业绩亮眼高增，经营优势突出

事项： 公司发布2023年中报，23H1实现营收145.9亿元，同增25.1%，归母净利润70.9亿元，同增28.2%；单Q2营收69.8亿元，同增30.5%，归母净利润33.8亿元，同增27.2%。Q2销售回款95.4亿元，同增25.8%，经营活动现金流净额41.4亿元，同增40.5%，合同负债19.3亿元，环比Q1末增长2.1亿元。 评论： Q2收入超预期，各线产品吨价提升明显。公司Q2营收同增30.5%超预期，主要系Q2转换策略加快回款所致，业绩同增27.2%优秀兑现。分产品看，上半年中高档酒同增25.2%，销量同降3.0%，判断与中档酒消化库存减量有关，测算吨价提升29.1%，判断与低度国窖/特曲等多款产品价格提升，以及国窖快速增长有关。其他酒类收入同增29.2%，测算销量/吨价提升21.2%/6.6%，主要系上半年大众消费回补下，头曲/黑盖等产品顺势发力所致。结合渠道反馈，上半年西南回款领先动销较好，华东低度国窖渗透顺畅，华北局部库存略高。 多款产品提价拉升毛利，盈利水平高位提升。H1毛利率提升2.4pcts至88.3%，单Q2毛利率提升3.3pcts至88.6%，主要系上述吨价提价所致（测算H1酒类吨价提升13.8%）。税费率方面，营业税金率提升2.2pcts至9.4%，主要系基数扰动所致，销售费用率提升1.0pct至11.1%，判断主要系Q2促销活动增加所致（H1销售费用率同降0.4pct保持稳定，其中促销费同增241.3%），管理费用率同降0.8pct至4.2%，费投持续优化。综上Q2净利率同比略降1.3pcts至48.4%，上半年整体看净利率同比提升1.2pcts至48.6%，盈利水平高位提升。 春雷行动加快回款进度，现金流及合同负债表现优秀。Q2销售回款/经营性现金流净额分别同增25.8%/40.5%，判断主要系春雷行动加快回款进度所致。合同负债环比Q1末增长2.1亿元，处历史相对高位。 战略战术上攻势较强，下半年弹性有望延续。公司经营优势突出，战略先发性与战术执行性兼备，多点发力。上半年需求承压背景下，公司攻势不减，低度、特曲等产品先后提价，Q2灵活转换策略份额优先，春雷行动加快回款效果显著。下半年公司攻势有望进一步加强，一是高度国窖经销商结算价提高20元至980元/瓶，全面上线五码关联产品，借助扫码红包加强C端发力和费用管控，推动开瓶率提升。二是中秋国庆布局积极，全面推动百城计划落地，持续整合主题营销，目前已在重庆等地开展中秋动员会，后续继续开展秋收活动，预计中秋国庆节前回款进度可达90%+，下半年弹性有望延续。 投资建议：报表超预期亮眼高增，经营优势突出，维持“强推”评级。公司上半年报表超预期高质量兑现，下半年经营上攻势进一步加强，高度国窖提价、中秋国庆预热等动作不断，在高效的管理和执行加持下，全年目标有望顺利完成，弹性与确定性兼具。我们维持23-25年EPS预测为8.90/11.01/13.26元，对应23年估值26倍，维持目标价267元，维持“强推”评级。 风险提示：消费复苏不及预期、竞争加剧、旺季动销不及预期。 主要财务指标 图表1泸州老窖分季度拆分表（百万，%） 图表2泸州老窖PEBand 图表3泸州老窖PBBand