【纯碱玻璃半年报】殊途而同归，一致而百虑

玻璃纯碱半年报 【纯碱玻璃半年报】殊途而同归，一致而百虑 研究员：李轩怡 期货从业证号：F3065475投资咨询证号：Z0017191联系方式：:lixuanyi_qh@chinastock.com.cn 第一部分概要 概要： 上半年纯碱需求增长及产业链库存向中下游转移，产能投放带来的产量增量被消化，体现在厂家累库幅度有限，故纯碱供给过剩但价格跌幅有限。 下半年，需求增速停滞或放缓，产业链上中下游库存分配相对均匀，交易重点将重回供给端，中期检修力度及进口组成的供应量变化，决定阶段性行情走势。 纯碱上游集中下游分散的产业结构，供应端相对需求端灵活可调整的产业特征，是上游定价权偏强的重要因素之一，若供应端减量超预期兑现，则检修季行情仍具向上弹性。但参考去年检修力度，今年厂家有检修提前的动作，削弱产量下降预期，但产量仍面临厂家开工率调整、能耗管控等扰动，因此也不宜对检修季价格过于悲观。 长期来看，高产能及潜在产能新增下，纯碱累库压力加大，行业成本下移，下游集中度提升，过剩仍是最终结局，价格下行压力仍存。 单边操作上，中期投机宜逢高沽空远月，产业以卖出套期保值思路为主。 套利策略上，中期推荐关注检修逻辑驱动的9-1正套。 上半年地产新政出台，多地陆续对限制类政策松绑，目的以消化已有商品房库存为主。但当前地产数据仍偏弱，竣工和新开工跌势犹在，深加工订单未有明显好转，回款压力大，资金紧张，订单萎缩仍是主要原因。 供给端，玻璃产量处历史偏高水平，近两个月供应表现出边际下滑的趋势，部分高窑龄产线开始冷修。从利润角度出发，浮法玻璃天然气工艺占比62%，在天然气利润降至亏损线以下，部分玻璃厂将视窑龄及未来行情判断去进行冷修，关注玻璃厂下半年利润情况。目前高窑龄产线（>11年）约23条，对应日熔1.6万吨，其中13条为天然气生产方法。 从库存上来看，当前全国浮法玻璃库存中性，华北及华中库存压力较小，压力主要集中在华东、华南地区，今年多地厂家以降价去库存思路为主，部分厂家会跨地区销售玻璃以拓展市场，厂家及地区之间的价格竞争激烈。 预计随着新政落地，下半年玻璃需求会有边际好转，但幅度有限，关注季节性需求回暖。 第二部分纯碱基本面情况 一、行情回顾 2024年上半年，纯碱价格呈先跌后涨走势，对比去年价格波动收窄，以下分为三个阶段。 第一阶段1-3月份，纯碱期货宽幅震荡下跌，期间纯碱主力合约最高价为2166元/吨，最低价为1727元/吨。此阶段纯碱产量增长，冬季检修厂家陆续恢复，春节期间远兴能源三线满产，四线投料。节后纯碱厂库累库速度加快，由40万吨增长至80万吨左右。下游买涨不买跌心态主导下，纯碱价格震荡走弱，节前备货阶段存价格反弹，但整体趋势向下。 第二阶段4-5月份，宏观产业共振向上，阶段纯碱主力合约最高价格2471元/吨，盘面升水。清明节后，宏观情绪显著好转，政策频出，商品普涨，纯碱期货合约完成换月后价格一路走高。一方面市场交易夏季检修逻辑，厂家陆续执行检修计划，叠加进口货源减少，产量下降。另一方面，纯碱下游光伏玻璃存加速点火预期，浮法玻璃日熔历史高位。供减需增下，纯碱价格走高，期货拉涨升水现货，现货跟随上涨。 第三阶段6月至今，宏观情绪减弱，淡季商品回归现实需求逻辑。一方面，纯碱产量提升，上游累库，中游出货，下游减缓采购速度。另一方面，纯碱需求支撑减弱，浮法玻璃日熔下滑，光伏玻璃点火速度放缓，轻碱需求下滑。宏观驱动减弱，商品估值修正，产业矛盾积累，纯碱价格下跌。 期货方面，上半年纯碱主力合约呈先跌后涨的走势，期价最低1727元/吨，最高2471元/吨。纯碱主力合约成交量及持仓量双增，4月中旬达到高点后下滑，交易热度对比去年同期明显下滑。6月中旬注册仓单数量最高增至6491张，处历史最高位。月差结构走平，截至发稿9-1价差收至43元。 现货方面，上半年纯碱价格波动收窄，趋势向下。年初沙河重碱出厂价为2750元/吨，截至发稿出厂价为2150元/吨，对比年初下跌600元/吨。