2024年中期宏观投资策略报告：转型与增长的“新均衡”

——2024年中期宏观投资策略报告 ⚫出口强势有望延续，仍将是年内拉动经济的重要分项。海外景气度回升，“一带一路”战略合作加深，支撑出口韧性，我国与东盟、中东等地区存在较多潜在出海机会。欧美贸易保护主义倾向上升是长期趋势，四季度企业可能存在一定抢出口的情况，中长期来看中国企业对外投资将有所增加。进口预期缓步回升，外需表现好于内需，贸易顺差走阔的可能性增加。出口价格偏弱，进口价格偏强的格局或将持续。 ⚫制造业为经济转型重要抓手，出口、设备投资周期为其赋能。出口韧性有助于拉动制造业上行，补库和设备更新需求将带动新一轮制造业上行周期。产业升级转型持续推进，新质生产力政策有望陆续出台，高端制造业将持续领跑。但民间投资信心依然不足，企业扩产需要更多政策扶持。 经济分化延续，关注未来需求端变化CPI、PPI低位上行，输入性通胀抬升政策推动加量提质，聚焦当下重点问题 ⚫房企有望开启去库存进程，政策为下半年重要推力。预期后续将有更多稳需求、去库存政策出台。供给端政策聚焦“去库存”，保障房建设和收储为重要方向，地产“以旧换新”有望成为“去库存”政策的重要抓手，但地方资金仍有一定堵点。需求端政策预期落脚点在激发有效需求。房地产下半年拖累作用有望边际减轻。 ⚫下半年专项债+超长期特别国债投放有望给基建带来支撑。地方专项债三季度有望迎来发行高峰，超长期特别国债在5-11月分批发行，将给基建带来资金支撑。地方土地出让收入下滑，叠加地方化债的影响，地方基建项目审批趋严，新基建、民生等项目有望承接更多资金。 ⚫消费改善节奏偏慢，居民信心有待修复。当前价格水平偏低，企业利润处于修复阶段，居民对未来收入预期偏谨慎，因此导致了消费链条修复的堵点。当前房价尚未企稳，居民支出情绪受到一定影响，居民部门信贷规模收缩。预期消费修复斜率相对平缓。未来消费品以旧换新政策有望扩容增量，有助于改善居民消费意愿，推动核心物价上行。 ⚫财政资金投放有待提速，方向上注重提质增效和存量政策落地实施。开年以来，财政收支增速偏缓，地方“去土地财政化”持续推进，供需两端约束土地收入。中央财政将加大对地方转移支付力度，整体债务期限预期拉长。地方化债持续从时间换空间，严控隐性债务新增。超长期特别国债重点投向“两重”领域，地方债发行提速，有望给基建、地产等相关项目建设带来资金支撑。 ⚫货币政策延续呵护经济，注重提升金融质量。监管在政策上不再追求信贷增量的扩张，着力盘活被低效占用的金融资源。下半年在防空转、挤水分等影响下，M1、M2读数可能承压，实体信贷需求依然偏谨慎，政府债发行提速，将成为社融增速的重要支撑。实体融资成本有待继续压降，随着美联储开启降息，汇率压力随之减轻，给我国降息带来空间。预期央行将持续呵护市场流动性，7D利率的重要性提升。政策在金融资源配置上将持续优化，结合结构性工具做好“五大篇章”相关工作。 ⚫美国降息空间受限，关注大选、补库走势。美国处于强通胀周期，控通胀压力依然较大，就业压力有限，房租、工资下降存在难度，两党候选人政策主张均带有一定程度的驱动通胀的特点。美国缓慢开启补库，行业间存在错位，大选或影响我国出口节奏。经济、通胀、就业、股票、金融业风险等多方牵制下，年内降息预期幅度和次数均被压缩。美债利率存在阶段性反弹风险。 ⚫大类资产配置：1）股票：沿着红利股、产业趋势、政策扶持几大主线进行配置，一是科技和高端制造相关的AI、半导体、船舶等行业；二是设备更新政策下的家电、机械等；三是阶段性配置红利股，如公共事业、电力系统等。2）债券：债市资产荒持续，机构配置需求仍强，下半年仍有降息空间，长端利率低位波动幅度可能放大，关注波段交易与票息。短端下行幅度受限，关注降息打开交易空间。同业存单仍处放量阶段，中枢回落空间被压缩。城投债可适度拉久期和下沉资质。央国企地产的融资环境边际改善，可选择优质央国企地产改善拉久期。二永债交易属性凸显，可选择优质区域并适当下沉的成农商行挖掘票息收益。3）大宗商品：黄金价格仍有上行空间，但幅度受限，关注美联储降息节点。能源转型等驱动铜需求增加，铜矿供给扰动仍强，可以关注铜价高位回落带来的阶段性机会。预期原油维持宽幅区间震荡。4）汇率：美元指数震荡偏强，波动或有所放大，人民币短期依然承压。 ⚫风险因素：海外经济增速放缓超预期，政策落地和效果不及预期，地缘政治冲突超预期。 正文目录 1经济缓步修复，结构性特征持续...................................................................................5 1.1海外景气度回升，出口强势有望延续................................................................51.2制造业对投资托举作用加强，地产政策预期持续宽松....................................71.2.1房企有望开启去库存进程，政策为下半年重要推力.............................71.2.2政府债发行有望加速，资金来源支撑基建...........................................101.2.3高端制造增长提速，出口、设备投资周期为制造业赋能...................111.3消费改善节奏偏慢，居民信心有待修复..........................................................12 2 CPI温和抬升，PPI上行进程存在波动.......................................................................14 2.1 “以量换价”CPI延续低位，下半年有望温和抬升............................................142.2 