投资银行业与经纪业行业专题研究：券商并购重组专题系列二中国2004-2011篇-优质券商并购成立专业子公司模式更优

2024.07.23 优质券商并购成立专业子公司模式更优 ——券商并购重组专题系列二中国2004-2011篇 刘欣琦(分析师)�思玥(研究助理)吴浩东(分析师) 021-38676647021-38031024010-83939780 liuxinqi@gtjas.comwangsiyue028676@gtjas.comwuhaodong029780@gtjas.com 登记编号S0880515050001S0880123070151S0880524070001 本报告导读： 2004-2011券商并购重组案例高发，主因是部分券商风险化解及三类机构自身发展的需要，其中专业子公司模式有利于产生更优财务结果，推荐有并购预期的头部券商。 投资银行业与经纪业 评级：增持 上次评级:增持 细分行业评级 相关报告 投资银行业与经纪业《降幅预计收窄，供给侧改革仍是板块主线》 2024.07.14 投资银行业与经纪业《中报期临近，建议增持低估值非银》 股票研 究 行业专题研 究 证券研究报 告 投资要点： 证券行业并购重组可分为三个主要阶段，2004-2011年券商并购重组案例高发。本阶段主要的股权收购方包括三类机构，即以中信、华泰为代表的优质券商，中央汇金、建银投资为代表的重组平台以及瑞银 集团为代表的外资机构。 部分券商风险化解及三类优质机构自身发展的需要催生了本阶段的大量并购案例。1）2003年底至2004年上半年，随着证券市场的持续低迷和结构性调整，证券公司的业务风险迅速暴露。随着部分高风险 证券公司被关闭、托管，优质券商、国有金控集团以及外资金融机构三类机构通过并购重组参与行业风险处置，以实现自身发展目标。中信证券等优质证券公司托管收购风险券商，以完善自身区域布局、业务布局。汇金公司和建银投资则根据国务院部署，通过注资、重组等手段作为股东方推进风险券商的风险处置和改制。瑞银集团等外资金融机构则通过参与重组我国高风险证券公司进入中国证券业。2）“一参一控”政策出台后，风险处置阶段参控股多家券商的机构为达到要求再度整合旗下券商股权。 三类机构分别形成专业/区域子公司、参股多家券商、新设合资券商三种模式。1）优质券商出于自身区域、业务布局的需要把握时机收购风险券商，采用增资扩股、清偿债务、接收资产等方式并购风险券商， 最终通过更名、明确业务范围等整合步骤转为区域/专业子公司，包括中信收购金通、万通，华泰收购亚洲、联合证券等。2）汇金、建银根据国务院要求发挥金融稳定职能，注资重组风险券商，重组方式包括新设证券公司承接证券业务、资产处置、减资缩股、注资持股等，重组工作完成后，汇金、建银积极推进注资重组公司的风险处置和改制包括完善治理结构、内控建设、风险处置、人员选聘、发展规划、业务开拓等，最终形成参控股多家券商的模式。在“一参一控”政策出台后，建银投资旗下非上市券商股权分批逐步转至汇金。3）瑞银选定北京证券作为投资重组对象以获得经营证券业务全部牌照。瑞银集团以现金出资收购北京证券股权，并偿付债务。重组整合方式上，北京证券终止，新设瑞银证券持有其全牌照，部分资产和人员也重组入新公司。 围绕“培育一流投资银行和投资机构”新一轮并购重组有望启动，推荐有并购预期的头部券商，更有望采用专业子公司模式实现更优财务结果，推荐中国银河、中金公司H、中信证券、华泰证券。1）经历充 分融合，专业子公司模式协同效果更突出，市场份额、资金使用效率相对行业的优势逐步显现。2）围绕“培育一流投资银行和投资机构新一轮并购重组有望启动，头部券商有较强并购重组预期，更有望采用专业子公司模式实现更优财务结果。 风险提示：1）并购重组推进不及预期；2）并购重组效果不及预期。 