胜遇信用月报：房地产行业再获政策支撑；本轮化债效能明显

胜遇信用月报 5月市场回顾与观点： 产业方面，月内发布的多项地产行业利好政策以及部分城市进一步放松限购政策较大程度增加了地产行业投资人的信心，但是我们认为从经营和财务数据看地产行业整体未现明显好转，但市场信心的回暖可一定程度的降低行业边际风险，虽本月市场关注度较高的万科等主体进一步打开市场融资空间，但对于民企地产仍应保持谨慎，央国企地产主体整体风险可控。城投方面，随着化债进程的持续发展，城投债整体风险继续呈现下降，与之对应的是收益率亦持续下降，与此同时，层级较低的城投平台所处区域的经济财政及主体经营财务指标并未有较大的好转，城投风险的缓释主要仍依赖政策支持，在“资产荒”背景下进行投资下沉的过程中仍应对低层级弱资质或有信用瑕疵的城投主体保持谨慎。 目录： 一、本月重要信用事件与分析 1、地产行业再获政策支撑，业内主体市场认可度持续回升； 2、本轮化债效能明显，化债进展持续跟踪； 二、信用债发行情况 三、新增违约 四、评级变动 一、本月重要信用事件与分析 1、地产行业再获政策支撑，业内主体市场认可度持续回升 5月以来，地产行业利好政策持续出台，其中以5月17日，中国人民银行、国家金融监督管理总局发布《关于调整个人住房贷款最低首付款比例政策的通知》、《关于调整商业性个人住房贷款利率政策的通知》和《关于下调个人住房公积金贷款利率的通知》为月内较为重要的行业支撑政策，我们认为本轮政策也是我国房地产行业景气度在近年来的下行期间，继2022年底出台“三支箭”政策以来的延续，但随着利好政策的持续出台，我们也需注意到房地产行业经营数据和行业内主体财务数据层面尚未出现较大的好转，但市场信心 得到了一定的边际好转，具体如下： 在积极政策和投资人信心的回升的影响下，持续引发市场关注的万科二级市场交易价格持续回升。股票方面，5月内整体涨幅为11.34%，高于同期行业涨幅5.55个百分点，大幅高于当期沪深300（000300.SH）的表现，但从波动趋势看，5月22日达到当月高点后呈下降趋势；债券方面，久期为0.75Y的“22万科01”于5月间其债券价格由86.00元回升至94.00元，期间涨幅为9.30%，另久期为3.09+2Y的“22万科06”于5月间其债券价格由59.80元回升至76.30元，期间涨幅达27.59%，但从业绩看，根据万科披露的2024年5月销售情况看，合同销售面积187万平方米，合同销售金额233.30亿元，从5月当月的销售数据和2024年1-5月的累计销售数据看，较2023年同期均呈现出很大幅度的下降，销售业绩并未现显著的好转，股债价格回升更多的是受市场信心的影响。另一方面，我们也注意到于2024年5月29日披露的跟踪评级报告显示其主体信用等级仍为AAA，展望为稳定；支撑级别的正面因素包括领先的行业地位、深圳国资背景、区域布局合理、土地储备较为充足以及持有型物业有较大再融资空间等；同时关注点包括销售业绩承压、盈利能力明显弱化以及面临信用债集中到期的压力。 我们也注意到，月内地产企业累计发行债券20只，其中民企地产债6只合计金额42.95亿元，央国企发行14只合计金额164.01亿元，4家民企发行人分别为万科企业股份有限公司、杭州滨江房产集团股份有限公司、新城控股集团股份有限公司和新希望五新实业集团有限公司，后两者发行债券均由中债增进行担保，万科所发行的ABS产品也是其于2023年10月以来首次在债券市场进行融资，5月内万科亦新增多笔银团贷款，我们认为以上融资事宜均为行业积极政策支持背景下，投资人信心有所回升的体现，但对于行业的发展以及主体的经营和财务基本面仍应保持谨慎。 总的来看，在“房主不炒”的总基调下，随着“三道红线”政策出台，房地产企业的融资端受到很大限制的背景下，恒大、碧桂园和融创等头部房企均陆续出现债券违约，2022年以来“三支箭”等政策虽对房企融资逐步放开限制，但市场信心的下降和终端购房者的投资需求的下降趋势难以改变，预计未来房地产行业也难以再现以往的“过度繁荣”，市场经营主体也将逐步转变央国企主导，行业格局真正的发生了变化，在民企地产基本出清的背景下，近年来对于房地产债券投资“一刀切”的思路也预计将逐步发生变化。 2、本轮化债效能明显，化债进展持续跟踪 自2023年政治局会议提出化债要求以来，城投债市场经历了显著变化，新增融资受到严格控制导致城投债券市场发行规模持续回落。从净融资额看，2023年3月，城投债发行规模达到6,735亿元高点后逐月下降，2023年11月以来城投净融资额转为大额净流出，此后整体上持续保持净流出且规模相对较大。 数据来源：公开资料、胜遇研究团队整理 此外由于政策要求区别较大，重点省份（天津、内蒙古、辽宁、吉林、黑龙江、广西、重庆、贵州、云南、甘肃、青海、宁夏）与非重点省份在发行规模和净融资方面表现出不同特点。2023年重点省份净融资额为-351.27亿元，小幅净流出，但非重点省份的城投净融资额则接近9,000亿元；2024年以来，非重点省份的净融资额进一步走低，与之对应的是重点省份的整体净融资由2023年的净流入转为2024年大额净流出。 