专题研究：如何看中国建筑分红的持续性？

中国建筑2024预期股息率5.3%，与“四大行”整体水平相近，具备较强吸引力。截止2024/7/26，中国建筑2024年预期股息率5.3%，与银行板块整体水平相近，高于“四大行”中的工商银行、中国银行、农业银行，也高于中国石油、中国海油、中国移动、长江电力等红利板块大型央企龙头；PB/PE分别为0.54/4.2倍，在上述公司内处于最低水平；2023年归母净利润同增6.5%，我们预计2024业绩增长5.1%，保持稳健增长。整体看，中国建筑股息率与“四大行”平均水平相近，估值低、业绩稳健，在当前市场环境中具备较强吸引力。 “地产+施工”市占率双提升，业绩持续稳健增长能力强。 施工业务：市占率加速提升，业务结构持续优化。1）央企竞争优势凸显，市占率加速提升：从施工面积口径看，公司房建业务市占率近年来稳步提升，由2011年的10%提升至2023年的21%；签单口径看，公司新签合同额占行业总签单比由2011年的6.7%提升至2023年的10.9%。2）龙头经营韧性强，订单保障倍数维持较高水平：2024年上半年新签订单增长13.7%，龙头经营韧性强，在手订单充裕，截至2023年末，公司在手未完合同额70848亿元，为公司2023年营收3.1倍，且公司每年新签合同额都大幅超过当年收入（签单占收入比约1.7-2.1），在手合同额持续累积，订单保障倍数维持较高水平，有望支撑未来收入稳健增长。3）基建及制造业订单占比提升，业务结构不断优化：从总签单额看，基建新签订单占总订单比例由2011年的14%提升至2023年的30%。从房建板块看，公司房建业务内部结构近年来显著优化。2023年制造业厂房订单同比大增59%，占比已达23%；业主为政府类的产业园区、城市更新、片区开发、医疗、文化、市政等业务也大幅增长。2020-2023年住宅项目占房建签单额的比例分别为48%/43%/30%/25%，占比持续下降，规模大幅收缩。纯住宅订单占总施工签单额比已由高峰时的50%下降至2023年的17%，非住宅类订单占比已达83%，施工业务结构更加均衡，抗风险能力增强，经营稳定性得到提升。 地产业务：央企龙头市占率有望提升，经营稳健减值风险可控。近年来房地产行业供给侧改革加速，呈现“剩者为王”格局，资金和土地资源迅速向财务稳健的央企倾斜。公司地产业务坚持低杠杆的经营战略，财务指标稳健，对比其他房企具备显著竞争优势，未来市占率有望加速提升。2023年公司地产销售金额4514亿元，同比增长12.4%（统计局披露行业销售下滑6.5%）。今年上半年地产销售金额1915亿元，同比下滑20.6%，表现也大幅好于行业整体及龙头企业整体（根据克而瑞数据统计，1-6月Top100房企操盘口径销售金额下滑39.5%）。公司作为地产央企龙头，整体经营策略较为保守，存货额外大额减值风险较低：1）公司布局主要在一二线核心城市，土储结构较为健康。存货中35%布局在四大一线核心城市。2023年新增拿地储备四大一线城市合计占比46%，包含苏州、成都、南京等二线重点城市在内的前十大城市合计占比76%。2）公司地产业务整体盈利能力较高，近两年公司销售均价平均为23809元/平米，拿地成本平均为14322元/平米，具备较高安全边际。2023年公司地产业务毛利润同比增长5.1%，结束了连续两年下跌，增速已经触底回升。 历史分红率平稳，未来分红金额预计保持稳健增长。公司自2009年上市以来，持续进行现金分红，上市以来累计分配现金股利928亿元，占累计实现归母净利润的19.6%。近4年分红率均维持在20%以上，较为平稳。 由于公司业绩持续稳健增长能力强，分红率平稳，预计未来分红金额也会保持稳定增长。 投资建议：公司2024年预期股息率5.3%，与四大行水平相当。从分红持续性上看，公司地产+施工业务市占率双提升，业务结构不断优化，业绩持续稳健增长能力强，分红率平稳，分红金额有望稳定增长。当前公司估值处于历史最低区间，是稀缺的中字头“红利资产”，继续核心推荐。 风险提示：分红不及预期风险，宏观需求下滑风险，应收账款减值风险，地产政策风险等。 财务指标 财务报表和主要财务比率 资产负债表（百万元） 现金流量表（百万元） 一、如何看中国建筑分红的持续性？ 中国建筑2024预期股息率5.3%，与“四大行”整体水平相近，具备较强吸引力。截止2024/7/26，中国建筑2024年预期股息率5.3%，与银行板块整体水平相近，高于“四大行”中的工商银行、中国银行、农业银行，也高于中国石油、中国海油、中国移动、长江电力等红利板块大型央企龙头；PB-lf/PE- TTM 分别为0.54/4.2倍（同表2），在上述公司内处于最低水平；2023年归母净利润同增6.5%，我们预计2024业绩增长5.1%，保持稳健增长。