2024.07.14 投资银行业与经纪业《居民持续增配固收，合规展业更重要》 2024.07.10 投资银行业与经纪业《利率稳定利好寿险》 2024.07.07 投资银行业与经纪业《寿险负债成本下行，金融消保将更受重视》 2024.06.30 目录 1.2004-2011年券商并购重组案例高发3 2.部分券商风险化解及三类优质机构自身发展的需要催生了本阶段的大量并购案例4 3.三类机构分别形成专业/区域子公司、参股多家券商、新设合资券商三种模式6 3.1.优质券商并购整合风险券商发展为专业/区域子公司6 3.1.1.优质券商出于自身区域、业务布局的需要把握时机收购风险券商6 3.1.2.整合围绕将被并购券商发展为区域/专业子公司7 3.2.汇金、建银注资重组风险券商，形成同时参控股多家券商模式9 3.2.1.汇金、建银根据国务院要求发挥金融稳定职能，注资重组风险券商9 3.2.2.汇金、建银对风险券商进行注资重组形成同时参控股多家券商模式10 3.3.外资参与国内券商风险处置新设全牌照合资券商12 3.3.1.瑞银参与北京证券风险处置以获得经营证券业务全部牌照12 3.3.2.新设瑞银证券重组北京证券，持有其全牌照并承接部分资产和人员12 4.经历充分融合，专业子公司协同效果更突出13 4.1.专业子公司与母公司充分融合后，协同效果逐步显现13 4.2.注资重组后风险券商恢复了盈利、增长，但也引起后续进一步的并购整合工作14 4.3.外资整合中小券商后，盈利能力和资本运用效率的提升受到一定限制15 5.投资建议：推荐有并购预期的头部券商15 6.风险提示17 1.2004-2011年券商并购重组案例高发 证券行业并购重组可分为三个主要阶段，2004-2011年券商并购重组案例高发，优质券商、重组平台、外资机构三类机构作为主要收购方。1）证券行业并购重组可分为三个主要阶段。1995-2003年，根据监管要求分业经营，部分券商并购了一系列营业部。2004-2011年，根据综合治理行业风险、“一参一控”解决同业竞争的监管要求，部分高风险券商被托管、收购，部分券商股权被转让以达到“一参一控”要求。2012-2022，“一参一控”的政策和优质券商创新发展的需要推动该阶段的并购重组。2）2004-2011年券商并购重组案例高发，主要的股权收购方包括三类机构，即以中信、华泰为代表的优质券商，中央汇金、建银投资为代表的重组平台以及瑞银集团为代表的外资机构。 表1：证券行业并购重组可分为三个主要阶段 阶段 推动并购重组的主因 券商5%以上股权变更案例数 1995-2003 根据监管要求分业经营 - 2004-2011 综合治理行业风险、“一参一控”解决同业竞争的监管要求 163 2012-2022 “一参一控”的政策和优质券商创新发展的需要 40 资料来源：证监会，国泰君安证券研究 表2：2004-2011年券商并购重组案例高发，优质券商、重组平台、外资机构三类机构作为主要收购方 并购方时间事件 2002年2月/2004年7月收购万通证券股权 2006年7月收购金通证券股权 2005年7月重组华夏证券设立中信建投 中信证券 2014年4月 万通证券更名中信证券（山东），变更为区域性子公司 华泰证券 2010年中信金通变更为区域性子公司 2010年6月出售中信建投53%股权 2006年6月控股联合证券 2005年5月托管亚洲证券 托管收购锦州证券、第一证券、河北证 广发证券2004-2006年 券、武汉证券、福建华福 海通证券2004-2006年托管兴安证券、甘肃证券 光大证券2004-2006年托管收购天一证券、昆仑证券 托管广东证券、中国科技证券、中关村 证券 长江证券 2004-2006年 托管大鹏证券 南京证券 2004-2006年 托管西北证券 2005年7月 重组南方证券，设立中投证券 2005年7月 重组华夏证券设立中信建投 2006年5月 控股宏源证券 建银投资 2006年11月 参股齐鲁证券 2006年3月 控股西南证券 2009年5月 中投证券股权转至汇金 2009年5月 齐鲁证券股权转至汇金 