多元布局电竞，开创数字体育新时代

电子竞技业务为核心，多元化业务并行发展。星竞威武集团（NIP Group）拥有知名电子竞技俱乐部品牌eStar Gaming与Ninjas in Pyjamas（NIP），布局多个主流电竞项目；截至2023年底，集团拥有125名职业选手，参与全球13个主流电竞联赛，共收获117个赛事冠军。在深耕电子竞技赛道的同时，公司聚焦数字体育产业链建设，持续探索多元化业务布局。集团旗下子公司MAG红鲤文化、大威翔龙是国内领先的赛事运营机构和内容服务商，数字体育人才经纪机构eStar娱乐累计签约主播超万名、覆盖多个主流直播平台。横向扩张业务、纵向整合资源，星竞威武致力于成为全球性综合数字体育集团。 电竞俱乐部：多品牌运作渐入佳境，商业化空间不断提升。公司旗下经营两个电子竞技品牌：PC/主机电竞俱乐部Ninjas in Pyjamas和移动电竞俱乐部eStar Gaming。通过多品牌运作，公司不仅可以覆盖更多游戏赛道、取得更多赛事分成，同时也可以分散单只队伍在单一赛季成绩不及预期的风险、形成中长期的稳定预期。展望未来，公司将继续通过自然发展及收购电竞团队，保持顶级电竞组织的地位；同时，持续拓展商业化空间，将收入来源扩展至品牌商品销售以及IP许可等领域。 数字人才体育经纪：品牌影响力及粉丝数持续提升。公司于2021年以eStar娱乐为品牌基础、启动了数字人才体育经纪业务；目前主要业务以直播经纪和直播专业内容生产为基础，覆盖虎牙、抖音等主流直播平台，累计签约艺人超36,000人，观众数和全网粉丝量超3,300/6,600万。 赛事活动：提升行业活力，增强品牌认知度。自2020年以来，公司已在70多个城市举办超400场活动，为游戏开发及发行商、直播平台和其他机构提供活动制作服务。公司在提供定制解决方案、优化观众观看体验的同时，增强了自身的品牌认知和行业地位。 “esports+”模式：增强收入增长稳定性和可持续性。公司已进入“esports+”模式2.0阶段，通过广告、赞助协议、直播及活动获得人才管理收入，并为全球企业品牌提供娱乐营销和咨询服务。除传统电竞业务外，公司正积极探索电竞教育培训、数字收藏品、IP许可、电竞酒店和电竞产业园等领域的机会，将在更长赛事周期中证明其品牌价值并提升收入增长稳定性和可持续性。 盈利预测与投资评级：总体来看，星竞威武在电竞赛道深耕多年、布局多个主流电竞项目，多次在全球性职业电竞赛事中斩获佳绩；同时，公司坚持“esports+”策略，通过人才管理、活动制作和广告业务等补充传统电竞业务，并提供多种创新业务以创造多元化和可持续的收入来源，推动公司规模持续增长。我们预计，2024-2026年公司收入为0.91/1.05/1.34亿美元，同比+8.5%/+15.2%/+27.6%，经调整EBITDA为721/1,403/2,198万美元，我们认为公司长期发展空间和盈利弹性较大，建议投资者积极关注。 风险提示：品牌认知及实力风险、业务整合风险、市场竞争加剧风险。 F 1.以电竞为核心，打造综合性数字体育集团 电子竞技业务为核心，多元化业务并行发展。星竞威武集团（NIP Group）拥有知名电竞俱乐部品牌eStar Gaming与Ninjas in Pyjamas（NIP），布局多个主流电竞项目；截至2023年底，集团拥有125名职业选手，参与全球13个主流电竞联赛，共收获117个赛事冠军。在深耕电竞赛道的同时，公司聚焦数字体育产业链建设，持续探索多元化业务布局。集团旗下子公司MAG红鲤文化、大威翔龙是国内领先的赛事运营机构和内容服务商，数字体育人才经纪机构eStar娱乐累计签约主播超万名、覆盖多个主流直播平台。横向扩张业务、纵向整合资源，星竞威武致力于成为全球性综合数字体育集团。 表1：公司发展历程 “电竞为核”开展三大主营业务，“esports+”模式潜力巨大。目前公司收入主要来自电竞俱乐部、数字人才体育经纪和赛事活动业务。