每日晨报

2024年7月15日 银河观点集萃： 责任编辑 zhou周颖：010-80927635：zhouying_yj@chinastock.com.cn分析师登记编码：S0130511090001 要闻2024年前五个月社会融资规模增量累计 为14.8万 亿 元 ， 比 上 年 同 期 少6月新增社融3.3万亿元 宏 观 ：新 一 轮 国 企 改 革 的 六 大 重 点— —三 中 全 会 改 革 前 瞻 系 列 。服 务 高 质 量发 展 、助 力 中 国 式 现 代 化 国 有 企 业 改 革 的 主 要 目 标 。我 们 认 为 ，新 一 轮 国 企 改革 的 重 心 已 经 从 体 制 机 制 改 革 转 移 到 功 能 性 改 革 ，以 服 务 国 家 战 略 为 导 向 ，以提 高 核 心 竞 争 力 和 增 强 核 心 功 能 为 重 点 ，在 建设 现 代 化 产 业 体 系 、构 建 新 发 展格 局 、推 动 高 质 量 发 展 、推 进 中 国 式 现 代 化 中 践 行 重 要 使 命 。国 有 上 市 公 司 具有 较 强 投 资 价 值 。其 一 ，新 一 轮 并 购 重 组 将 以 提 高 核 心 竞 争 力 和 增 强 核 心 功 能为 目 标 逐 步 开 展 。其 二 ，国 有 上 市 公 司 市 值 管 理 要 求 有 望 进 一 步 加 强 。其 三 ，国 企 在 经 济 新 旧 动 能 转 换 中 发 挥 引 领 作 用 ， 收 入 和 利 润 的 确 定 性 更 强 。 宏 观 ：抢 单 效 应 有 望 贯 穿 三 季 度 出 口— —6月 进 出 口 数 据 分 析 。抢 单 效 应 有 望贯 穿 三 季 度 出 口 ：5、6两 月 出 口 增 速 表 现 好 于 预 期 ， 部 分 来 自 海 外 订 单 提 前形 成 的 抢 单 效 应 。 当 前 地 缘 政 治 冲 突 和 右 翼 势 力 抬 头 增 加 了 未 来 全 球 贸 易 政策 的 不 确 定 性 ，多 数 企 业 或 会 提 前 增 加 对 中 国 的 订 单 ，三 季 度 抢 出 口 效 应 有 可能 延 续 。对 比2018年 外 贸 抢 出 口 行 为 ，此 次 抢 出 口 一 个 不 同 的 背 景 是 海 外 景气 度 处 于 回 暖 上 行 周 期 中 ， 可 以 对 三 季 度 出 口 更 乐 观 一 些 。 宏观：美国9月降息预期迎来关键支撑 1、 核 心 观 点 CPI和 核 心CPI均 超 预 期 降 低 ，CPI季 调 环 比 负 增 长 ：CPI同 比 从5月 的3.3%降 至3.0%， 低 于3.1%的 市 场 预 期 ； 核 心CPI同 比 从 前 值3.4%降 低 至3.3%，同 样 低 于3.4%的 预 期 。季 调 环 比 方 面 ，CPI增 速 降 至-0.1%，核 心CPI增 速 缓 和 至0.1%，低 于 预 期 并 继 续 放 缓 。 虽 然 短 期 内CPI的 中 枢 仍 难 以 向2%靠 近 ， 疫 情 后 的 范 式 转 变 也 很 可 能 小 幅 抬 升 通 胀 中 枢 ， 但 当 前 通胀 跟 随 滞 后 于 市 场 价 格 的 分 项 继 续 回 落 的 趋 势 确 定 。在 通 胀 缓 慢 回 落 的 背 景 下 ，经 济 的 弱 化 和 失 业 率 的 稳 步 抬 升 将 成 为 支 持美 联 储 降 息 的 理 由 。 我 们 维 持2024年CPI同 比 增 速 中 枢 在3.0%上 方 ，PCE通 胀 在2.6%左 右 的 判 断 。 