宏观研究报告：马克龙告诉拜登，坚持就会有奇迹

宏观研究报告 0.00 -1.00 -2.00 -3.00 -4.00 -5.00 -6.00 -7.00 -8.00 2024年7月8日 周浩孙英超 +85225097582+85225092603 Hao.zhou@gtjas.com.hkbilly.sun@gtjas.com.hk 马克龙告诉拜登，坚持就会有奇迹 市场预计年内美联储将降息2次 2.003 宏 观研究报 告 海 外宏观研 究 证券研究报 告 24-0124-0224-0324-0424-0524-0624-07 2024年12月底降息次数 数据来源：彭博,国泰君安国际 今晨公布的最新结果显示，法国左翼政党很可能在选举中获胜。总统马克龙所在的执政党联盟排名第二，极右翼国民联盟排名第三。由于极右翼最终落败，市场也稍稍放下了对于法国财政失控的担忧。在过去的几天中，由于多份民调显示勒庞所代表的国民联盟难以在选举中取得多数或组成多数派系，欧元和欧洲股票连续反弹。 大西洋的另一边，美国总统拜登也在坚信奇迹的发生。他四处出击、到处灭火，避免被提前出局的命运，这导致了市场再度将重心转向美国经济数据。尽管上周�晚间的新增就业数据高于市场预期，但由于数据被显著下修，同时失业率超预期上行，导致了市场再度押注九月降息。 解读美国非农就业报告的难度，在过去几年中越来越大。投资者既希望从中得到关于美国劳动力市场和经济的信息，同时也发现数据本身有许多值得推敲的地方。此外，失业率上行至4.1%也是市场关注的另一个焦点，这其中，劳动参与率的提升（尤其是男性）是非常重要的推动因素。 值得一提的是，美国失业率数据越来越接近萨姆规则0.5%的衰退门槛。但是考虑到美国经济在过去几年的表现与过去三十年相比出现了显著的变化，过去有效的规则对当下是否仍然适用，可能需要被打上问号。但总体而言，美国经济仍然保持韧性，似乎“软着陆”是目前最为合适的表述。 就像有人认为美联储今年可能不会降息，也有人认为美联储今年将降息2次。结果很重要，但结果有时候也不重要。但有一点是确定的，马克龙和拜登似乎都在告诉我们，只有坚持，才会让奇迹发生。 当投资者都在等待勒庞代表的极右翼政党将在法国议会选举中占据头名时，今晨公布的最新结果却显示，左翼政党很可能在选举中获胜。最新席位预估为：临时成立的总统党复兴党、民主运动党、地平线党、激进党和民主联盟组成的"共和国联盟"将赢得150至180名议员席位，成为议会第一大党派联盟。总统马克龙（EmmanuelMacron）所在的执政党联盟排名第二。令人惊讶的是：马克龙党派的支持率超过了极右翼国民联盟，后者仅排名第三。由于极右翼最终落败，市场也稍稍放下了对于法国财政失控的担忧。在过去的几天中，由于多份民调显示勒庞所代表的国民联盟难以在选举中取得多数或组成多数派系，欧元和欧洲股票连续反弹。 大西洋的另一边，美国总统拜登也在坚信奇迹的发生。他四处出击、到处灭火，避免被提前出局的命运，这导致了市场再度将重心转向美国经济数据。尽管上周�晚间的新增就业数据高于市场预期，但由于数据被显著下修，同时失业率超预期上行，导致了市场再度押注九月降息。 解读美国非农就业报告的难度，在过去几年中越来越大。投资者既希望从中得到关于美国劳动力市场和经济的信息，同时也发现数据本身有许多值得推敲的地方。比如说，6月份新增就业超预期，但此前的4月和5 月数据却分别下修了5万7千人和5万4千人，这导致了二季度的平均就业增长相较第一季度减少了9万人。同时，6月的数据显示，周期特征较弱的政府和医疗行业的新增就业贡献了全部新增就业的四分之三，换言之，如果剔除这两个行业，那么就业报告会显得较为乏力。 图1：美国劳动力市场逐步“正常化” 8 7 6 5 4 3 2 1 0 劳动力缺口（百万人）职位空缺率（%） 数据来源：彭博,国泰君安国际 10 5 0 -5 -10 -15 -20 -25 宏观研究报告 市场关心的另一个焦点，是失业率上行至4.1%。失业率上行背后有几个因素值得探讨，首先是劳动参与率的提升（尤其是男性），这意味着就业人口的上升，从这个角度而言，失业率上行在一定程度上是劳动力增加带来的。劳动力增加无论是因为此前的“躺平族”无法躺平、不得不出来工作，抑或是新移民增加带来了新增就业人口，都意味着经济本身存在消费上行和通胀下行的可能性，因为劳动力增加（尤其是移民增加） 宏观研究报告 会增加整体消费，同时劳动力市场不再紧绷也意味着薪资上升的压力会有所减缓。薪资上行的压力减缓，从6月份的薪资增速也可以得到印证，本月的薪资同比增速为3.8%，相较3月的6%已经有显著的放缓。 