1）围绕电子竞技，集团已组建冠军级团队、取得联赛收入分成和奖金。2）提供全面的人才体育经纪运营和营销服务，以吸引广告商和赞助商，并举办本地和全国性电子竞技赛事、以提高品牌知名度并拓展商业化空间。3）坚持“esports+”策略，公司通过人才管理、活动制作、创意工作室和广告业务来补充传统电竞业务，并提供电竞酒店、电竞教育及电竞产业园等创新业务以创造多元化和可持续的收入来源，推动公司规模持续增长。 表2：公司业务板块、收入来源及影响因素 股本结构及管理层：本次发行前，公司董事长兼联席CEO何猷君持股14.2%，总裁孙力伟持股8.7%，联席CEO Hicham Chahine持股95.61%的Diglife AS持股12.4%。财务投资者方面，挪威及瑞典风投公司Tolsona Ltd.及Nyx Ventures AS分别持股11.4%和12.2%，武汉市国资委旗下文旅集团间接持股8.5%，公司其他股东包括真格基金、SIG、StarVC、深圳广播电影电视集团、创梦天地、360等21名股东。 表3：IPO前主要股东持股情况 表4：主要管理层介绍 收入快速增长，非周期因素影响逐步消除。公司2023年总收入8,370万美元，同比增长27.1%，主要受数字人才体育经纪业务合作拓展、及赛事活动业务疫后恢复拉动。 1）电竞俱乐部业务：2023年收入2,170万美元，同比基本持平。其中，受2023年1月NIP合并影响，2023年IP许可收入/赞助及广告费收入增长至350万/810万美元，同比增长775%/42%；同时，受亚运会备战及联赛表现欠佳等因素的影响，2023年联赛收入及奖金/运动员转会及租赁费收入分别减少至770万/90万美元，同比下降31%/69%。2）数字人才体育经纪：2023年收入5,260万美元，同比增长36.5%，主要得益于公司与虎牙在2023年建立深度合作。3）赛事活动：2023年收入940万美元，同比增长27.1%， F 主要得益于公司内外部资源的成功整合、且新冠疫情影响逐步消退、公司成功举办更多活动。2023年电竞俱乐部/数字人才体育经纪/赛事活动分别占总收入25.9%/62.9%/11.2%。 图1：公司收入情况（百万美元） 图2：公司收入占比变化情况 整体毛利率稳步提升，电竞俱乐部毛利率最高。公司2023年毛利润720万美元，同比增长94.6%，毛利率同比增长2.9pct至8.6%。1）电竞俱乐部业务：2023年毛利润660万美元，同比增长69%，毛利率同比提升12.4pct至30.6%，主要受利润率较高的NIP（商业赞助及广告&IP许可收入占比更高）合并拉动，同时公司支付的薪金减少。 2）数字人才体育经纪：2023年毛亏损80万美元，同比减少11%，毛利率同比改善0.8pct至-1.6%，主要得益于规模效应增强。3）赛事活动：2023年毛利润140万美元，同比增长100%，毛利率同比增长2.3pct至15.0%，主要由利润率更高的大型电竞赛事拉动，同时规模效应增强及运营效率提高。 图3：公司总体毛利率和分板块毛利率情况 费用率保持稳定，亏损有所放大。公司2023年销售及营销费用660万美元，同比增长20%，主要由于NIP并表及员工成本随收入增长；销售费用率同比下降0.5pct至7.9%。管理费用1,530万美元，同比增长143%，主要包括向管理层成员授予的约610万美元股份薪酬，以及IPO带来的专业服务费和NIP并表带来的员工成本增加；剔除股权激励后的管理费用率上升1.5pct至10.9%。综上影响，公司营业亏损由2022年808万美元放大至2023年1,465万美元，营业利润率下滑5.3pct至-17.6%；净亏损从2022年 F 630万美元放大至2023年1,330万美元，净亏损率增加6.3pct至15.9%；剔除股权激励费用后的经调整EBITDA亏损由2022年64.8万美元放大至2023年173.1万美元，同期经调整EBITDA利润率下滑1.1pct至-2.1%。 