棕榈油：情绪突破，寻找有效驱动，豆油：关注美豆少雨天气

期货研究 二〇 二2024年7月7日 四年度 棕榈油：情绪突破，寻找有效驱动 豆油：关注美豆少雨天气 国 泰傅博投资咨询从业资格号：Z0016727Fubo025132@gtjas.com 君李隽钰（联系人）期货从业资格号：F03119603lijunyu028807@gtjas.com 安期货 研报告导读： 究 所上周观点及逻辑： 棕榈油：本周沉寂已久的美豆油涨幅超过10%，同时印尼对华部分商品加征关税的传言导致国内市场交易对植物油进口的反制，棕榈油上涨情绪充分，周涨幅3.76%。 豆油：美豆生长季天气暂时没有看到较大的问题，豆油随宏观与棕榈油运行为主，同时维持豆油在油脂品种间空配的看法，本周豆油周涨幅1.51%。 本周观点及逻辑： 棕榈油：三大机构预估马棕6月产量160-162万吨，出口预估125万吨左右，这将使马棕6月仅能完成小幅累库至182-183万吨。6月产量较预估偏低我们认为一部分是上旬沙巴沙捞越降雨偏多的结果，一部分体现5月采摘过多的影响，因此暂不动摇我们对马来年度高产的判断，不过由于6月累库进度偏 慢，这也是市场的情绪拐点再次延迟。印尼方面，去年8-11月的干旱还是对今年的产量有减50-100万 吨的风险，进入6月，税收的下调刺激印尼精炼利润的回升，在一定程度上削弱了产地的挺价意愿，不过印尼果串价格和CPO的招标价一直维持历史高位，甚至果串价格已是历史同期新高，近期迅速缩小至平水以下的马印价差水平也暗示印尼的减产情况。虽然我们认为目前仍是增产季内，在供给后续不出现大问题的情况下，棕榈油依然难以出现大的趋势性行情，但产地表现出更多去交易现实而非预期的态度，远月报价较近月贴水幅度较小，这令不论是棕榈油的单边行情还是产地报价都较为坚挺，产地并没有因为可能到来的产地库存高企而表现出提前降价向销区转移库存的态度。需求端上，在今年大豆充足供应的大背景下，前期由于洪水而导致的收割及压榨延迟只是影响国际豆油供应的节奏，并短期地把销区的补库压力给到棕油，国际豆油出口压力仍在可见的未来，南美6-9月的出口潜力同比增长70万吨以上，因此国际豆棕价差仍然面临较大压力，随着豆油进口利润的回升和阿根廷豆油出口节奏的加快，后续印度可能重新将需求转回豆油上而威胁棕榈油的份额。短期来看，就供给而言马来并没有太大的驱动，如果保护性关税并不针对中国那么中国大概率不会反制，因此印尼的关税消息驱动不可持续。三季度马棕产量的增长预期、南美豆油的上市压力和美豆顺利的增产预期可能会限制棕榈油的价格上行空间，我们暂未发现棕榈油有单边大幅上行的驱动，相反如果后续棕榈油的产量增速继续提高，来自供应端的压力可能会驱动价格下行以寻找支撑。马来6月后将有较大概率摆脱3-5月的低库存状态，并在三季度迎接200万吨以上的库存， 期货研究 基本面的逐渐宽松暗示着8、9月的跌价风险。 豆油：上周玉米带东部迎来良好降雨，促进了这一区域大豆优良率的回升，全国整体的优良率得以持稳。本周玉米带西部的密苏里、爱荷华州继续获得较强降雨，但前期雨水偏多的北部平原却相对干燥，同时本周各产区温度较为凉爽，有利于大豆生长的状态维持稳定或小幅改善。但未来两周整个中西部主产区预计将缺乏强降雨区域，如此未来半个月大豆的生长状态将再次面临下滑的挑战，需要重点留意后期预报。对于美豆跌破成本后的天气炒作，市场现在保持高度敏感，如果后续出现高温或连续无强降雨，不排除多头再次反攻。单边看豆油目前没有确定的炒作题材，跟随宏观及棕榈油为主。如果后续天气市的动力不强，那么从大豆的角度来看豆油缺乏独自上行的动力，我们仍然维持豆油品种间空配的看法，除非后期北半球油料天气和棕榈油产量出现明显的预期差，驱动品种间套利形势反转。再说一下美豆油此轮超过10%的周涨幅，基本面在此前铺垫了很长时间：如与UCO、牛油价差的收缩，与南美豆油的倒挂，生柴端性价比回升等等，在6月虽未大涨但对美豆油价格形成了有效的底部支撑。