银根矿业重碱当前报价2000元/吨，对比年初跌价300元/吨，轻碱报价1800元/吨，对比年初跌价400元/吨。 资料来源：隆众资讯，ifind，银河期货 二、纯碱仍在扩产周期，过剩格局下累库压力逐步显现 2024年计划新增产能为240万吨，纯碱仍在扩产周期，过剩格局将进一步加剧，下半年累库压力加大。2023年是纯碱行业产能投放大年，全年点火并投产的产能达740万吨，占年初有效产能的23.2%。2024年计划新增产能为240万吨，预计产能增速放缓至6.1%，部分为去年延迟投放项目，投放时间都集中在2024年下半年。截至目前，除阜丰外其他的项目仍待落地，预计投产后纯碱产能将达到4170万吨，届时纯碱供给过剩格局将进一步加剧。下半年关注新增产能落地及产线达产情况，若如期投放预计纯碱日产增幅为1万吨，预计下半年产量增幅约。但当前行业竞争加剧，新产线落地仍面临推迟的可能。 2.1开工率同比低位，产量增速有限 去年投放产能在今年形成较为明显的供给增量，但产量增速远小于产能增速，行业开工率下滑。上半年纯碱产量约为1846万吨，对比去年下半年增长202万吨，增量为12.3%。一方面由于生产及环保原因部分产线低负荷运行或停产，如远兴能源四线尚未达产，青海发投和昆仑碱业降负生产进行环保整改。另一方面，纯碱供给弹性较大。进入四月份，陆续有纯碱厂家检修，上半年约有25条产线降负或停产。此外，开工率也反映了纯碱利润收缩的现状，对比去年上半年，纯碱供给过剩逐步凸显，利润收窄，厂家维持高开工意愿不强。因此上半年平均行业开工率仅为87.4%，同比下滑4%，预计下半年纯碱开工率有继续下降可能。 2.2行业集中度提升，西北区域定价权加强 纯碱上游集中下游分散的产业结构，供应端相对需求端灵活可调整的产业特征，是上游定价权偏强的重要因素之一。从投产后的行业格局来看，纯碱行业集中度进一步提升，投产后纯碱产能Top5企业占有效产能的46.3%。从生产地区来看，河南、内蒙古、青海成为纯碱三大供应区域，纯碱主要生产区域向西北地区转移。西北由于其原材料及人工低廉，纯碱生产成本低廉，具有较强的价格优势。从生产方式来看，联碱法成为纯碱行业最主要的生产方式，氨碱法占比下降，天然碱法占比提升至14.7%。联碱法取代氨碱法成为最主要生产方式，定价权集中在少部分有成本优势的企业手中，远兴能源采取的天然碱法拥有更低的成 本，将会占据更多定价的主动权。 2.3上半年供需双强，中下游补库，纯碱累库幅度有限 上半年纯碱总供应增加202万吨，但上游厂家库存累库增幅仅为53万，证明纯碱下游需求增速较快，供需双增下，纯碱上半年累库幅度并不如预期明显。若计算上净进口数据，则上半年纯碱总供应增加约244万吨，需求端增量消耗约41%的纯碱增量。需求增量源于第一浮法玻璃作为纯碱下游中的传统行业，产线日熔持续高位。第二光伏板块景气度提升，光伏玻璃点火加速。第三轻碱部分下游，如碳酸锂和氧化铝产量显著提升，轻碱需求增加。中游投机库存增幅占比18%，长期供给过剩，阶段供给矛盾，给中游贸易商及期限商操作空间。下游原材料库存增幅占比19%，下游应对阶段性短缺，适当提高原材料库存，玻璃原材料天数增加。厂家库存累库增幅占比22%。 因此供应增加下，由于需求端增速较快，产业库存结构调整，纯碱上游累库幅度有限。进而我们可以得出结论，纯碱上半年价格有支撑，一方面是由于需求增加，而更重要的是由于产业链库存重新分配，显性库存不高，上游库存转移中下游。但当前长中下游库存分配相对均匀，中下游继续扩大库存意愿不强，意味着中游出货，下游消化自有库存，将加剧上游 累库速度。下半年需求面临浮法玻璃日熔边际下滑，光伏玻璃点火速度放缓的，整体需求增长停滞或减缓。因此市场主导逻辑仍在于产量，需看到检修或开工率下降，价格方能有所支撑。 