关于失业率，有一个简便且有趣的规则，被称为“萨姆规则”（SahmRule），该规则由美联储经济学家ClaudiaSahm提出，这个规则相对简洁实用，萨姆规则的含义是，当失业率的3个月平均值比12个月低点高 出0.5个百分点时，经济就陷入衰退。美国6月失业率从5月份的3.96%上升到6月份的4.05%。该数据自3月份（3.83%）以来上涨了0.22%。3个月平均值较12个月低点上涨了0.42%，这越来越接近萨姆规则的0.5%的衰退门槛。市场固然关心萨姆规则会否再次奏效，但投资者同样需要注意，美国经济在过去几年的表现，与过去三十年相比出现了显著的变化，过去有效的规则对当下是否仍然适用，可能需要被打上问号。但总体而言，美国经济仍然保持韧性，似乎“软着陆”是目前最为合适的表述。 非农就业数据公布后，指标性的美国10年国债收益率下行至4.3%下方，市场也再次下注美联储在9月份降息的可能性，美元也随着利率下滑而 走弱，与此同时，欧元攀上了1.08上方。 总体上，我们仍然看好美元和欧元的表现，同时对于日元和人民币会保持相对的谨慎。从外汇市场的运行规则来看，利率仍然是最为重要的因素。而欧美即使处于降息周期中，整体利率水平仍然远高于日元和人民币。更加重要的是，如果美国降息，那么中国央行也会有更大的动力采取宽松货币政策，对于日本央行而言，则意味着加息的压力也会随之降低。 图2：美国失业率上升，工资增速下滑 % 7 6 5 4 3 21-01 21-03 21-05 21-07 21-09 21-11 22-01 22-03 22-05 22-07 22-09 22-11 23-01 23-03 23-05 23-07 23-09 23-11 24-01 24-03 24-05 2 美国失业率亚特兰大联储工资增速指标（同比） 数据来源：彭博,国泰君安国际 个股评级标准 评级定义 参考基准:香港恒生指数/纳斯达克综合指数评级区间:6至18个月 相对表现超过15% 买入 或公司、行业基本面展望良好 相对表现5%至15% 收集 或公司、行业基本面展望良好 相对表现-5%至5% 中性 或公司、行业基本面展望中性 相对表现-5%至-15% 减持 或公司、行业基本面展望不理想 相对表现小于-15% 卖出 或公司、行业基本面展望不理想 行业评级标准 评级定义 参考基准:香港恒生指数/纳斯达克综合指数评级区间:6至18个月 跑赢大市中性 跑输大市 相对表现超过5% 或行业基本面展望良好相对表现-5%至5% 宏观研究报告 或行业基本面展望中性相对表现小于-5% 或行业基本面展望不理想 利益披露事项 (1)分析员或其有联系者并未担任本研究报告所评论的发行人的高级人员。 (2)分析员或其有联系者并未持有本研究报告所评论的发行人的任何财务权益。 (3)国泰君安国际控股有限公司及/或其附属公司并未持有本研究报告所评论的发行人的市场资本值的1%或以上。 (4)国泰君安国际控股有限公司及/或其附属公司在过去12个月内没有与本研究报告所评论的发行人存在投资银行业务的关系。 (5)国泰君安国际控股有限公司及/或其附属公司没有为本研究报告所评论的发行人进行庄家活动。 (6)没有任何受聘于国泰君安国际控股有限公司及/或其附属公司的个人担任本研究报告所评论的发行人的高级人员。没有任何国泰君安国际控股有限公司及/或其附属公司有联系的个人为本研究报告所评论的发行人的高级人员。 免责声明 本研究报告并不构成国泰君安证券(香港)有限公司(“国泰君安”)对购入、购买或认购证券的邀请或要约。国泰君安与其集团公司有可能会与本报告涉及的公司进行投资银行业务或投资服务等其他业务(例如:配售代理、牵头经办人、保荐人、承销商或自营投资)。 国泰君安的销售人员，交易员和其他专业人员可能会口头或书面提供与本研究报告中的观点不一致或截然相反的观点或投资策略。国泰君安的资产管理和投资银行业务团队亦可能会做出与本报告的观点不一致或截然相反的投资决策。 本研究报告中的资料力求准确可靠，但国泰君安不会对该等资料的准确性和完整性做出任何承诺。本研究报告中可能存在一些基于对未来政治和经济状况的某些主观假定和判断而做出的前瞻性估计和预测，而政治和经济状况具有不可预测性和可变性，因此可能具有不确定性。投资者应明白及理解投资之目的和当中的风险，如有需要，投资者在决定投资前务必向其个人财务顾问咨询并谨慎抉择。 本研究报告并非针对且无意向任何隶属于或位于某些司法辖区内之人士或实体发布或供其使用，如果此等发布、公布、可用性或使用会违反该司法辖区内适用的法律或规例、或者会令国泰君安与其集团公司因而必须在此等司法辖区范围内遵守相关注册或牌照规定。 ©2024国泰君安证券(香港)有限公司版权所有，不得翻印香港中环皇后大道中181号新纪元广场低座27楼 电话:(852)2509-9118传真:(852)2509-7793 网址:www.gtjai.com