制导控制平台龙头，远火驱动高增长

公司隶属于中国兵器集团，是以军品二三四级配套为主的制造型企业，其主营业务为“导航控制和弹药信息化技术”。公司2023 年实现营收35.65亿元，同比下降7.16%；归母净利润1.92亿 元，同比增长3.90%。公司2024年第一季度营收为7861万元，归母净利润-4976万元。公司业绩预告2024年半年度实现归母净利润-6800万元到-7800万元，主要系合同进度影响导致的收入同比减少。公司聚焦军品主业，未来将受益于远火高增长。 属于兵器集团，系国内导航控制与弹药信息化领军企业：公司以“导航控制和弹药信息化技术”为主营业务，经过多次资本运作后聚焦军品主业。北方导航母公司2023年实现25.8亿元收入，占上市公司比重为72.4%。公司下设中兵通信、中兵航联及衡阳光电三个子公司，收入占比为12.5%、9.3%及6.2%。子公司历年经营情况稳定，主营业务包括电台及卫星通信、电连接器及探测控制等。 3,839 3,565 3,814 5,225 6,871 -3.82% -7.16% 6.99% 37.02% 31.50% 185 192 202 303 432 38.57% 3.88% 5.02% 50.30% 42.33% 0.124 0.128 0.134 0.202 0.287 0.32 0.13 0.21 0.16 0.21 7.45% 7.09% 7.18% 10.13% 13.27% 93.36 91.57 68.16 45.35 31.86 6.95 6.49 4.89 4.59 4.23 制导舱是精确制导武器之魂，远火低成本拉动需求增长：制导舱占精确制导武器的价值量占40%以上，并有望持续提升。公司是国内制导舱龙头，有望受益于精确制导武器的发展。现代战争对制导武器消耗量巨大，远程火箭弹因低成本优势脱颖而出。 公司产品量价齐升，迎来向上景气发展周期：远程火箭弹的制导舱具有单位价值量上升，以及需求量增长的量价齐升逻辑。而从北方导航自身看，其具备三大核心投资逻辑：1）份额稳。依托兵器集团，公司在制导舱环节具备较强卡位优势；2）提净利。公司大力推动数字智能化产线，公司2021-2023年归母净利率分 别为3.35%、4.82%、5.39%，稳步提升；3）涨士气。公司对108名员工推进股权激励，绑定核心员工利益。我们认为，公司有望迎来向上发展机遇。 预计公司2024-2026年公司实现营业收入38.1亿/52.3亿/68.7亿元，同比+7.0%/+37.0%/+31.5%，归母净利润2.0亿/3.0亿 /4.3亿元，同比+5.0%/+50.3%/+42.3%，对应EPS为0.13/0.20/0.29元。公司受益于下游远程火箭弹需求增长，卡位优势突出，业务成长性较强，给予公司2024年80倍估值，对应 目标价10.72元。首次覆盖给予“买入”评级。 价格波动风险；技术创新变化风险；订单不及预期风险；产品交付不及预期风险。 13.00 12.00 11.00 10.00 9.00 8.00 230731 231031 7.00 1,000 900 800 700 600 500 400 300 200 100 240131 240430 0 内容目录 1.国内制导控制装备龙头，多次资本运作聚焦军品主业4 1.1北方导航核心投资逻辑，行业与公司将共振景气向上41.2隶属兵器集团，国内导航控制与弹药信息化领军企业41.3军品主业带动业绩稳步提升，短期扰动不改长期趋势6 2.远程火箭弹低成本推动高景气，带动制导舱量价齐升7 2.1制导舱是精确制导武器之魂，武器价值占比持续上行72.2远火低成本优点凸显，现代战争广泛应用带动高消耗92.3中国远火筚路蓝缕寻突破，第四代骨干装备列装定型122.4军贸历史性需求良机，远火物美价廉国际市场需求好14 3.