需求分化，Nymex仍有上行驱动

EIA的价格预期对于生产商具有一定的引导作用，生产商会因为EIA的价格预期而去调整资本开支。Nymex在10月底见顶以来持续下跌，但是我们当时非常困惑于气价的下跌对于资本开支的传导极其有限。我们推测彼时EIA对于2024年的价格预期过高，高达2.8USD/MMBtu，因此对于生产商形成了“误导”。随着气价的持续下跌，EIA不断下调其对于HH的价格预期，同时大幅下调产量预期。若供应不再增长，那么再平衡的实现将不再困难。平衡是动态的，当价格涨上去之后，供应是否回归将成为最重要的因素，不过现阶段仍无需过度担忧。 ★欧洲需求崩塌仍在持续： 在亚、欧、美三大经济体之中，欧洲天然气需求是最差的一个。除了暖冬的因素之外，气电对整体需求的拖累是不容小觑的。2024年1-5月，气电发电量同比增速为-12%。欧洲电力需求总量没有扩张，2023年甚至是负增长。结构上可再生能源出力持续增强对于化石能源形成了巨大的挤出效应。在能源危机之后，欧洲的能源需求因为零售端能源价格高企而受到持续抑制。因为欧洲的需求很差，所以欧洲主动减少了对LNG的进口量。2024上半年，欧洲LNG进口量同比下降25%，降幅竟有如此之高！ ★投资建议： 今年夏季美国气温偏高，电力总量需求预计维持较为强劲状态。天然气发电需求的增量构成了美国总量需求的增量。供应降速成为2024年美国天然气市场再平衡最为重要的动力。供应和需求或将会在三季度出现难得的共振，因此Nymex依然存在上行驱动力，很有可能在夏季突破3USD/MMBtu。我们预期亚欧市场下半年很难有特别突出的表现，核心因素在于欧洲需求的拖累。欧洲的弱势需求不仅影响TTF自身，也会传导至JKM。欧洲电力总量需求不济叠加可再生能源出力持续加强，气电仍将受到较大的挤压作用。我们预计TTF和JKM在下半年或将维持弱势震荡的格局。 ★风险提示： 气温异常变化，地缘政治危机等。 目录 1、美国天然气市场——当供应不再增长，再平衡实现起来不再困难...............................................................................51.1、美国天然气供应增速显著下降........................................................................................................................................61.2、气电需求仍将呈现出较强的韧性....................................................................................................................................81.3、LNG出口产能继续扩张..................................................................................................................................................102、欧洲天然气市场——需求坍塌仍在继续.........................................................................................................................113、亚洲天然气市场——中国需求温和复苏，难抵日韩下降.............................................................................................154、投资建议.............................................................................................................................................................................175、风险提示.............................................................................................................................................................................17 图表目录 图表1：美国DOE库存偏离度vsNymex气价..........................................................................................................................................5图表2：美国天然气供需平衡表（单位：Bcf/d）.....................................................................................................................................6图表3：美国原油和干气产量......................................................................................................................................................................7图表4：美国天然气钻机数量......................................................................................................................................................................7图表5：EIA对天然气价格预期..................................................................................................................................................................7图表6：EIA对美国干气产量预期..............................................................................................................................................................7图表7：页岩油气主产区完井数量..............................................................................................................................................................8图表8：页岩油气主产区DUC数量............................................................................................................................................................8图表9：美国分电源发电量增速..................................................................................................................................................................9图表10：美国天然气月度发电量................................................................................................................................................................9图表11：美国煤气转化范围........................................................................................................................................................................9图表12：美国电厂平均煤炭和天然气采购成本........................................................................................................................................9图表13：美国LNG月度出口量...............................................................................................................................................................10图表14：美国LNG出口产能...................................................................................................................................................................10图表15：美国LNG出口流向...................................................................................................................................................................11图表16：美国LNG出口产能（基准负荷下）.......................................................................................................................................11图表17：德国基准负荷电价vsTTF.........................................................................................................................................................12图表18：TTFvsAPI2vsEUA.........................