棕榈油：强现实弱预期，豆油：关注美豆天气驱动

期货研究 二〇 二2024年6月30日 四年度 棕榈油：强现实弱预期 豆油：关注美豆天气驱动 国 泰傅博投资咨询从业资格号：Z0016727Fubo025132@gtjas.com 君李隽钰（联系人）期货从业资格号：F03119603lijunyu028807@gtjas.com 安期货 研报告导读： 究 所上周观点及逻辑： 棕榈油：基本面正在走向宽松，但6月累库幅度正在交易不及预期，棕榈油维持区间运行，周涨幅 0.29%。 豆油：美豆生长季酝酿的天气市暂时没有看到较大的问题，因此偃旗息鼓，豆油随宏观与棕榈油运行为主，同时维持豆油在油脂品种间空配的看法。本周豆油周涨幅0.10%。 本周观点及逻辑： 棕榈油：高频数据显示马棕6月1-20日产量减4%-8%，6月马来产量可能仅155万吨，出口预估 125万吨左右，这将使马棕6月仅能完成小幅累库，并进一步引发市场对于本年度高产预期的怀疑。6月 产量较预估偏低我们认为一部分是上旬沙巴沙捞越降雨偏多的结果，一部分体现5月采摘过多的影响，因 此暂不动摇我们对马来年度高产的判断，不过由于6月累库进度偏慢，这也是市场的情绪拐点再次延迟。 印尼方面，去年8-11月的干旱还是对今年的产量有减50-100万吨的风险，进入6月，税收的下调刺激印尼精炼利润的回升，在一定程度上削弱了产地的挺价意愿，不过从现在成本端依然没有让利和偶有回购的角度看，近期迅速缩小至平水以下的马印价差水平暗示印尼较为惜售，5月份印尼产量恢复可能是不及预期的。远月报价较近月贴水幅度较小，产地表现出更多去交易现实而非预期的态度，这令不论是棕榈油的单边行情还是产地报价都较为坚挺，并没有因为可能到来的产地库存高企而提前降价向销区转移库存的态度。需求端上，在今年大豆充足供应的大背景下，前期由于洪水而导致的收割及压榨延迟只是影响国际豆油供应的节奏，并短期地把销区的补库压力给到棕油，国际豆油出口压力仍在可见的未来，南美6-9月 的出口潜力同比增长70万吨以上，因此国际豆棕价差仍然面临较大压力，随着豆油进口利润的回升和阿根廷豆油出口节奏的加快，后续印度可能重新将需求转回豆油上而威胁棕榈油的份额。短期来看，三季度马棕产量的增长预期、南美豆油的上市压力和美豆顺利的增产预期可能会限制棕榈油的价格上行空间，我们暂未发现棕榈油有单边大幅上行的动力，警惕三季度全球油籽增产逻辑兑现时的回落风险。如果后续棕榈油的产量增速继续提高，来自供应端的压力可能会驱动价格下行以寻找支撑。马来6月后将有较大概率摆脱3-5月的低库存状态，并在三季度迎接200万吨以上的库存，基本面的逐渐宽松暗示着8、9月的跌价风险。 期货研究 豆油：周五晚间美豆种植面积和库存报告数据公布，市场预估今年美豆种植面积8675万英亩，实际 公布值8610万英亩；玉米种植面积预估9035万英亩，实际公布9150万英亩；报告公布后美玉米日内最大跌幅5.5%，最低价触及391美分/蒲，美豆随着库存报告利空在尾盘基本回吐涨幅。如果后续没有新的天气驱动出来，那么我们认为空头交易可以延续，结合美豆十年一个单产瓶颈的可能突破以及历史上厄尔尼诺向拉尼娜转化的年份偏好的单产表现，应做好2024/25年度美豆丰产的准备。但对于美豆跌破成本后的天气炒作，市场现在保持高度敏感，如果后续出现高温或明尼苏达、爱荷华和北达科他的过度降雨，不排除多头再次反攻。单边看豆油目前没有确定的炒作题材，跟随宏观及棕榈油为主。如果后续天气市的动力不强，那么从大豆的角度来看豆油缺乏独自上行的动力，我们仍然维持豆油品种间空配的看法，除非后期北半球油料天气和棕榈油产量出现明显的预期差，驱动品种间套利形势反转。 整体来看，三季度马棕产量的增长预期、南美豆油的上市压力和美豆顺利的增产预期可能会限制棕榈油的价格上行空间，基本面的逐渐宽松暗示着三季度油脂的跌价风险，如果后续棕榈油的产量增速继续提高，来自供应端的压力可能会驱动价格下行以寻找支撑。