制导舱卡位优势显著，数智化以及股权激励练好内功16 3.1制导舱环节技术壁垒高，依托兵器集团卡位优势突出163.2力推数字智能制造发展，大量专利成果助力降本增效173.3公司推出股权激励计划，深度绑定核心员工切身利益183.4下属子公司经营情况稳定，衡阳光电盈利能力较亮眼19 4.盈利预测与估值20 4.1盈利预测204.2投资建议及估值22 5.风险提示22 图表目录 图表1：北方导航核心投资逻辑框架4图表2：公司发展历程，多次资本运作后聚焦军品主业5图表3：公司股权结构，实际控制人为中国兵器工业集团（截止至2024年3月31日）5图表4：北方导航母公司及各子公司主营业务及经营近况6图表5：北方导航所处的制导产业链位置及对应代表企业6图表6：北方导航母公司营业收入、合并公司营业收入及占比7图表7：2019-2024Q1年公司收入（亿元）及增速7图表8：2019-2024Q1年公司归母净利润（亿元）及增速7图表9：2019-2023年公司毛利率及净利率7图表10：2019-2023年公司各项费用率7图表11：惯性导航、惯性/卫星导航与卫星导航的对比8图表12：几种典型导弹武器的成本中各分系统所占比例8图表13：惯性导航以及惯性组合导航的产业链示意图8图表14：GMLRSXM30与GUMLRSXM31火箭弹结构9图表15：远程火箭弹与导弹的区别对比9图表16：伊拉克战争中美军制导武器采购金额占比高企10图表17：美军在伊拉克战争中投放的导弹和精准制导炸弹10图表18：美国国防部发布的武器采购计划10 图表19：远程火箭弹相比其他精确制导武器，其采购均价较低11 图表20：2010-2021年美国陆军制导武器采购金额及GMLRS占比11 图表21：海湾战争、俄乌冲突以及巴以冲突中消耗火箭弹数量12 图表22：远程火箭弹的未来三个技术趋势12 图表23：我国远程火箭炮以及可搭载的火箭弹13 图表24：我国主要远程火箭弹型号13 图表25：东部战区发布组合海报《越海杀器》，远箱火位列其中14 图表26：阿联酋在其阅兵式展示了SR-5型火箭炮14 图表27：全球武器出口国家按份额排序14 图表28：中国2000-2023年多管火箭炮MRL出口国家及对应数量15 图表29：远程火箭弹产业链一览图16 图表30：2021-2023年公司对兵器集团单位3销售比例16 图表31：2019-2023年公司对兵器集团关联销售比例16 图表32：北方导航数字智能化建设17 图表33：2018-2023年期间公司制导舱领域发明专利17 图表34：公司专利梳理，主要集中在生产端、测试、数字化领域18 图表35：公司股权激励计划实施情况19 图表36：中兵通信财务指标19 图表37：中兵通信主要产品19 图表38：中兵航联财务指标20 图表39：中兵航联主要产品20 图表40：衡阳光电财务指标20 图表41：衡阳光电主要产品20 图表42：公司收入拆分及预测21 图表43：可比公司估值22 1.1北方导航核心投资逻辑，行业与公司将共振景气向上 北方导航核心产品为制导舱，下游具备核心增量潜质的行业为远程火箭弹。远程火箭弹的制导舱具有单位价值量上升，以及需求量增长的量价齐升逻辑。具体来看，远火具备低成本优点，受国内多重需求逻辑驱动带动消耗量。此外，制导舱占远程火箭弹的价值量比重有望持续上升。而从北方导航自身，其具备三大核心投资逻辑：1）份额稳。依托兵器集团，公司在制导舱环节具备较强卡位优势；2）提净利。公司大力推动数字智能化产线，公司2021-2023年归母净利率分别为3.35%、4.82%、5.39%，稳步提升；3）涨士气。公司对108名员工推进股权激励，绑定核心员工利益。我们认为，公司有望迎来向上发展机遇。 图表1：北方导航核心投资逻辑框架来源：《导弹武器的低成本化研究》、理工导航招股说明书、海洋志、《FY2024ProgramAcquisitionCostsbyWeaponSystem》、《远程制导火箭弹发展现状及关键技术》、澎湃新闻、中国青年报、东方号角、中阿快讯、自然资源部，国金证券研究所 1.2隶属兵器集团，国内导航控制与弹药信息化领军企业 公司隶属于中国兵器集团，是以军品二三四级配套为主的制造型企业。