转债结构性机会仍将长期存在

固收周报20240715 证券研究报告·固定收益·固收周报 转债结构性机会仍将长期存在2024年07月15日 本周（0708－0712）市场整体受暂停转融通等利多消息提振，上证结束周K线7连阴，中证1000、中证2000同步翻红，这给予中价、高价转债指数一定支撑，周K线收阳。不过低价方面由于前期修复斜率超预期陡峭，上周进入超调后的回落阶段，指数层面表现承压。我们观点没有发生明显变化，重申几方面： 1、低价风格有所漂移，波动有所放大。低价风格作为传统避险策略的有效性有所削弱，潜在波动放大，风险偏好不相匹配的“旧”资金面临离场，风险偏好较相匹配的“新”资金正当进场，短期来看，“新”资金相较“旧”资金来说，更偏短期交易而非长期配置，我们认为低价风格有所漂移，而风格回归或需要等到“旧”资金的归来，目前或还言之尚早。 2、“旧”资金面临一定配置压力，大类层面思考安全资产仍显匮乏。“旧”资金的配置压力需要获得一定释放，这部分资金一部分或注入低价大盘，短期低价价值或优于低价成长，中期低价成长或优于低价价值，底仓占比抬升，另一部分或替换成85－95元、115－125区间标的，85 －95元区间标的更多受益于信用溢价边际收敛，主要考虑其债性，115 －125元区间标的更多受益于中报延续1季报环比表现，主要考虑其股性，两类标的同时相对临近各自的风格目标止盈线100元、130元，接近或超过止盈线可以考虑及时止盈以防止风格再度漂移。 3、建议在不确定性中把握相对确定的结构性机会。我们认为转债即使在权益整体承压的情况下，仍存在一定结构性机会，这部分机会或来自于alpha层面或/和beta层面的信用溢价收敛，或来自于围绕下修、回售条款的重复博弈，博弈的关键点要考虑外部选择权（outsideoptions）伴随环境变化而产生的动态变化，同时充分利用转债交易T+0的比较优势，以获取超额收益。 本周预测转债下修概率最大的前十名分别为：中装转2、文科转债、重银转债、帝欧转债、岭南转债、本钢转债、亚药转债、绿茵转债、山鹰转债和雪榕转债。 风险提示：（1）正股退市和信用违约风险；（2）流动性环境收紧风险； （3）权益市场超跌风险；（4）地缘政治危机影响；（5）行业政策调控超预期。 证券分析师李勇 执业证书：S0600519040001 010-66573671 liyong@dwzq.com.cn 证券分析师陈伯铭 执业证书：S0600523020002 chenbm@dwzq.com.cn 相关研究 《如何看待金融数据的总量和结构特征？》 2024-07-14 《绿色债券周度数据跟踪（20240708-20240712）》 2024-07-13 1/13 东吴证券研究所 内容目录 1.周度市场回顾4 1.1.权益市场总体上涨，多数行业上涨4 1.2.转债市场整体下跌，多数行业下跌6 1.3.股债市场情绪对比10 2.后市观点及投资策略11 3.风险提示12 2/13 东吴证券研究所 图表目录 图1：中证转债和万得全A涨跌情况对比4 图2：本周各指数涨跌幅（单位：%）4 图3：本周三大指数日涨跌幅（单位：%）5 图4：每日两市成交额（单位：亿元）5 图5：本周A股市场各行业涨跌幅（单位：%）5 图6：本周正股和转债各行业涨跌幅（单位：%）6 图7：本周转债市场成交额（单位：亿元）6 图8：本周转债成交额前十名（单位：亿元）6 图9：转债个券周度涨跌幅分布（纵轴单位：只；横轴单位：%）7 图10：转股溢价率走势（剔除炒作券）（单位：%）7 图11：转股溢价率分位数（剔除炒作券，分价格）8 图12：转股溢价率分位数（剔除炒作券，分平价）8 图13：转股溢价率分位数（剔除炒作券，分评级）8 图14：转股溢价率分位数（剔除炒作券，分规模）8 图15：本周转债各行业日均转股溢价率变动（右轴单位：pct）9 图16：本周转债各行业日均转股平价变动（左轴单位：元）9 表1：本周转债及正股市场交易情况11 表2：本周预测转债下修概率前十名（截至7月12日）12 3/13 1.