PPI同比预期保持弱势，外部风险影响工业品价格波动加剧........................15 3政策为经济保驾护航，整体延续宽松.........................................................................16 3.1财政资金投放有待提速，推动项目落地实施..................................................163.2货币政策延续呵护经济，注重提升金融质量..................................................183.3重视现代化产业体系建设，推动发展新质生产力..........................................19 4关注外部不确定性，聚焦降息和补库走势.................................................................20 4.1美国降息空间受限，大选牵动全球局势..........................................................204.1.1通胀、经济双韧性，就业保持强劲.......................................................204.1.2降息空间压缩，大选有望推动财政扩张...............................................214.2欧央行年中开启降息，经济压力大于通胀压力..............................................224.3日本政策面临转向，地缘政治风险持续..........................................................23 5大类资产配置.................................................................................................................24 5.1股票：关注流动性变化，把握A股结构性机会.............................................245.2资产荒格局持续，债券利率进入低位区间......................................................255.2.1利率债：配置需求仍强，关注阶段性波动风险...................................255.2.2信用债：资产荒逻辑持续，利差压缩幅度放缓...................................265.3商品：黄金上行空间被压缩，能源转型下铜仍有阶段性机会......................275.4汇率：美元保持强势，人民币短期承压..........................................................28 6风险提示.........................................................................................................................29 图表1：年初以来出口景气度稳步改善(%)....................................................................5图表2：美国补库拉动制造业生产（%）.......................................................................5图表3：全球制造业PMI景气度已有所回升(%)...........................................................6图表4：对美出口回升，对东盟出口维持高位（%）...................................................6图表5：分行业出口累计同比表现（%）.......................................................................6图表6：进口金额与现货指数走势相关(%)....................................................................7图表7：进口商品价格上涨，出口价格偏弱（%）.......................................................7图表8：地产新开工持续低位，拿地偏缓(%)................................................................8图表9：地产销售偏弱，商品房库存累积（%）...........................................................8图表10：二手住宅租金回报率低于房贷利率(%)..........................................................8图表11：房贷利率下行，居民加杠杆依然保守（%）.................................................8图表12：今年以来地产政策重点梳理，5月地产政策密集放松.................................9图表13：当前住房“以旧换新”的主要模式......