外汇风险管理战略的整体实施方面的主要机构和能力发展挑战。在这种情况下，强调了对衍生品交易进行良好治理和控制的必要性。 采用具有明确外币风险目标的债务管理策略是公共债务风险管理的关键要素。这种战略应基于债务管理系统，使当局能够以综合方式监测主权风险敞口。原则上，该系统将允许资产和负债的到期日以及外币和利率风险的错配得到系统有效的识别，衡量和管理（Amate等人。，2019年）。 I.Introduction 20世纪50年代以来，在期限、货币或利率构成方面，结构不良的债务组合，以及庞大的或有负债，一直是许多国家诱发或传播主权债务危机的重要因素。例如，无论汇率制度如何，由于持续的巨大财政失衡以及政府过度关注与短期、浮动汇率或外币计价债务相关的可能成本节约，危机往往会出现。如果在经济增长缓慢或金融市场条件不稳定的时期需要再融资，发行大量此类债务工具会使政府预算面临风险。这也会影响一个国家的信誉。 许多EMDE主权债务组合的一个重要组成部分是外币债务。从公共债务管理的角度来看，外币风险与汇率波动及其对外币债务的利率和汇率成本的影响有关。这是政府债务组合中的主要市场风险之一，必须适当管理。从历史上看，货币贬值增加了本国货币等值的外债，因此增加了受影响国家的偿债成本，1994年墨西哥“龙舌兰酒”危机就说明了这一点。由于汇率通常是最不稳定的金融变量之一，因此其变动会大大增加未偿债务和偿债成本的价值。动荡的偿债成本反过来又增加了政府支出的波动性，这可能导致经济不确定性。 公债管理人员在试图估计风险水平，特别是以本国货币计算偿还外债的成本时，相当重视公债货币风险的计量和管理。因此，对这种风险的准确了解有助于他们（1）评估汇率波动导致的偿债成本的潜在波动，（2）适当预算用于偿债的或有负债基金，Ths, cotribte to taxsmoothig, ad (3) egage i liability maagemet operatios, icldig derivative trasactios, to mitigate foreig exchage - relatio riss ad possible redcedebt prchases (IMF ad World Ba 2014; Papaioao 2009). 一般来说，发展中经济体相对比发达经济体更容易受到外部冲击。这种冲击与债务管理有关。其中包括贸易条件冲击,如经济面临的重大价格变动所产生的冲击,无论是收入方面还是支出方面;资本流动的冲击,特别是当国际金融市场的风险认知恶化并暴露于潜在的传染风险时；以及自然灾害，这可能会迅速而戏剧性地破坏政府的中期宏观经济框架。有充分的证据表明，由于不对称的供求冲击，不良和可变的宏观经济政策以及围绕政治局势和制度变化的不确定性，汇率固有地波动（Clar等人。，2004年；Bartolii和Bodar，1996)。在这种情况下，许多EMDE试图衡量外汇风险，并通过外汇风险管理尽可能消除它（Papaioao，2006）。 外币风险管理是公共债务管理整体风险管理框架的关键要素。债务经理评估各种债务管理策略。在选择首选策略后，他们传统上分析各种发行策略(例如Procedre外币与本国货币债务、固定利率与浮动利率债务、短期与长期到期债务)允许为特定财政赤字融资和/或承担负债管理业务，前提是一国的债务风险指标保持在预定限度内(国际货币基金组织和世界银行2014年)。 每个债务发行策略和/或负债管理操作都是根据其隐含的偿债成本及其对相关风险指标的影响进行评估的。压力（情景）测试进一步确定各种债务风险因素（如汇率、利率）和潜在的宏观经济状况变化的影响，包括 极端事件(E.Procedre，类似于历史事件的风险因素的过度变动)，关于相对债务成本和风险指标。根据这些策略对风险冲击的稳健性，债务经理对所考虑的策略进行排名。为了有效地对策略进行排名，应通过合并各种风险因素中发生变化的概率来支持这种方法。 此外，发展中经济体总体上在外币风险管理方面的能力较低。对于大多数发展中经济体来说，平衡成本和风险往往仍然是一个具有挑战性的目标。许多发展中经济体进入国内外资本市场的机会有限，债务管理人并不总是有机会从一系列选择中进行选择。相反，他们可能面临有限的，有时是风险的融资来源。此外，在发展中经济体中，债务经理因缺乏适当技能的工作人员和技术机构来管理债务组合风险，包括外币风险而受到限制，这并不罕见。 实际上，发展中经济体的债务管理者通常遵循一系列目标，旨在扩大其融资选择，从而限制其债务组合中的外币风险。这些措施包括：（i）为官方和私营部门的适当风险定价建立本地货币收益率曲线；（ii）延长到期日；（iii）建立基准发行并在二级市场上建立流动性；（iv）通过吸引外国投资者或新型投资者来分散该国的投资者基础，或通过为现有市场开发新的金融产品(例如Procedre、通胀挂钩债券、零息债券),或发展货币风险市场;及(五)支持金融部门发展,促进金融稳定。他们还与货币当局协商，以建立足够的外汇储备，以应对危机期间潜在的融资困难（无论是国内还是国外）。与此同时，发展中经济体的债务管理者也试图提高其机构和专业能力的效率，旨在提高债务组合风险管理的有效性。然而，这需要在更长的时间内持续努力（Joasso和Papaioao，2018）。 本文的组织结构如下:第二节从债务管理人和宏观财政的角度提出了货币风险的定义和类型;第三节讨论了外币风险的管理,包括使用衍生工具的先决条件；第四节概述了DMO风险管理实践的调查结果；第五节最后对本文的贡献以及外汇衍生工具实践在外币风险管理方面的进一步进展作了一些评论。 II.EMDE外币公共债务的定义与特征 外币风险度量的确定 从债务管理者的角度来看，外币风险因素表现为汇率的波动性，以及主权债务组合的汇率暴露程度，这取决于汇率变化的幅度。债务经理可以通过改变其债务组合的构成来影响风险敞口，但他不能影响风险因素：汇率。从这种关系可以很容易地观察到，风险因素越转移到外币风险中，外币风险的敞口就越大。以下指标提供了对该风险暴露的度量：。 wheredfx是外币债务在债务组合中的份额；𝐀是外币债务；𝐀是总债务；𝐀ist本国货币债务；t、j、m和n是时间间隔；𝐀𝐀,𝐀是汇率。 对外币负债相对于外汇储备的水平和货币构成的不匹配进行分析，也可用于评估政府债务组合面临外币风险的程度： 𝐀𝐀where𝐀𝐀𝐀=是外币债务与外汇储备的比率和𝐀𝐀是外汇储备。𝐀𝐀请注意，外汇储备的构成可能与外币债务的构成不同，当𝑒𝑡,𝑗≠𝑡,ℎ对于任何H和J. 由于以外币计价的债务投资组合中有很大份额的主权国家承担相应的债务投资组合汇率风险敞口，因此他们通常考虑对冲部分或全部此类头寸。鉴于汇率和利率之间的共同变动以及债券市场之间普遍的高度相关性，全面衡量汇率风险敞口通常并不容易。除上述指标外，还通过结合债务组合对汇率变动的敏感性和实现给定汇率变动的概率来衡