公司以“导航控制和弹药信息化技术”为主营业务，涵盖制导控制、导航控制等产品技术。公司前身成立于1960年；2000年9月实行军民分立，设立控股民品公司北方天鸟；2001年11月公司整体改制为国有独资公司华北光学；2003年北方天鸟上市；2008年华北光学将全部军工资产纳入北方天鸟完成军工资产整体上市，同时北方天鸟更名为中兵光电，成为首家整体上市的军工企业；2012年按照兵器集团产业机构调整，中兵光电更名为北方导航；2014年公司与哈尔滨建成集团有限公司就中兵矿业股权及刺绣机业务进行资产置换； 2022年公司剥离子公司北方专用车，将北方专用车全部股权转让给航弹院和导航集团，聚焦主业提升发展质量。 图表2：公司发展历程，多次资本运作后聚焦军品主业来源：公司公告，公司官网，国金证券研究所 公司实控人为国务院国资委，子公司经营实体业务。公司控股股东主要为北方导航科技集团有限公司以及中兵投资管理有限责任公司，实控人为国务院国资委。公司目前下设三个主要子公司，其中中兵通信（控股48.44%）主要经营军用通信业务，中兵航联（控股52.01%）主要经营军用连接器生产销售业务，衡阳光电（控股90.69%）主要经营智能测控装备制造业务。 图表3：公司股权结构，实际控制人为中国兵器工业集团（截止至2024年3月31日）来源：公司公告，公司官网，国金证券研究所 北方导航（母公司）：公司是军品二三四级配套产品生产为主的制造型企业，主要产品为导航控制、弹药信息化系统、短波电台和卫星通信系统、军用电连接器等领域的整机、核心部件。 中兵通信：公司是目前中国兵器工业集团唯一一家军用通信产品生产企业，公司主营业务为超短波通信电台以及卫星通信设备生产制造和销售，在军用超短波地空通信领域处于国内领导地位。产品种类包括机载站、对空通信车等。 中兵航联：公司主要业务为电连接器、微动开关电缆、屏蔽玻璃、通风波导等生产制造和销售。产品种类包括图形连接器、矩形连接器和线束产品。 衡阳光电：公司拥有精密机械加工、表面处理、电子总装车间、光机电一体化产品超净装配间和环境实验室及仿真实验室。主要业务为电子控制箱及检测系统的生产制造及销售、石油在线仪器生产制造和销售。产品种类主要包括智能闸门定位器、电子整机类以及结构加工类。 图表4：北方导航母公司及各子公司主营业务及经营近况 公司名称持股比例2023年经营情况主营业务产品类型 北方导航/ （母公司） 中兵通信48.44% 营业收入25.8亿 占比72.4% 净利润1.43亿 营业收入4.45亿 占比12.5% 军品二三四级配套产品生产和销售 超短波通信电台以及卫星通信设备生 导航控制弹药信息化系统 短波电台和卫星通信系统军用连接器整机以及核心部件 智能闸门定位器 电子整机类 净利润5303万 营业收入3.32亿 产制造和销售 结构加工类 机载站背负站 中兵航联52.01% 占比9.3% 电连接器、微动开关电缆、屏蔽玻 车载站 净利润5175万 营业收入2.20亿 璃、通风波导等生产制造和销售 对空超短波电台 对空通信车图形连接器 衡阳光电90.69% 占比6.2% 电子控制箱及检测系统的生产制造及 矩形连接器 净利润7003万 销售、石油在线仪器生产制造和销售 线束产品 来源：公司公告，公司官网，理工导航招股说明书，国金证券研究所 公司是以军品二三四级配套为主的制造型企业，在制导产业链中处于中游位置。制导产业链上游为元器件供应商，代表企业为兵器集团下属企业、航天电子等；中游为惯性导航系统与控制舱生成或研发单位等二、三级配套单位，代表企业为理工导航、兵器集团 （包括北方导航）等；下游为弹药总装生产或研发单位等一级配套单位，代表企业为兵器集团、航天科技集团等。 图表5：北方导航所处的制导