数据来源：隆众资讯，ifind，银河期货 三、需求端动能消耗无几，供应端驱动引领方向 结合我们此前的结论，当前长中下游库存分配相对均匀，中下游继续扩大库存意愿不强，意味着中游出货，下游消化自有库存，将加剧上游累库速度。除非产量有明显的下降。短期行情走向仍在于供应端逻辑，尤其是夏季检修力度。 3.1纯碱需求增速放缓或停滞 上半年纯碱需求明显强于往年，重碱下游需求增速较快。2024上半年纯碱表需同比增长14.3%，其中重碱增长20.7%，轻碱增长5.2%。 重质纯碱的下游主要包括浮法玻璃及光伏玻璃。一方面，受地产周期及利润限制，浮法玻璃产线下半年点火计划有限，高窑岭产线会根据利润情况选择冷修，因此日熔向下面临一定压力。浮法玻璃当前日熔为170335吨，对比年初下滑3130吨，对比年内高点下滑5870吨。 另一方面，当前国内光伏玻璃日熔几乎能满足全球装机需求，已近饱和，光伏产业链产能过剩压力明显，预计下半年光伏玻璃产线投放增速放缓。光伏玻璃当前日熔为115340吨，对比年初增长18.2%，上半年受光伏景气度提升影响，光伏玻璃产线点火速度有明显加快。但据我们测算，保守估算全球光伏新增装机量429GW测算，对应光伏玻璃日熔11.6万吨。乐观估算全球光伏新增装机量468GW测算，对应光伏玻璃日熔12.7万吨。因此我们觉得下半年重碱端难保持高速增长，预计增速放缓或停滞。 数据来源：隆众资讯，ifind，银河期货 轻碱下游需求分散，下游主要为日化洗涤、日用玻璃、调料等方面，和国民经济经济度高度相关。今年保持小幅增长的趋势，且从补库周期上具有较强的买张不买跌的特征，因其议价能力较弱，因此轻碱价格对重碱有一定的前导性。全年来看，轻碱下游波动较小，短期来看轻碱下游6月以来表现弱势，据卓创资讯，日用玻璃市场行情一般，市场呈现旺季不旺的特点；泡花碱厂家开工7-8成，厂家盈利情况尚可；焦亚硫酸钠市场行情低迷，整体开工负荷不高；两钠市场弱势运行，行业开工负荷率不高；本周味精行业开工负荷率在88%，近期成本增加，市场价格有所上涨；本周三聚磷酸钠厂家开工负荷率负荷率22.51%，环比增加3.19个百分点，市场价格变动不大；小苏打厂家整体开工负荷率在97%，市场维持弱势整理态势关注轻碱降价后需求能否有所好转。 3.2夏季检修对价格底部有支撑 由于纯碱供给端弹性较大，且行业集中度高，因此产量的估算一直是行情判断中的难点。参考去年夏季行情，检修季纯碱行情亮眼，表现为8月纯碱09合约一路上涨，价格最高达到3193元/吨，接近年初主力合约高点。近月以交割和现货逻辑为主，盘面连续多日出现涨停行情，资金博弈较大，近远月价差拉大至千元以上。背后逻辑在于新产能提升不及预期，叠加季节性检修，现货紧张加剧，厂商封单，上下游库存低位去化。 今年行情和去年行情不同的地方在于，第一，当前上中下游库存分布相对均匀，经过此轮补库，下游普遍提升自己的原材料库存天数，不再采用较为极端的库存天数。第二，进口预计扩大，部分大型玻璃厂基于对稳定生产的追求，今年可能会选择更为稳妥的备货方式，例如以长协价格采购国外纯碱。据估计7月预计增加至8-10万吨，一定程度上缓解供需错配带来的供应紧张。第三，新增产能的不确定性下降，去年行情驱动中，包含远兴能源和金山的新增产线投产不及预期，市场多空对此产生较大分歧。当前产量不确定性主要在于远兴能源、青海发投和昆仑碱业的负荷提升情况，两者相加预计影响产量约0.65万吨/日，影响相对有限。 测算去年夏季检修或降负力度，1-9月期间有18家企业检修，占市场规模的55%。以氨碱法检修7天以上，联碱法、天然碱法检修10天以上的标准，其中10家企业检修天数达到这一标准，规模上达到年度级别检修，对纯碱阶段产量形成较大的影响。今年上半年，检修企业共有11家，其中达到年度检修标准的共7家。因此我们判断今年部分厂家提前检修，一定程度上将会削弱夏季检修力度，但厂家临时降负计划难以判断。从已公布的检修计划来看，检修企业多集中于8月份，且具体要参考厂家实际落地情况。 仅参考去年检修力度，今年夏季检修力度或不及去年，叠加本轮价格