而本周初外网透露的关于SAF原料端大豆与玉米的碳优势对比，其实是从去年到今年初就讨论并通过的针对SAF原料选择的内容，对行情并无直接指导作用，更可能是在美豆油前期积攒了足够大的矛盾后助推了集中爆发。6月下旬原油、美柴油和裂解价差上涨的背景下，BOHO价差应该随着RIN保持持平，而美豆油却没有启动行情导致BOHO价差与RIN价格走背离，这是基本面上不该出现的结果，因此本轮美豆油暴涨我们更倾向于是柴油价格修复的背景下美豆油终于到来的修正性价比的过程。 整体来看，就供给而言马来并没有太大的驱动，如果保护性关税并不针对中国那么中国大概率不会反制，因此印尼的关税消息驱动不可持续，关注能源端价格上行能否持续助力美豆油修正性价比。三季度马棕产量的增长预期、南美豆油的上市压力和美豆顺利的增产预期可能会限制棕榈油的价格上行空间，但关注需要密切联储宏观政策对商品情绪影响，从现阶段看在基本面没有主要矛盾的情况下宏观将体现其趋势能力。单边看豆油目前没有确定的炒作题材，跟随宏观及棕榈油为主。如果美豆天气市的驱动不强，那么从大豆的角度来看豆油缺乏独自上行的动力，我们仍然维持豆油品种间空配的看法，但对于美豆跌破成本后的天气炒作，市场现在保持高度敏感，需重点关注未来两周少雨预报的兑现情况。 马来西亚棕榈油月度产量（万吨） 220 200 180 160 140 120 2018 2019 2020 2021 2022 2023 2024 100 1月2月3月4月5月6月7月8月9月10月11月12月 马来西亚棕榈油月度库存（万吨） 350 300 250 200 150 2018 2019 2020 2021 2022 2023 2024 100 1月2月3月4月5月6月7月8月9月10月11月12月 期货研究 （正文） 期货 单位 开盘价 最高价 最低价 收盘价 涨跌幅 棕榈油主连 元/吨 7,654 8,106 7,644 7,954 3.76% 豆油主连 元/吨 7,818 8,090 7,810 7,952 1.51% 菜油主连 元/吨 8,388 8,872 8,366 8,732 4.18% 马棕主连 林吉特/吨 3,969 4,122 3,955 4,040 3.17% CBOT豆油主连 美分/磅 43.83 48.89 43.75 48.86 11.50% 单位 成交量 成交变动 持仓量 持仓变动 棕榈油主连 手 3,894,991 440681 571,337 80729 豆油主连 手 3,454,310 -177289 633,925 -12989 菜油主连 手 3,632,850 594,999 296,348 -3635 价差 单位 本周收盘 上周收盘 涨跌幅 近四周走势 菜豆09价差 元/吨 780 548 42.34% 豆棕09价差 元/吨 -2 168 -101.19% 棕榈油91价差 元/吨 100 32 212.50% 豆油91价差 元/吨 -70 -62 -12.90% 菜油91价差 元/吨 -105 -96 -9.38% 仓单 单位 本周 上周 变化值 近四周走势 棕榈油 手 800 0 800 豆油 手 12,868 12,868 0 菜油 手 1,482 1,164 318 【盘面基本行情数据】表1：油脂行情数据 资料来源：同花顺，国泰君安期货研究 【油脂基本面核心数据】 图1：马来6月产量有减少风险图2：马棕6月累库幅度可能不及预期 资料来源：MPOB，国泰君安期货研究资料来源：MPOB，国泰君安期货研究 期货研究 图3：印尼库存难以大幅抬升图4：马印价差快速下行 马来-印尼24度FOB价差 美元/吨 140 120 100 80 60 40 20 1月2日 1月12日 1月22日 2月2日 2月12日 2月22日 3月4日 3月14日 3月24日 4月3日 4月13日 4月23日 5月4日 5月14日 5月24日 6月3日 6月13日 6月23日 7月3日 7月13日 