6月 各 分 项 均 展 露 了 稳 定 或 下 行 迹 象 ，利 于 通 胀 走 低 和 美 联 储9月 首 次 降 息 ：整 体 来 看 ，食 品 价 格 同 比 增 幅 依 然 稳 定在2%附 近 ；能 源 商 品 尚 未 反 映6月 原 油 价 格 的 上 涨 ，但 在 降 息 改 善 需 求 前 上 行 压 力 有 限 ；商 品 通 缩 进 一 步 加 深 至-1.8%并 持 续支 持 通 胀 缓 和 ； 居 住 成 本 虽 然 整 体 降 幅 仍 慢 于 领 先 指 标 但6月 环 比0.2%的 增 幅 可 喜 ， 为 通 胀 下 半 年 进 一 步 回 落 增 加 信 心 ，而 其 他 核 心 服 务 项 目 整 体 也 在 弱 化 当 中 。展 望 三 季 度 ，能 源 和 其 他 大 宗 商 品 价 格 的 回 升 仍 受 到 高 利 率 和 低 需 求 的 压 制 ，商 品通 缩 预 计 延 续 ， 居 住 成 本 弱 化 有 望 略 快 于 预 期 ， 劳 动 市 场 显 露 的 疲 态 也 将 令 其 他 服 务 成本 缓 和 。 对 于 美 联 储 来 说 ， 不 论 是-0.1%的 名 义CPI环 比 增 幅 还 是2021年 以 来 最 低 的0.1%的 核 心CPI环 比 都 是 通 胀 将 进 一 步 回 落 的 证 据 ， 美 联 储 年 内 “ 不 降息 ” 的 概 率 已 然 较 低 ， 而 两 次 降 息 的 可 能 进 一 步 上 升 。 考 虑 到6月FOMC点 阵 图 的 结 构 ， 虽 然 目 前 其 仍 引 导 年 内 仅 一 次 降息 ， 但 只 要 两 位 官 员 改 变 态 度 即 可 转 变 为 两 次 降 息 ， 而 三 季 度 的 就 业 和 通 胀 数 据 应 该 能 做 到 这 一 点 。 通 胀 四 季 度 面 临 三 类 导 致 其 回 升 的 风 险 ：（1）2023年 四 季 度 较 低 的 基 数 很 可 能 在2024年 四 季 度 通 胀 环 比0.15%以 上 的情 况 下 引 发CPI小 幅 回 升 ；（2） 二 、 三 季 度 降 息预 期 增 强 可 能 再 度 引 发 类 似2024年 一 季 度 需 求 回 暖 导 致 通 胀 回 升 超 预 期 的情 况 ；（3）在 大 选 年 美 国 赤 字 率 再 度 超 预 期 的 情 况 下 ，不 论 是 拜 登 还 是 特 朗 普 当 选 ，都 需 要 警 惕 政 府 需 求 和 对 私 人 部 门 利 息支 付 对 价 格 的 刺 激 作 用 。 当 然 ， 通 胀 年 内 依 然 有 继 续 降 低 的 空 间 ， 回 升 风 险 并 不 影 响 降 息 。 居 住 成 本 显 著 放 缓 ，利 于 核 心 走 低 ：居 住 成 本6月 季 调 和 非 季 调 环 比 均 降 低 至0.2%，降 幅 超 出 预 期 ，是 最 显 著 好 消 息 ，确 认 了 核 心 通 胀 在 下 半 年 可 以 震 荡 走 低 。 领 先 指 标 显 示 居 住 成 本 未 来 的 环 比 增 幅 应 在0.3%左 右 ， 与 之 对 应 的 年 末 同 比 增速应 在4.3%附 近 ；如 果 居 住 成 本 能 如6月 般 维 持0.2%，则 年 末 同 比 将 在4%下 方 ，对 应 核 心 通 胀 低 于3%。需 要 注 意 的 是 ，居住 成 本 滞 后 于 两 类 领 先 指 标 ，第 一 是 已 经 出 现 反 弹 的 市 场 房 价 指 标 ，第 二 是 还 在 降 低 中 的BLS统 计 的 新 租 户 价 格 指 数（NTR），目 前 其 跟NTR相 关 性 更 好 。 不 过 ， 如 果 居 住 成 本 跟 随 市 场 房 价 波 动 ， 则 四 季 度 存 在 环 比 回 升 的 可 能 。 市 场 显 著 加 强 降 息 预 期 ，仍 在 进 行 降 息 交 易 ：数 据 公 布 后CME数 据 显 示 交 易 者 显 著 增 加9月 出 现 首 次 降 息 概 率 至84.6%，同 时11月 降 息 概 率 上 升 至51.9%，12月 降 息 概 率 上 升 至45.2%，全 年 累 计 降 息 向3次 靠 拢 ，这 充 分 显 示6月 低 于预 期 的CPI数 据 加 强 降 息 信 心 。