每日晨报

2024年6月21日 银河观点集萃： 责任编辑 zhou周颖：010-80927635：zhouying_yj@chinastock.com.cn分析师登记编码：S0130511090001 要闻2024年前五个月社会融资规模增量累计 为14.8万 亿 元 ， 比 上 年 同 期 少2.52yang万亿元央行：6月1年期、5年期LPR均维持不变 电 新 ：特 高 压 建 设 提 速 ，柔 直 渗 透 率 有 望 超 预 期 。周 然450W风 光 大 基 地 加 速并 网 ，消 纳“ 绿 色 通 道 ”开 启。特 高 压 设 备 下 半 年 招 标 将 提 速 。柔 直 换 流 阀 逐渐 平 价 ，渗 透 率 有 望 提 升 。特 高 压 站 内 设 备 技 术 门 槛 高 ，龙 头 深 度 受 益 ，柔 性直 流 将 成 为 趋 势 ， 重 点 关 注 国 电 南 瑞 （600406.SH）、 许 继 电 气 （000400.SZ）、中 国 西 电（601179.SH）、平 高 电 气（600312.SH）、特 变 电 工（600089.SH）、四方 股 份（601126.SH），建 议 关 注 华 明 装 备（002070.SZ）、金 杯 电 工（002533.SZ）。 金工：新“国九条”后小盘股的投资价值分析 1、 核 心 观 点 新 “ 国 九 条 ” 的 发 布 将 促 进 资 本 市 场 向 更 高 质 量 发 展 ：2024年4月12日 ，《 关 于 加 强 监 管 防 范 风 险 推 动 资 本 市 场 高 质量 发 展 的 若 干 意 见 》（ 新“ 国 九 条 ”）发 布 ，明 确 了 新 形 势 下 资 本 市 场 建 设 的 阶 段 目 标 与 发 展 方 向 。从 长 远 的 角 度 看 ，新“ 国九 条 ” 的 发 布 将 促 进 资 本 市 场 向 更 高 质 量 发 展 。 就 近 期 市 场 表 现 来 看 ， 小 盘 股 相 较 于 大 盘 股 下 跌 较 为 明 显 。 对 比2024年 初的 小 盘 股 下 跌 以 及 之 后 的 迅 速 反 弹 ， 此 次 小 盘 股 下 跌 后 反 弹 趋 势 和 迹 象 明 显 减 弱 。 我 们 认 为 ， 未 来 随 着A股 市 场 的 更 加 成熟 ， 小 盘 股 的 超 额 收 益 将 更 加 回 归 基 本 面 的 属 性 。 从 四 类 基 本 面 因 子 出 发 解 读 新“ 国 九 条 ”精 神 ：从 选 股 的 角 度 上 看 ，历 史 上 小 盘 股 超 额 收 益 的 来 源 是 复 杂 的 ，基 本 面 因子 的 贡 献 程 度 也 存 在 较 大 差 异 。新“ 国 九 条 ”的 实 施 ，将 使 得 基 本 面 因 子 在 小 盘 股 内 部 的 表 现 更 加 分 化 。我 们 首 先 参 考BarraCNE-6三 级 因 子 库 ，定 性 地 分 析 哪 一 些 与 新“ 国 九 条 ”的 联 系 最 为 清 晰 ，并 补 充 一 些Barra模 型 未 定 义 的 因 子 。基 于 新“ 国九 条 ” 的 精 神 内涵 ， 我 们 梳 理 出 分 红 类 、 退 市 风 险 类 、 长 期 投 资 受 益 类 和 偿 债 风 险 类 四 大 类 因 子 ， 共 计10个 因 子 。 相 较 于 大 盘 股 ，小 盘 股 在 大 部 分 因 子 上 处 于 劣 势 ：我 们 对 大 小 盘 股 与 新“ 国 九 条 ”相 关 的 基 本 面 因 子 进 行 对 比 ，分 析 大小 盘 的 基 本 面 差 异 。结 果 表 明 ，大 部 分 新“ 国 九 条 ”相 关 的 因 子 小 盘 股 具 有 明 显 的 劣 势 ，但 偿 债 类 指 标 小 盘 股 相 较 于 大 盘 股整 体 上 劣 势 特 征 不 明 显 。 