安信证券2004-2006年 2010年8月 中信建投股权转至汇金 2010年8月 中金公司股权转至汇金 2011年11月 瑞银证券股权转至汇金 2005年8月 控股银河证券 中央汇金 2005年9月 参股申银万国 2005年10月 参股国泰君安 瑞银集团 2005年9月 重组北京证券，设立瑞银证券 2008年 新时代吸收远东，由明天控股 明天集团 2009年 恒泰吸收长财，由明天参股 2009年 太平洋证券转让予山东九羊 资料来源：证监会、证券日报、投资者报、21世纪经济报道、北京时间、《我国证券公司风险处置中的重组模式选择》，国泰君安证券研究 2.部分券商风险化解及三类优质机构自身发展的需要催生了本阶段的大量并购案例 2003年底至2004年上半年，随着证券市场的持续低迷和结构性调整，证券公司的业务风险迅速暴露。2001年6月以来，中国证券市场的结构性调整导致了连续4年的股市下跌。2001-2005年上证指数从2245点下跌到998点。证券公司在A股市场的持续向好中忽视风险，大量为企业客户开展约定保本保收益的资产委托管理业务。在2001年市场行情较好时，占证券公司利润比例能够达到40%以上，甚至超过佣金收入。市场的持续下跌导致承诺的收益和本金无法保证，有证券公司扩大资产委托管理规模以求借新还旧等。证券公司全行业财务和资金状况严峻，部分公司面临资金链断裂风险， 且业内存在账外经营严重、挪用客户资产，违规高息融资，内控失效等问题，系统性风险不断累积。 表3：受市场行情影响，2004-2005年证券行业整体呈净亏损 单位：亿元 2001 2002 2003 2004 2005 行业营业收入 243.75 177.11 194.11 239.67 240.46 行业净利润 18.91 -6.85 3.32 -26.47 -87.65 行业总资产 2,956.23 2,666.78 2,549.52 1,989.33 2,487.45 行业净资产 460.46 549.99 627.97 473.55 444.69 资料来源：Choice，国泰君安证券研究注：行业公司经营数据合计值 随着部分高风险证券公司被关闭、托管，优质券商、国有金控集团以及外资金融机构三类机构通过并购重组参与行业风险处置，以实现自身发展目标。1）为维护资本市场的稳定，按照国务院《证券综合治理工作方案》，中国证监会依法对多家严重违法违规的高风险证券公司采取托管、接管、行政重组、撤销或撤销业务许可、责令关闭等措施。随着部分高风险证券公司被关闭、托管，行业掀起了通过并购重组实施风险处置的浪潮。2）优质证券公司、汇金公司和建银投资等国有金控集团及以瑞银集团等外资金融机构为代表的三大力量在我国证券业的并购重组中起着主导作用。中信证券等优质证券公司托管、收购风险券商，以完善区域布局和业务布局。汇金公司和建银投资则根据国务院部署，通过注资、重组等手段推进风险处置，发挥维护金融稳定的职能。瑞银集团等外资金融机构则通过参与重组我国高风险证券公司 公司名称 处置时间 关闭或撤销时间 南方证券 2004年1月2日 2005年4月30日 德恒证券 2004年9月3日 2005年8月5日 恒信证券 2004年9月3日 2005年8月5日 辽宁证券 2004年10月22日 已托管未关闭 亚洲证券 2005年4月29日 2005年5月24日 北方证券 2005年5月27日 2005年6月1日 武汉证券 2005年8月5日 2005年8月12日 甘肃证券 2005年8月26日 2005年9月7日 天勤证券 2005年11月25日 2005年11月25日 西北证券 2005年12月9日 2005年12月9日 兴安证券 2005月12月30日 2005年12月30日 河北证券 2006年1月13日 于2006年11月7日撤销 新疆证券 2006年2月17日 于2006年11月7日撤销 天一证券 2006年7月7日 未撤销 中富证券 2006年7月28日