首次覆盖：央企血制品龙头，浆站获批能力强，研发布局夯实长期竞争力

买入(首次) ——天坛生物（600161）首次覆盖 依托央企股东背景，公司具备较强的浆站获批能力，2021年以来新设浆站资源储备丰厚，未来有望逐步进入收益兑现期。长期看，血制品属于高壁垒资源型赛道，公司有望凭借内生增长和外延拓展双实力实现稳健增长。 总股本（百万股）1,977.37流通A股（百万股）1,977.37收盘价（元）30.12总市值（亿元）595.58流通A股市值（亿元）595.58 投资要点: ⚫央企赋能，浆站获批能力强，产能建设匹配增长需求。公司多项血制品经营指标行业领先。截至2023年年报，公司拥有血制品品种数量15个，单采血浆站分布于全国16个省/自治区，总数达102家，其中在营数量达80家，所属79家营业单采血浆站实现血浆采集2415吨，约占国内行业总采浆量的20%。2021年以来，公司浆站数量增长较快，新设浆站资源储备丰厚，2021/2022/2023尚未在采浆站数量分别为24个/32个/22个，未来随着新设浆站投入使用以及新浆站逐步成熟，业绩有望随采浆量的提升逐步兑现。另外，公司三个在建产能（成都蓉生永安厂区、上海血制云南项目、兰州血制兰州项目）在建中，设计产能均为1200吨，投产后,六家血液制品生产基地产能约为5000吨，匹配公司未来增长需求。3307 ⚫采浆效率和浆源综合利用率有望提升抬高盈利能力。公司目前采浆效率较低，主要是因为新浆站拖累单站采浆量水平；公司品种布局较多，但收入结构主要倾向于低毛利品种，拖累整体毛利率水平和吨浆盈利水平。未来随着公司浆站步入成熟阶段，以及研发新品种，高毛利品种占比提升，公司采浆效率和血浆综合利用率有较大成长空间，推动吨浆盈利水平提高。 ⚫布局血源和重组新产品，未来有望迎收获期。公司在重组人凝血因子类和人免疫球蛋白类产品的研发领域保持国内同行业的领先地位，在研管线包含血液制品和基因重组产品十余个，重点布局高浓度人免疫球蛋白、血源性凝血因子、重组凝血因子、微蛋白制剂等新产品。公司是目前国内血液制品行业唯一布局了重组人凝血因子类产品并上市获批的 企业。2023年，成都蓉生自主研发的国内首个第四代层析工艺10%浓度静注人免疫球蛋白（pH4）获批上市。新产品有望优化公司收入结构，保持公司在行业内的长期竞争优势。 盈利预测与投资建议:血制品赛道具备高壁垒特性，产品需求稳定，公司是血制品赛道龙头，浆站获批能力强，基于对行业和公司的研究，我们预计公司2024/2025/2026年归母净利润分别为13.58亿元/16.39亿元/19.92亿元，对应EPS0.69元/股、0.83元/股、1.01元/股，对应PE为43.85/36.33/29.90（对应2024年6月19日收盘价30.12元），首次覆盖给予“买入”评级。 风险因素：原材料供应不足的风险，采浆成本上升的风险，产品研发进展不达预期风险 正文目录 1央企股东背景，血制品赛道龙头...................................................................................5 1.1国药中生下属血制品业务平台，下辖六家血制品企业....................................51.2业绩规模稳步增长，白蛋白和静丙贡献主要业绩............................................61.3费用管控水平提升，现金流充裕........................................................................7 2依托央企背景，浆站资源和终端覆盖国内行业领先...................................................9 2.1血制品品种数量、收入规模国内行业领先........................................................92.2浆站数量、采浆规模国内行业领先..................................................................102.3终端覆盖数量逐年增长，核心产品市占率居前..............................................11 3内生成长空间大.............................................................................................................14 3.1采浆量和采浆效率提升可期，抬高内生增长天花板......................................143.2产品矩阵扩大提升盈利能力，研发布局推动公司长期成长..........................153.2.1国内首个四代层析静丙获批上市...........................................................183.2.2重组人凝血因子Ⅷ获批上市................................................................183.3三个血液制品生产基地布局，匹配业绩增长需求..........................................19 4盈利预测.........................................................................................................................20 5投资建议.........................................................................................................................20 6风险提示.........................................................................................................................20 图表1:公司发展历程及历年重大资产重组.....................................................................5图表2:公司股权结构.........................................................................................................5图表3:公司营业收入和同比增速：亿元.........................................................................6图表4:公司归母净利润和同比增速：亿元.....................................................................6图表5:公司血制品生产量、销售量和同比增速：万瓶.................................................6图表6:公司收入结构.........................................................................................................7图表7:公司毛利结构.........................................................................................................7图表8:公司血制品业务收入、毛利和毛利率.................................................................7图表9:七家血制品上市公司三项费用率合计.................................................................8图表10:公司各项费用率和净利率...................................................................................8图表11:公司经营性现金流和同比增速：亿元...............................................................9图表12:血制品上市公司品种布局（2023年）..............................................................9图表13:国内七家血制品上市公司血制品业务收入对比：亿元.................................10图表14:公司采浆站数量领先：个（2023年）............................................................11图表15:公司采浆规模领先：吨（2023年）................................................................11图表16:公司采浆站分布于全国16省...........................................................................11图表17:公司终端覆盖数量.............................................................................................12图表18:公司医疗端覆盖进展.........................................................................................12图表19:国内人血白蛋白样本医院销售额和同比增速.................................................13图表20:样本医院进口和国产白蛋白销售额比例.........................................................13图表21:国产白蛋白样本医院销售额竞争格局（2023年）........................................13图表22:国内市场静丙样本医院销售额和同比增速.....................................................14图表23:国内市场静丙竞争格局.....................................................................................14图表24:公司浆站总数量和非在营浆站数量：个.........................................................15图表25:公司新设浆站数量和获采浆许可证数量：个.................................................15图表26:血制品上市公司单站采浆量：吨（2023年）......................