组 内 差 异 分 析 显 示 ，小 盘 股 内 部 基 本 面 因 子 差 异 明 显 ：我 们 对 因 子 在 小 盘 股 内 部 的 差 异 特 征 以 及 历 史 表 现 进 行 分 析 。结果 显 示 ，股 息 率 因 子 、营 收 波 动 率 、账 面 杠 杆 和 流 动 比 率 因 子 在 小 盘 股 内 部 差 异 特 征 相 对 稳 定，而 与 利 润 与 增 速 相 关 的 基 本面 因 子 内 部 差 异 特 征 变 化 波 动 较 为 剧 烈 。从 因 子 在 小 盘 股 内 部IC来 看 ，只 有 股 息 率 和 营 收 波 动 率IC相 对 显 著 。但 通 过 小 盘股 的 收 益 贡 献 分 析 发 现 ， 账 面 杠 杆 、 市 盈 率 倒 数 等 指 标 存 在 明 显 的 头 部 或 尾 部 效 应 ， 亦 可 以 作 为 选 股 的 依 据 。 构 建 小 盘 股 基 本 面 精 选 组 合 ：我 们 基 于 国 证2000按 相 关 基 本 面 因 子 进 行 精 选 ， 旨 在 选 出 基 本 面 相 对 优 质 的 小 盘 组 合 。回 测 显 示 精 选 组 合 历 史 上 具 有 明 显 超 额 。在 分 红 监 管 、退 市 标 准 等 因 素 不 断 收 紧 的 环 境 下 ，具 备 长 期 投 资 价 值 的 高 分 红 、低营 收 波 动 、低 杠 杆 的 成 熟 中 小 企 业 为 主 的 组 合 配 置 不 仅 在 回 测 期 内 有 突 出表 现 ，基 于 新“ 国 九 条 ”精 神 内 涵 及 经 验 数 据 验 证的 情 况 下 ， 我 们 认 为 其 未 来 超 额 收 益 将 相 对 具 有 持 续 性 。 风 险 提 示 ： 报 告 结 论 基 于 历 史 价 格 信 息 和 统 计 规 律 ，但 二 级 市 场 受 各 种 即 时 性 政 策 影 响 易 出 现 统 计 规 律 之 外 的 走 势 ，所 以 报 告 结 论有 可 能 无 法 正 确 预 测 市 场 发 展 ， 报 告 阅 读 者 需 审 慎 参 考 报 告 结 论 ， 文 中 观 点 仅 供 参 考 ， 不 构 成 投 资 建 议 。 （分析师：吴金超） 电新：特高压建设提速，柔直渗透率有望超预期 1、 核 心 观 点 事 件 ：6月14日 ，国 家 电 网 发 布 特 高 压 项 目 第 三 次 服 务（ 前 期 ）招 标 采 购 ，包 括 烟 威 特 高 压 交 流 、甘 肃 巴 丹 吉 林 电 四 川工 程 全 柔 直 、 疆 电 （ 南 疆 ） 送 川 渝 全 柔 直 、 大 同-天 津 南 交 流 、 青 藏 直 流 二 期 、 甘 肃-浙 全 柔 直 等 线 路 服 务 招 标 。 特 高 压 投 资 长 周 期 有 望 超 预 期 。过 往 特 高 压 投 资 高 峰 一 般 持 续2年 左 右 ，但 此 轮 高 峰 乐 观 估 计 有 望 高 达5年 以 上 。我 们预 计 “ 十 四 五 ” 和 “ 十 五 五 ” 期 间 新 增 外 送 直 流 通 道 约27-32条 ， 存 量 线 路4条 ， 在 建5条 ， 缺 口18-23条 。 目 前23条 直流 正 在 推 进 （ 包 含 科 研 、 可 研 、 核 准 、 建 设 等 ）， 本 次 进 行 服 务 招 标 的6条 特 高 压 线 路 仍 属 于 前 期 已 预 期 线 路 的 更 新 推 进 ，我 们 认 为 后 期 仍 有 望 新 增 特 高 压 线 路 规 划 ， 总 规 模 有 望 超 预 期 ， 可 有 效 支 撑 “ 十 五 五 ” 特 高 压 建 设 高 景 气 。 450W风 光 大 基 地 加 速 并 网 ， 消 纳 “ 绿 色 通 道 ” 开 启 。根据CWEA数 据 ， 截 至2023年 末 ， 第一 批 大 基 地 项 目 已 并 网 完工73GW，在 建24GW。