如果美豆天气市的驱动不强，那么从大豆的角度来看豆油缺乏独自上行的动力，我们仍然维持豆油品种间空配的看法，但对于美豆跌破成本后的天气炒作，市场现在保持高度敏感，如果后续出现高温或明尼苏达、爱荷华和北达科他的过度降雨，不排除多头再次反攻。高度关注美国产区天气及印尼产量风险情况。 马来西亚棕榈油月度产量（万吨） 220 200 180 160 140 120 2018 2019 2020 2021 2022 2023 2024 100 1月2月3月4月5月6月7月8月9月10月11月12月 马来西亚棕榈油月度库存（万吨） 350 300 250 200 150 2018 2019 2020 2021 2022 2023 2024 100 1月2月3月4月5月6月7月8月9月10月11月12月 期货研究 （正文） 期货 单位 开盘价 最高价 最低价 收盘价 涨跌幅 棕榈油主连 元/吨 7,654 7,710 7,480 7,666 0.29% 豆油主连 元/吨 7,828 7,884 7,674 7,834 0.10% 菜油主连 元/吨 8,289 8,418 8,173 8,382 1.01% 马棕主连 林吉特/吨 3,870 3,932 3,830 3,916 0.44% CBOT豆油主连 美分/磅 44.39 44.59 42.70 43.82 -1.15% 单位 成交量 成交变动 持仓量 持仓变动 棕榈油主连 手 3,454,310 -178540 490,608 -30101 豆油主连 手 3,632,850 95021 646,914 -21570 菜油主连 手 3,064,110 321,373 299,983 -16565 价差 单位 本周收盘 上周收盘 涨跌幅 近四周走势 菜豆09价差 元/吨 548 472 16.10% 豆棕09价差 元/吨 168 182 -7.69% 棕榈油91价差 元/吨 32 18 77.78% 豆油91价差 元/吨 -62 -60 -3.33% 菜油91价差 元/吨 -96 -113 15.04% 仓单 单位 本周 上周 变化值 近四周走势 棕榈油 手 0 70 -70 豆油 手 12,868 12,868 0 菜油 手 1,164 648 516 【盘面基本行情数据】表1：油脂行情数据 资料来源：同花顺，国泰君安期货研究 【油脂基本面核心数据】 图1：马来6月产量有减少风险图2：马棕6月累库幅度可能不及预期 资料来源：MPOB，国泰君安期货研究资料来源：MPOB，国泰君安期货研究 期货研究 图3：印尼库存难以大幅抬升图4：马印价差快速下行 马来-印尼24度FOB价差 美元/吨 140 120 100 80 60 40 20 1月2日 1月12日 1月22日 2月2日 2月12日 2月22日 3月4日 3月14日 3月24日 4月3日 4月13日 4月23日 5月4日 5月14日 5月24日 6月3日 6月13日 6月23日 7月3日 7月13日 7月23日 8月2日 8月12日 8月22日 9月2日 9月12日 9月23日 10月3日 10月13日 10月23日 11月2日 11月12日 11月22日 12月2日 12月12日 12月22日 0 -20 -40 201920202021202220232024 -60 资料来源：GAPKI，国泰君安期货研究资料来源：路透，国泰君安期货研究 图5：马来上旬降雨偏多影响产量图6：印尼降雨态势良好 资料来源：路透，国泰君安期货研究资料来源：路透，国泰君安期货研究 图7：ITS:马来西亚1-25日累计出口944009吨，环比降幅16.12%。 