从融资成本看，重点省份的票面利率在2023年4月达到高点，于2023年7月方首次向下开始突破，在2023年8月降幅较为明显，同期，重点省份的融资成本在2023年至今整体均呈现更加稳定的下行。 数据来源：公开资料、胜遇研究团队整理 从期限看，2024年以来，各省大部分的城投债期限在2-3年（含），短债（1年及1年以 内）为主的省份仅有云南和甘肃，（占比超过40%），2年（含）内的为主的还包括天津、广西和吉林，均为重点省份。长久期来看，6个省（四川、重庆、广东、宁夏、黑龙江和青海）的3年以上债券占比超过4成，超过3成的还有7个省份（浙江、山东、福建、北京、山西、贵州和辽宁）。更长久期来看，5年以上城投债占比超过5%的省份包括重庆、安徽、福建和北京，其中重庆为重点省份。结合期限和成本，我们注意到非重点省份中，山东、河南、湖南、四川、江西、陕西各期限的票面利率均相对较高，这也是当下收益挖掘的重点区域。 总体来看，本轮化债以来，城投债票面利率呈现大幅下行，收益空间在一年之内大幅收窄，随着政策的调整和市场环境的变化，城投债风险亦得到较大程度的缓释，本轮化债的效能已然显现，城投债“平稳”落地可期。 二、信用债发行情况 本月信用债发行总量与净融资额环比同比均呈现下降，同比均呈现上升；民企发行量及净融资额环比均呈现下降，低评级民企发行量仍处于低位。 2024年5月，信用债共发行7,353.92亿元，发行量环比下降47.50%，同比上升2.89%；净融资额424.35亿元，环比下降77.59%，同比增加了2,172.59亿元。民企发行量161.80亿元，环比下降83.49%，同比下降28.69%，民企净融资额为-238.60亿元，环比减少778.50亿元，同比增加30.73%。低评级主体（AA及以下）发行669.96亿元，环比下降57.49%，同比下降32.70%，净融资额-460.58亿元，环比上升20.16%，同比增加75.74亿元；低评级民企本月发行仍为0亿元，环比未发生变化，同比减少3.50亿元；低评级民企净融资额-35.00亿元，环比增加11.08%，同比上升85.40%。整体来看，本月信用债发行总量与净融资额环比同比均呈现下降，同比均呈现上升；民企发行量及净融资额环比均呈现下降，低评级民企发行量仍处于低位。 三、新增违约 1、本月新增违约主体： 无。 2、本月新增违约债券： （1）2024年5月6日，“H17当代1”，发行人武汉当代科技产业集团股份有限公司未按时兑付利息，发生实质违约，债券当前余额5.00亿元，逾期利息10,200.00万元； （2）2024年5月6日，“20天乾02”，发行人湖北天乾资产管理有限公司对该债券本息展期，债券当前余额10.5亿元，逾期利息13,650万元； （3）2024年5月13日，“21远洋01”，发行人远洋控股集团(中国)有限公司对该债券利息展期，债券当前余额26.00亿元，逾期利息10,920万元； （4）2024年5月17日，“搜特退债”，发行人搜于特集团股份有限公司未按时兑付回售款和利息，债券当前余额7.84亿元，逾期利息154.03万元； （5）2024年5月20日，“16晟晏债”，发行人宁夏晟晏实业集团有限公司未按时兑付本息，发生展期，债券当前余额5.38亿元，逾期本金5.38亿元，逾期利息1,856.77万元； （6）2024年5月22日，“H20科技1”，发行人武汉当代科技投资有限公司未按时兑付本息，发生展期，债券当前余额10.00亿元，逾期本金0.10亿元，逾期利息7,500.00万元。 四、评级变动 2024年5月评级变动如下表： 本月发生评级变动的主体共17家，其中评级下调7家，评级展望由稳定转为负面及负面观察7家，由负面转为负面观察1家。 报告声明 1.本报告仅供丝路海洋（北京）科技有限公司（本公司）客户使用。2.本报告所载的所有内容均不构成投资建议，任何投资者须对任何自主决定的行为负责。任何投资者因信赖本报告而进行的投资或其他行动并由此产生的任何损失，均由投资者自行承担，本公司不承担任何法律责任。3.本报告所载的所有信息均以本公司认为准确、可靠的来源获取，但本公司不保证本报告所述信息的准确性和完整性，本报告的使用者不应认为本报告所载的信息是准确和完整的而加以依赖，本公司不对因本报告所载信息的不合理、不准确或遗漏导致的任何损失或损害承担任何责任。4.本报告是本公司依据合理的内部程序独立做出的，所载的观点仅是报告当日的观点，且上述观点后续可能发生变化，在不同时期，本公司可能会发出与本报告观点不一致的研究报告，本公司不承担及时更新和通知的义务。5.本公司对本报告的所有信息表达与本公司业务利益存在直接或间联不做任何保证，相关风险请本报告的使用者独立做出评估，本公司不承担由此可能引起的任何法律责任。6.本报告的版权归本公司所有，未经本公司书面许可任何个人和机构不得以任何形式复制、翻版、篡改、引用、刊登或发表等。7.本公司发布的报告和信息适用法律法规规定的其它有关免责规定。8.以上声明内容的最终解释权归本公司所有。