图4：公司费用情况（百万美元，%） 图5：公司利润情况（百万美元，%） 2.电竞行业发展迅速、商业化潜力可期 鼓励性政策频出，电竞行业快速增长。电子竞技指以线上或线下、多人或单人形式进行的竞争性视频游戏比赛，并设有特定目标或奖品。随着游戏玩家数量以及各类游戏平台的扩张，电竞行业迎来高速增长；同时，中国、欧洲和沙特等国家或地区相继推出了鼓励性政策、支持电竞行业高质量发展。据Frost & Sullivan数据，2023年全球电竞行业规模达660亿美元，预计2027年将增长至1,024亿美元，2023-2027年CAGR达11.6%，占游戏行业收入比例由2023年32.3%提升至2027年36.1%。 图6：2017-2027年全球电竞行业规模及占游戏行业收入比例（十亿美元，%） F 表5：中国、欧洲和沙特等相继推出鼓励性政策、支持电竞行业高质量发展 移动电竞游戏占据主流，电竞生态占比不断提升。电竞游戏可分为端游电竞游戏（如英雄联盟、DOTA 2、CS:GO和彩虹六号等）和移动电竞游戏（如王者荣耀和绝地求生等）。随着智能手机广泛普及、移动互联网快速发展及娱乐时间高度碎片化，移动电竞游戏逐渐替代端游电竞游戏；据Frost & Sullivan统计，2021年移动游戏玩家占中国/全球游戏玩家总数的92.4%/83.6%。而从细分市场规模来看，电竞游戏收入（玩家/用户在电竞游戏的消费）仍是目前电竞市场的主要组成部分；以中国为例，2023年移动/端游电竞游戏收入占51.5%/22.6%。而随着电竞赛事社会影响力和市场认可度的逐步提升，电竞生态市场（赛事、直播及其他衍生市场等）占比有望继续增长，预计2025年电竞生态市场收入规模占比将提升至29.4%。 图7：2020-2025年中国移动/端游电竞游戏、电竞生态市场收入规模及占比（亿人民币，%） F 电竞用户数量持续增长，受众画像逐渐多元化。电竞赛事提供充满娱乐性和活力的观看体验，并具有强大的社交元素；随着电竞赛事的不断创新，电竞用户持续增长。据Frost & Sullivan统计，2023年全球约有5.5亿观众收看电子竞技比赛，其中核心电竞爱好者（每月至少观看一次电竞技内容）达2.53亿，占46%；中国作为全球电竞行业的重要推动者和引领者之一，2023年电竞用户规模超1.6亿，其中核心电竞爱好者近1亿，约占60%。而随着电竞入亚、社会影响力逐步提升，其受众不再局限于“亚文化”市场，电竞用户的构成由小众圈层拓展到大众普及，更接近网民自然分布特征。以中国为例，据中国电竞产业研究院统计，近年来电竞用户中35-44岁等“偏年长”群体占比提升，同时女性用户占比逐年递增，目前已接近五成。而对女性、年长群体的需求挖掘，也将为产业发展带来新增长点。 图8：2017-2027年全球电竞用户规模（百万人，%） 图9：2017-2027年中国电竞用户规模（百万人，%） 图10：2020-2023年中国电竞用户画像变化，按性别 图11：2020-2023年中国电竞用户画像变化，按年龄 头部电竞游戏以端游为主，品类多为MOBA、射击类。以电竞赛事奖金规模计算，全球前十大电竞游戏多为端游，且品类多为MOBA、射击类。其中DOTA 2以丰厚奖金占据全球电竞游戏榜首、奖金池超3亿美元，其年度比赛TI（The International）也以超 F 2,000万美元的奖金占据全球电竞游戏比赛榜首；而英雄联盟、堡垒之夜和CS:GO奖金池超1亿美元，仅次于DOTA 2。得益于简洁明了的规则和较强的团队合作及对抗性，MOBA和射击类游戏深受广大电竞用户的喜爱。而NIPG战略布局英雄联盟、王者荣耀、CS:GO和彩虹六号等MOBA和射击类游戏，已有多个顶尖席位。 图12：全球前10大电竞游戏及奖金规模 图13：全球前10大电竞游戏比赛及奖金规模 观看数破亿、受众群体广泛，电竞赛事潜力可期。据Frost&Sullivan数