周度市场回顾 权益市场方面，本周（7月8日-7月12日）权益市场总体上涨；上证综指累计上涨0.72%，收报2971.30点；深证成指累计上涨1.82%，收报8854.08点；创业板指累计上涨1.69%，收报1683.63点；沪深300累计上涨1.20%，收报3472.40点。转债市场方面，转债市场整体下跌，累计下跌0.19%，收报388.03点。 图1：中证转债和万得全A涨跌情况对比图2：本周各指数涨跌幅（单位：%） 30% 20% 10% 0% -10% -20% -30% -40% 12/31/202012/31/202112/31/202212/31/2023 中证转债万得全A 1.535% 1.693%1.823% 1.397% 1.115%1.091%1.205% 0.724% -0.193% 2% 1% 0% -1% 数据来源：Wind，东吴证券研究所数据来源：Wind，东吴证券研究所 1.1.权益市场总体上涨，多数行业上涨 本周（7月8日-7月12日）权益市场总体上涨；两市日均成交额较上周放量约84.21 亿元至6923.14亿元，周度环比回升13.65%，北上资金全周净流入159.07亿元。 具体来看，周一（07月08日）上证指数、深证成指、创业板指分别下跌0.93%、1.54%、1.62%；总体上个股跌多涨少，全市场超4800只个股下跌。两市成交额5820亿， 较上个交易日放量72亿，连续4个交易日低于6000亿。盘面上，芬太尼、养鸡等少数板块上涨，软件、多模态AI、车路云、手机游戏等板块跌幅居前。周二（07月09日）上证指数、深证成指、创业板指分别上涨1.26%、1.68%、1.43%；总体上个股涨多跌少， 全市场超4200只个股上涨。两市成交额7245亿，较上个交易日放量1425亿。盘面上， 铜缆高速连接、消费电子、半导体、CPO等板块涨幅居前，猪肉、ST板块、CRO、乳业等板块跌幅居前。周三（07月10日）上证指数、深证成指、创业板指分别下跌0.68%、0.10%、0.06%；总体上个股跌多涨少，全市场超3600只个股下跌。两市成交额6776亿， 较上个交易日缩量469亿。盘面上，网约车、食品安全、BC电池、PCB概念等板块涨幅居前，煤炭、电力、有机硅、电网等板块跌幅居前。周四（07月11日）上证指数、深证成指、创业板指分别上涨1.06%、1.99%、2.06%；总体上个股涨多跌少，全市场近 5000只个股上涨，逾百股涨超9%。两市成交额7871亿，较上个交易日放量1095亿。盘面上，锂矿、铜箔、网约车、POE胶膜等板块涨幅居前，银行等少数板块下跌。周� 4/13 东吴证券研究所 （07月12日）上证指数上涨0.03%，深证成指、创业板指分别下跌0.18%、0.09%；总体上个股跌多涨少，全市场超3100只个股下跌。两市成交额6870亿，较上个交易日缩 量1001亿。盘面上，换电、房地产、银行、光伏设备等板块涨幅居前，煤炭、铜箔、消费电子、贵金属等板块跌幅居前。 图3：本周三大指数日涨跌幅（单位：%）图4：每日两市成交额（单位：亿元） 2.5% 2.0% 1.5% 1.0% 0.5% 0.0% -0.5% -1.0% -1.5% -2.0% -1.54%-1.62% 7/8/20247/9/20247/10/20247/11/20247/12/2024 上证指数深证成指创业板指 2.06% 1.99% 1.68% 1.43% 1.26% 1.06% 0.03% -0.10%-0.06% -0.09% -0.18% -0.68% -0.93% 8,500 8,000 7,500 7,000 6,500 6,000 5,500 5,000 数据来源：Wind，东吴证券研究所数据来源：Wind，东吴证券研究所 行业方面，本周（07月08日-07月12日）31个申万一级行业中19个行业收涨，其中4个行业涨幅超2%；电子、汽车、美容护理行业涨幅居前，分别上涨6.12%、5.37%、3.15%；煤炭、传媒、农林牧渔行业跌幅居前，分别下跌7.49%、2.94%、2.02%。 