7月23日 8月2日 8月12日 8月22日 9月2日 9月12日 9月23日 10月3日 10月13日 10月23日 11月2日 11月12日 11月22日 12月2日 12月12日 12月22日 0 -20 -40 201920202021202220232024 -60 资料来源：GAPKI，国泰君安期货研究资料来源：路透，国泰君安期货研究 图5：马来上旬降雨偏多影响产量图6：印尼降雨态势良好 资料来源：路透，国泰君安期货研究资料来源：路透，国泰君安期货研究 图7：ITS:马来西亚6月1-30日累计出口1306689 吨，环比降幅12%。 ITS马棕出口预估 万吨 图8：POGO价差企稳小幅回升 POGO价差 美元/吨 2017年2018年2019年2020年 1802021年2022年2023年2024年 160 140 120 100 80 1000 850 700 550 400 250 100 -50 -200 -350 -500 1月1日 1月15日 1月29日 2月12日 2月26日 3月12日 3月26日 4月9日 4月23日 5月7日 5月21日 6月4日 6月18日 7月2日 7月16日 7月30日 8月13日 8月27日 9月10日 9月24日 10月8日 10月22日 11月5日 11月19日 12月3日 12月17日 12月31日 -650 2017201820192020 2021202220232024 800 700 600 500 400 300 200 100 0 印尼棕榈油月度库存（万吨） 2018 2019 2020 2021 2022 2023 2024 1月2月3月4月5月6月7月8月9月10月11月12月 1月2月3月4月5月6月7月8月9月10月11月12月 资料来源：Wind，国泰君安期货研究资料来源：Wind，国泰君安期货研究 图11：欧洲棕榈油累计进口同比减少65万吨 2020年 2024年 图13：按照当前买船进度，预计国内6-8月大豆进口1160、1280、1030万吨 元/吨 1400 1200 1000 800 600 400 200 0 -200 -400 2020 2024 9月10月11月12月 资料来源：Mystee1农产品，国泰君安期货研究 1月1日 2019年 1月13日 1月26日 2月7日 2月19日 3月3日 3月15日 2020年 3月27日 4月8日 4月20日 5月2日 5月14日 5月26日 2021年 6月7日 6月19日 7月1日 7月13日 7月25日 8月6日 2023年 8月18日 8月30日 9月11日 9月23日 10月7日 10月19日 10月31日 2024年 11月12日 11月24日 12月6日 12月18日 5 12月30日 1月6日 300 200 100 0 资料来源：Mystee1农产品，国泰君安期货研究 1月20日 2月3日 2月17日 2017年 2021年 3月2日 3月16日 3月30日 4月13日 4月27日 2018年 2022年 5月11日 5月25日 6月8日 6月22日 7月6日 2019年 2023年 7月20日 8月3日 8月17日 8月31日 9月14日 9月28日 10月12日 10月26日 11月9日 11月23日 12月7日 12月21日 万吨 1000 900 800 700 600 500 400 300 200 100 0 资料来源：Mystee1农产品，国泰君安期货研究 1月4日 1月6日 1月20日 2017年 2021年 2月3日 2月17日 3月2日 3月16日 3月30日 4月13日 4月27日 2018年 2022年 5月11日 5月25日 6月8日 6月22日 7月6日 2019年 2023年 7月20日 8月3日 8月17日 8月31日 9月14日 2020年 2024年 9月28日 10月12日 10月26