C端塑管龙头经营韧性突出，高ROE高分红财务指标亮眼

2024年06月18日伟星新材(002372.SZ) 证券研究报告 C端塑管龙头经营韧性突出，高ROE高分红财务指标亮眼 高端零售塑管龙头经营稳健，行业波动下维持发展韧性。伟星新材为我国塑料管道民营龙头，管材产品主要包括PPR管材、PVC管材、PE管材，在国内家装塑料管材领域享有极高的品牌美誉度，C端业务占比高，产品质量和服务优势显著，为高端管材典范，具有品牌溢价。同时依托家装管材零售渠道优势，实施“同心圆”战略，积极拓展家装防水、净水新业务，经营规模快速增长。公司整体经营战略稳健，经营韧性优于同行，过去十年，地产行业发展呈现较大波动，但2014-2023年各年公司归母和扣非业绩均实现同比正向增长。2016-2023年伟星新材营收/归母净利润CAGR分别为9.77%和11.45%，2021-2023年，地产行业整体下行，公司营收规模整体稳定，归母净利润和扣非归母净利润CAGR分别为8.21%和3.73%，稳健战略带来的经营韧性突出。 品牌+服务+渠道构筑零售护城河，“同心圆”业务成长迅速。C端家装管材具备较强的消费属性，由于其隐蔽性强、更换频次低、更新成本高、容错率低，品牌、品质和安装及售后服务为业主选择管材考虑的主要因素，价格敏感度相对弱化。伟星新材产品定位高端品质优异，2012年首创“星管家”服务模式，为消费者提供增值服务，增强客户粘性，在价格提升传导上更为顺畅。公司实施扁平化经销商管理模式，提升对市场需求的反应速度，并对经销商实施多层次激励措施。目前公司仍持续进行经销网点铺设和渠道下沉，业务版图全国扩张。2016年公司提出“同心多元化”战略，围绕家装管材积极拓展新品类，布局防水、净水两大领域，和原有零售渠道及星管家服务模式形成协同，防水业务渗透率持续提升，净水业务定位伟星净水，已优化调整组织架构、销售渠道、产品系列等，后续有望持续发力为公司贡献业绩，2022年和2023年公司其他产品营收分别同比高增64.82%和35.33%，“同心圆”新业务成长迅速。 董文静分析师SAC执业证书编号：S1450522030004dongwj@essence.com.cn 陈依凡联系人SAC执业证书编号：S1450122070023chenyf4@essence.com.cn 相关报告 C端“产品+服务”模式保证盈利水平，ROE优于行业平均，高分红+经营现金流表现优异。2016-2023年，公司毛利率多数处于40%以上，其中PPR管材毛利率维持在54%以上的高毛利率水平，PPR主要为零售端销售产品，公司零售端业务采取产品加服务的盈利模式，价格传导优势明显，品牌溢价高。公司ROE指标表现亮眼，2016-2023年各年均维持在25%或以上的高ROE水平，显著高于消费建材板块（17.40%）平均水平。公司C端业务现金流优势显著，工程端业务回款周期短，各年经营现金流均为同比净流入， 货币资金充足。自2010年上市以来，公司已实施现金分红14次，累计进行现金分红约80亿元，分红率高达75.56%，长期投资价值显著。 投资建议和盈利预测：公司作为我国零售高端PPR管材龙头，品牌+服务+渠道构筑零售护城河，品牌美誉度高，2016-2023年各年整体毛利率基本维持40%以上，ROE多年维持在25%+的高位水平，经营现金流表现优异，长期实施高分红。同时，公司加快拓展“同心圆”产业链，防水业务加速市场推广和品牌升级，净水业务立足全屋净水，积极探索完善销售模式，其他产品营收实现快速增长。我们看好公司主营管材业务的多重优势和行业需求持续释放，同时同心圆新产品助力公司长期成长，预计公司2024-2026年营业收入为73.34亿元、80.60亿元和87.83亿元，同比14.99%、9.90%和8.96%；归母净利润为14.49亿元、15.88亿元和17.29亿元，同比1.14%、9.61%和8.85%；对应EPS分别为0.91、1.00、1.09元，PE分别为17.6倍、16.1倍和14.8倍。给予公司“买入-A”评级，6个月目标价为20.02元，对应2024年PE为22倍。 风险提示：宏观经济大幅波动；政策落地不及预期；新业务拓展不及预期；市场开拓不及预期；行业竞争加剧；原材料价格大幅上涨；盈利预测不及预期等。 内容目录 1.公司概况：家装塑管龙头韧性十足，高ROE高分红财务指标亮眼...................51.1.发展历程：高端零售PPR民营龙头，产品多样品牌影响力突出................51.2.业务发展：零售主业韧性十足，“同心圆”新业务成长迅速...................61.3.财务分析：PPR毛利率维持高位，高ROE高分红财务指标亮眼................82.公司亮点：品牌+渠道+服务构筑护城河，“同心圆”助力长期发展.................112.1.品牌+渠道+服务构筑护城河，助力零售市占率持续提升.....................112.2.“同心圆”新品类战略成效显著，营收规模快速增长......................132.3.系统集成持续增强，国际化布局稳步推进................................143.行业端：地产政策宽松助力销售回暖，二手房助力零售需求释放..................153.1.地产政策宽松基调持续，商品房销售有望止跌企稳........................153.2.存量房二手房拉动零售端需求，新型城镇化驱动工程端需求释放.............164.投资建议和盈利预测：C端塑管龙头多元布局，高ROE高分红投资价值凸显........184.1.盈利预测：零售主业经营稳健，新业务成长迅速..........................184.2.投资建议：C端塑管龙头经营韧性突出，高ROE高分红投资价值凸显.........195.