图5：本周A股市场各行业涨跌幅（单位：%） 8 6 4 2 0 -2 -4 -6 -8 -10 电汽美通家电非食国基机有环银社商计医钢建公轻石交建纺农传煤子车容信用力银品防础械色保行会贸算药铁筑用工油通筑织林媒炭 护电设金饮军化设金理器备融料工工备属 服零机生务售物 材事制石运装服牧料业造化输饰饰渔 数据来源：Wind，东吴证券研究所 5/13 东吴证券研究所 1.2.转债市场整体下跌，多数行业下跌 本周（07月08日-07月12日）中证转债指数下跌0.19%，29个申万一级行业中11个行业收涨，其中行业涨幅超过2%的行业共1个。汽车、社会服务、美容护理、电子、通信涨幅居前，分别上涨2.22%、1.98%、1.45%、1.04%、0.77%；煤炭、电力设备、公用事业、基础化工、医药生物跌幅居前，分别下跌-3.90%、-1.40%、-1.13%、-1.05%、-0.95%。本周转债市场日均成交额为717.31亿元，大幅放量108.45亿元，环比变化17.81%；成交额前十位转债分别为广汇转债、中装转2、华锋转债、东时转债、凯中转债、岭南转债、迪贝转债、新天转债、帝欧转债、金钟转债；周度前十转债成交额均值达42.56亿元，成交额首位达133.33亿元。从转债个券周度涨跌幅角度来看，约48.22%的个券上涨，约26.08%的个券涨幅在0-1%区间，10.69%的个券涨幅超2%。 图6：本周正股和转债各行业涨跌幅（单位：%） 正股转债 8% 6% 4% 2% 0% -2% -4% -6% -8% -10% 汽社美电通轻有石纺银机环建交食传家建农商非计钢国医基公电煤车会容子信工色油织行械保筑通品媒用筑林贸银算铁防药础用力炭 服护制金石服设 务理造属化饰备 材运饮料输料 电装牧零金机器饰渔售融 军生化事设工物工业备 数据来源：Wind，东吴证券研究所 图7：本周转债市场成交额（单位：亿元）图8：本周转债成交额前十名（单位：亿元） 10,000 8,000 6,000 4,000 2,000 0 2022/3/162023/3/162024/3/16 140 120 100 80 60 40 20 0 数据来源：Wind，东吴证券研究所数据来源：Wind，东吴证券研究所 6/13 东吴证券研究所 图9：转债个券周度涨跌幅分布（纵轴单位：只；横轴单位：%） 数据来源：Wind，东吴证券研究所 转股溢价率方面，本周（7月8日-7月12日）全市场转股溢价率上升，本周日均 转股溢价率69.67%，较上周上升了0.35pcts。分价格区间来看，除90-100元和110-120 元的转债外，其余价格区间的转债日均转股溢价率均走窄，其中90元以下价格区间的转债日均转股溢价率走窄幅度最大，达7.60pcts。分平价区间来看，除100-110元价格区间的转债日均转股溢价率走阔，其余价格区间日均转股溢价率均走窄，其中90元以下的转债日均转股溢价率为94.11%，位于2020年以来的99.10%分位数。 图10：转股溢价率走势（剔除炒作券）（单位：%） 70% 60% 50% 40% 30% 20% 10% 0% 转股溢价率纯债溢价率 数据来源：Wind，东吴证券研究所 7/13 东吴证券研究所 图11：转股溢价率分位数（剔除炒作券，分价格）图12：转股溢价率分位数（剔除炒作券，分平价） 100.00% 80.00% 60.00% 40.00% 20.00% 0.00% 100.00% 80.00% 60.00% 40.00% 20.00% 90以下90_100100_110 90以下90_10010