整体看，中国建筑股息率与“四大行”平均水平相近，估值低、业绩稳健，在当前市场环境中具备较强吸引力。 图表1：中国建筑与银行、石油、电力、电信运营商龙头2024年预期股息率对比 图表2：中国建筑与银行、石油、电力、电信运营商龙头分红率、估值及业绩增速对比 “地产+施工”市占率双提升，业绩持续稳健增长能力强。 施工业务：市占率加速提升，业务结构持续优化。1）央企竞争优势凸显，市占率加速提升：从施工面积口径看，公司房建业务市占率近年来稳步提升，由2011年的10%提升至2023年的21%；签单口径看，公司新签合同额占行业总签单比由2011年的6.7%提升至2023年的10.9%。2）龙头经营韧性强，订单保障倍数维持较高水平：2024年上半年新签订单增长13.7%，龙头经营韧性强，在手订单充裕，截至2023年末，公司在手未完合同额70848亿元，为公司2023年营收3.1倍，且公司每年新签合同额都大幅超过当年收入（签单占收入比约1.7-2.1），在手合同额持续累积，订单保障倍数维持较高水平，有望支撑未来收入稳健增长。3）基建及制造业订单占比提升，业务结构不断优化：从总签单额看，基建新签订单占总订单比例由2011年的14%提升至2023年的30%。 从房建板块看，公司房建业务内部结构近年来显著优化。2023年制造业厂房订单同比大增59%，占比已达23%；业主为政府类的产业园区、城市更新、片区开发、医疗、文化、市政等业务也大幅增长 。2020-2023年住宅项目占房建签单额的比例分别为48%/43%/30%/25%，占比持续下降，规模大幅收缩。纯住宅订单占总施工签单额比已由高峰时的50%下降至2023年的17%，非住宅类订单占比已达83%，施工业务结构更加均衡，抗风险能力增强，经营稳定性得到提升。 图表3：公司新签合同额及占营业收入比 图表4：公司房建及基建订单占比 图表5：2020-2023年公司房建业务结构 地产业务：央企龙头市占率有望提升，经营稳健减值风险可控。近年来房地产行业供给侧改革加速，呈现“剩者为王”格局，资金和土地资源迅速向财务稳健的央企倾斜。公司地产业务坚持低杠杆的经营战略，财务指标稳健，对比其他房企具备显著竞争优势，未来市占率有望加速提升。2023年公司地产销售金额4514亿元，同比增长12.4%（统计局披露行业销售下滑6.5%）。今年上半年地产销售金额1915亿元，同比下滑20.6%，表现也大幅好于行业整体及龙头企业整体（根据克而瑞数据统计，1-6月Top100房企操盘口径销售金额下滑39.5%）。公司作为地产央企龙头，整体经营策略较为保守，存货额外大额减值风险较低：1）公司布局主要在一二线核心城市，土储结构较为健康。存货中35%布局在四大一线核心城市。2023年新增拿地储备四大一线城市合计占比46%，包含苏州、成都、南京等二线重点城市在内的前十大城市合计占比76%。2）公司地产业务整体盈利能力较高，近两年公司销售均价平均为23809元/平米，拿地成本平均为14322元/平米，具备较高安全边际。2023年公司地产业务毛利润同比增长5.1%，结束了连续两年下跌，增速已经触底回升。 图表6：公司地产合约销售额及增速 图表7：公司地产存货城市能级分布（2023H1） 图表8：公司2023年新增土地储备前十大城市 历史分红率平稳，未来分红金额预计保持稳健增长。公司自2009年上市以来，持续进行现金分红，上市以来累计分配现金股利928亿元，占累计实现归母净利润的19.6%。 近4年分红率均维持在20%以上，较为平稳。由于公司业绩持续稳健增长能力强，分红率平稳，预计未来分红金额也会保持稳定增长。 图表9：公司分红总金额与分红率 二、投资建议 公司2024年预期股息率5.3%，与四大行水平相当。从分红持续性上看，公司地产+施工业务市占率双提升，业务结构不断优化，业绩持续稳健增长能力强，分红率平稳，分红金额有望稳定增长。当前公司估值处于历史最低区间，是稀缺的中字头“红利资产”，继续核心推荐。 图表10：公司历史PE走势 图表11：公司历史PB走势 三、风险提示 分红不及预期风险，宏观需求下滑风险，应收账款减值风险，地产政策风险等。 分红不及预期风险：公司当前经营业绩稳健增长，分红持续性较强，若后续分红水平不及预期，将对公司股息率及投资价值产生不利影响。 宏观需求下滑风险：当前经济压力仍存，若宏观需求下滑将对公司订单承接以及盈利能力产生不利影响。 应收账款减值风险：建筑企业拥有较多应收账款与票据，可能存在减值风险，对公司业绩产生不利影响。 地产政策风险：当前地产行业景气承压，后续基本面改善有待政策进一步发力，若地产政策效力不及预期，将对公司地产业务造成不利影响。