图8：POGO价差开始下跌 ITS马棕出口预估 万吨 2017年2018年2019年2020年 美元/吨 1000 POGO价差 2017201820192020 1802021年2022年2023年2024年 160 140 120 100 80 850 700 550 400 250 100 -50 -200 -350 -500 1月1日 1月15日 1月29日 2月12日 2月26日 3月12日 3月26日 4月9日 4月23日 5月7日 5月21日 6月4日 6月18日 7月2日 7月16日 7月30日 8月13日 8月27日 9月10日 9月24日 10月8日 10月22日 11月5日 11月19日 12月3日 12月17日 12月31日 -650 2021202220232024 800 700 600 500 400 300 200 100 0 印尼棕榈油月度库存（万吨） 2018 2019 2020 2021 2022 2023 2024 1月2月3月4月5月6月7月8月9月10月11月12月 1月2月3月4月5月6月7月8月9月10月11月12月 资料来源：Wind，国泰君安期货研究资料来源：Wind，国泰君安期货研究 图11：欧洲棕榈油累计进口同比减少63万吨 2020年 2024年 图13：按照当前买船进度，预计国内6-8月大豆进口1160、1280、1000万吨 进口大豆到港 万吨 元/吨 1400 1200 1000 800 600 400 200 0 -200 -400 2020 2024 9月10月11月12月 资料来源：Mystee1农产品，国泰君安期货研究 1月1日 2019年 1月13日 1月26日 2月7日 2月19日 3月3日 3月15日 2020年 3月27日 4月8日 4月20日 5月2日 5月14日 5月26日 2021年 6月7日 6月19日 7月1日 7月13日 7月25日 8月6日 2023年 8月18日 8月30日 9月11日 9月23日 10月7日 10月19日 10月31日 2024年 11月12日 11月24日 12月6日 12月18日 5 12月30日 1月6日 600 500 400 300 200 100 0 资料来源：Mystee1农产品，国泰君安期货研究 1月20日 2月3日 2月17日 2017年 2021年 3月2日 3月16日 3月30日 4月13日 4月27日 2018年 2022年 5月11日 5月25日 6月8日 6月22日 7月6日 2019年 2023年 7月20日 8月3日 8月17日 8月31日 9月14日 9月28日 10月12日 10月26日 11月9日 11月23日 12月7日 12月21日 万吨 1000 900 800 700 600 500 400 300 200 100 0 资料来源：Mystee1农产品，国泰君安期货研究 1月4日 1月6日 1月20日 2017年 2021年 2月3日 2月17日 3月2日 3月16日 3月30日 4月13日 4月27日 2018年 2022年 5月11日 5月25日 6月8日 6月22日 7月6日 2019年 2023年 7月20日 8月3日 8月17日 8月31日 9月14日 2020年 2024年 9月28日 10月12日 10月26日 11月9日 11月23日 12月7日 12月21日 1月4日 150 100 50 0 -50 -100 万吨 700 2023/1/2 期货研究 图9：印度棕榈油进口利润开始下滑 美元/吨 200 资料来源：路透，国泰君安期货研究 2023/1/16 2023/1/30 2023/2/13 2023/2/27 CPO 2023/3/13 2023/3/27 2023/4/10 2023/4/24 2023/5/8 2023/5/22 印度植物油进口利润 精炼棕榈油 欧盟棕榈油累计进口 2023/6/5 2023/6/19 2023/7/3 2023/7/17 2023/7/31 2023/8/14 2023/8/28 2023/9/11 2023/9/25 2023/10/9 2023/10/23 毛豆油 2023/11/6 2023/11/20