风险提示..................................................................20 图表目录 图1.伟星新材历史沿革........................................................5图2.截至2024年一季度末公司前十大股东持股结构...............................6图3.2016-2024Q1公司营收及同比（亿元，%）....................................7图4.2016-2024Q1公司归母净利润及同比（亿元，%）..............................7图5.与消费建材板块营收增速对比..............................................7图6.与消费建材板块归母净利润增速对比........................................7图7.2017-2023年公司各产品营业收入（亿元，%）................................8图8.2017-2023年公司各产品营收占比（亿元，%）................................8图9.2016-2024Q1公司整体毛利率（%）..........................................8图10.2017-2023年公司分产品毛利率（%）.......................................8图11.华东聚氯乙烯市场价（元/吨）............................................9图12.燕山石化PP-R出厂价格（元/吨）.........................................9图13.2016-2024Q1公司净利率和扣非归母净利率（%）.............................9图14.2018-2024Q1公司期间费用率（%）.........................................9图15.2011-2023年公司ROE（加权）变化（%）..................................10图16.2011-2023年公司杜邦分析（次、倍、%）..................................10图17.与消费建材板块净利率对比..............................................10图18.与消费建材板块ROE对比................................................10图19.2016-2023年公司经营活动现金流净额（亿元）.............................11图20.2010-2023年公司现金分红总额及股利支付率（万元，%）....................11图21.伟星新材经销商模式....................................................12图22.公司合作的部分家装企业................................................12图23.公司营销人员和营销网点数量............................................12图24.2023年公司各区域销售收入及占比（亿元，%）.............................12图25.伟星“星管家服务”....................................................13图26.公司其他产品营收及增速（亿元，%）.....................................13图27.公司同心圆战略........................................................14 图28.房地产行业相关政策....................................................16图29.2015年以来商品房销售面积及其增速（亿㎡、%）...........................16图30.2015年以来房地产开发投资及同比（万亿元、%）...........................16图31.2001-2023年房屋竣工和销售数据.........................................17图32.我国新开工改造城镇老旧小区数量（万个）................................18图33.2014年至今公司PE（TTM）..............................................20 表1：公司各业务营收和毛利率情况.............................................5表2：伟星产品品质优异......................................................11表3：公司收购新加坡捷流及广州合信方园......................................15表4：《关于印发城市燃气管道等老化更新改造实施方案（2022-2025年）的通知》...18表5：公司各业务营收拆分（亿元）............................................19 1.公司概况：家装塑管龙头韧性十足，高ROE高分红财务指标亮眼 1.1.发展历程：高端零售PPR