根 据 中 国 电 力 网 数 据 ，第 二 批 、第 三 批 已 核 准 超50GW，正 在 陆 续 开 工 建 设 。风 光 大 基 地 远 离 消 纳 中心 ， 政 策 持 续 强 调 加 强 外 送 通 道 建 设 。3月 ， 政 府 工 作 报 告 强 调 加 强 大 型 风 电 光 伏 基 地 和 外 送 通 道 建 设 ，5月 国 务 院 印 发《2024-2025年 节 能 降 碳 行 动 方 案 》 提 出 资 源 条 件 较 好 地 区 新 能 源 利 用 率 可 降 低 至90%；6月 ， 国 家 能 源 局 印 发 《 关 于 做 好 新 能 源 消 纳 工 作 ， 保 障 新 能 源 高 质 量 发 展 的 通 知 》， 明 确 为 国 家 布 局 的 大 型 风 电 光 伏 基 地 等 重 点 项 目 开 辟 纳 规 “ 绿 色 通 道 ”，加 快 项 目 前 期 、核 准 、建 设 以 及 并 网 ，电 网 企业 要 进 一 步 提 升 跨 省 跨 区 输 电 通 道 输 送 新 能 源 比 例 。我 们 认 为 已 纳 入 规 划 的 新能 源 配 套 电 网 项 目 加 速 建 设 ， 新 能 源 配 套 电 网 项 目 规 划 有 望 扩 容 。 特 高 压 设 备 下 半 年 招 标 将 提 速 。短 期 来 看 ， 我 们 预 计2024年/2025年 直 流 特 高 压 核 准 开 工4条/4条 。 根 据 国 网 信 息 ，2024年1月 、4月 、6月 、7月 和9月 ， 国 网 特 高 压 公 司 将 进 行7批 次 集 中 采 购 招 标 ， 节 奏 大 体 与2023年 相 同 。 今 年 上 半年 ，国 网 特 高 压 招 标 大 部 分 为 服 务 招 标 ，设 备 招 标 较 少 。其 中 国 网 特 高 压 设 备2024年 第1批 中 标 金 额 高 达9.89亿 元 ，国 电南 瑞 、 中 国 西 电 、 许 继 电 气 、 平 高 电 气 分 别 占 比23%、21%、21%、5%。 我 们 预 计2024年 特 高 压 设 备 投 资 有 望 超400亿 ，下 半 年 招 标 将 提 速 。 柔 直 换 流 阀 逐 渐 平 价 ， 渗 透 率 有 望 提 升 。此 次 服 务 招 标 的 甘 肃 巴 丹 吉 林 电 四 川 工 程 、 疆 电 （ 南 疆 ） 送 川 渝 、 甘 肃-浙 江均 是 送 受 两 端 全 柔 直 ，其 中 甘 肃 巴 丹 吉 林 电 四 川 工 程 首 次 提 出 全 柔 直 。考 虑 到 设 备 降 本 较 快 以 及 柔 直 运 用 逐 渐 成 熟 ，未 来 渗透 率 有 望 进 一 步 提 升 。我 们 选 取 近 几 年 投 运 或 招 标 的 特 高 压 直 宁 夏-湖 南 、金 上-湖 北 、陇 东-山 东 、哈 密-重 庆 、白 鹤 滩-江苏 、昆 柳 龙 项 目 进 行 测 算 ，柔 直 换 流 阀 、常 规 换 流 阀 单 位 价 值 量 约3亿 元/GW，0.8亿 元/GW。我们 预 计 ，乐 观 情 境 下 ，2024E、2025E、2026E-2030E柔 直 换 流 阀 总 投 资 或 达114亿 元 、114亿 元 、318亿 元 ；中 性 情 景 下 ，2024E、2025E、2026E-2030E柔直 换 流 阀 总 投 资 或 达60亿 元 、60亿 元 、180亿 元 。 2、 投 资 建 议 特 高 压 站 内 设 备 技 术 门 槛 高 ， 龙 头 深 度 受 益 ， 柔 性 直 流 将 成 为 趋 势 ， 重 点 关 注 国 电 南 瑞 （600406.SH）、 许 继 电 气（000400.SZ）、中 国 西 电（601179.SH）、平 高 电 气（600312.SH）、特 变 电 工