资 产 方 面 ，美 国 国 债 收 益 率 大 幅 下 行 ，十 年 期 跌7.2BP至4.217%；美 元 指 数 跌0.53%至104.4474；权 益方 面 ， 纳 斯 达 克 指 数 由 于 科 技 巨 头 集 体 大 幅 下 跌 而 跌1.95%， 标 普 下 跌0.88%， 小 盘 股 表 现 更 好 。 黄 金 和 白 银 在 降 息 预 期 的支 撑 下 上 涨 ，伦 金 涨 至2414.65美 元/盎 司 。总 体 上 ，降 息 交 易 仍 在 持 续 ，10年 期 美 债 收 益 率 向4%靠 近 的 势 头 可 能 仍 会 获 得三 季 度 通 胀 和 劳 动 市 场 数 据 的 支 撑 ，但 在 长 债 发 行 量 不 低 、赤 字 率 超 预 期 的 情 况 下 下 行 将 较 为 波 折 ；美 元 指 数 短 期 还 会 保 持强 势 ， 美 国 与 其 他 国 家 的 利 差 和经 济 差 依 然 不 会 显 著 收 敛 。 风 险 提 示 ： 1.美 国 经 济 和 通 胀 进 一 步 加 速 的 风 险 。2.美 国 银 行 系 统 意 外 出 现 流 动 性 问 题 的 风 险 。3.对 美 联 储 官 员 发 言 理 解 不 到 位 的 风 险 。 （分析师：章俊） 宏观：新一轮国企改革的六大重点——三中全会改革前瞻系列 1、 核 心 观 点 国 有 企 业 改 革 是 经 济 体 制 改 革 的 重 要 环 节 。国 有 企 业 是 中 国 特 色 社 会 主 义 经 济 的 顶 梁 柱 ，是 党 和 国 家 最 可 信 赖 的 依 靠 力量 ，做 强 做 优 做 大 国 有 企 业 是 重 大 时 代 命 题 。5月 山 东 座 谈 会 上 ，有 关 基 本 经 济 制 度 的 表 述 由“ 坚 持 和 完 善 ”改 为“ 坚 持和发 展 ”， 意 味 着 我 国 将 以 更 大 的 政 治 魄 力 推 动 基 本 经 济 制 度 改 革 ， 国 有 企 业 在 社 会 主 义市 场 经 济 中 的 作 用 有 望 被 再 次 强 调 。 新 一 轮 国 企 深 化 改 革 的 四 大 背 景 ：第 一 ，百 年 未 有 之 大 变 局 下 ，强 调 国 企 作 用 是 统 筹 发 展 与 安 全 、更 好 服 务 国 家 战 略 的必 然 选 择 。第 二 ，政 府 主 导 产 业 政 策 来 推 动 创 新 和 经 济 转 型 已 成 为 全 球 共 识 ，央 国 企 将 是 新 型 举 国 体 制 下 落 实 产 业 政 策 的 主导 力 量 。第 三 ，新 旧 动 能 切 换 阶 段 ，国 有 企 业 适 度 超 前 投 资 有 助 于 新 质 生 产 力 的 加 快 形 成 。第 四 ，国 内 需 求 仍 显 不 足 ，央 国企 是 未 来 中 央 加 杠 杆 实 施 “ 两 重 ” 建 设 的 重 要 载 体 。 服 务 高 质 量 发 展 、助 力 中 国 式 现 代 化 国 有 企 业 改 革 的 主 要 目 标 。我 们 认 为 ，新 一 轮 国 企 改 革 的 重 心 已 经 从 体 制 机 制 改 革转 移 到功 能 性 改 革 ，以 服 务 国 家 战 略 为 导 向 ，以 提 高 核 心 竞 争 力 和 增 强 核 心 功 能 为 重 点 ，在 建 设 现 代 化 产 业 体 系 、构 建 新 发展 格 局 、 推 动 高 质 量 发 展 、 推 进 中 国 式 现 代 化 中 践 行 重 要 使 命 。 一 是 完 善 科 技 创 新 机 制 。加 大 多 元 化 研 发 投 入 ， 当 好 “ 耐 心 资 本 ”。 大 力 推 进 “ 卡 脖