固收定期报告：物价表现分化，资金季末压力不大

分析师房铎 SAC证书编号：S0160522120002 fangduo@ctsec.com 相关报告 1.《六月债市展望》2024-06-02 2.《节奏的错位，以及6月转债组合》 2024-06-02 3.《下周地方债净发行规模达年内新高》2024-05-26 证券研究报告 核心观点 5月食品项支撑物价走势，上下游价格表现分化：CPI低于预期，非食品项回落。5月CPI同比较4月0.3%持平，低于市场预期0.4%。其中食品项表现较好，食品烟酒CPI同比-1.0%，表现远超季节性水平，分细项看，1）生猪涨价贡献明显，5月CPI猪肉项上涨4.6%，带动CPI上涨约0.05个百分点。5月全月猪肉涨价近11.8%，当前市场二次育肥意愿随猪肉涨价预期增强，猪肉批发价涨速加快，生猪涨价对物价支撑逐步显现；2）受南方暴雨影响果蔬收成、天气炎热影响蛋类供给等因素影响，5月鲜菜价格下降2.5%，影响CPI下降约0.05个百分点，但下降幅度远低于季节性水平，鲜果、蛋类价格环比均上涨，涨幅超过季节均值。但非食品端回落对CPI形成明显拖累，除食品烟酒项外，5月CPI其余子项表现偏弱。1）受国际原油价格回落影响，我国成品油价格5月中大幅下调，CPI交通用具燃料项环比下降0.8%；2）节后服务价格表现偏弱，生活用品及服务项环比回落至-0.7%，远低于过去五年季节性均值-0.1%；3）当前地产修复较慢，产业链相关器具用品需求较弱，市场耐用品消费意愿不足，且年中电商促销活动开启，5月家电、手机等产品价格下行较多，家用器具环比下降1.1%，通信工具环比下降0.4%，交通工具环比下降0.9%。当前，我国消费需求中枢较弱，且表现不稳定，节假日效应明显，公共服务涨价也并未对物价回升提供有效助力，预期后续猪肉项成为通胀回升较大支撑项，但仍需考虑规模化养殖及长尾效应影响，年内CPI或整体向1.0%趋近。PPI生产资料环比转正，上中下游价格表现分化。5月PPI同比有所回升，录得-1.4%，降幅比上月收窄1.1个百分点，PPI环比上涨0.2%，去年同期为-0.9%。其中生产资料项表现较好，环比上涨0.4%转正，同比下降1.6%，降幅收窄1.5个百分点；生活资料PPI同比下降0.8%，降幅收窄0.1个百分点，环比下降0.1%。当前PPI回升主要依赖上游涨价带动，同时在设备更新、AI算力、电力投资需求加大等因素共同作用下，黑色、以及以铜为代表的有色产业链价格表现较好，5月有色金属、黑金材料购进价格环比分别上升3.6%、0.2%，但当前产能利用率较低，对上下游涨价传导形成一定制约，下游汽车、通用设备制造业出厂价格环比分别下行-0.3%、-0.1%当前大宗商品价格上涨脉冲已有所回落，后续上游涨价支撑效果或减弱，下游需求不足仍是PPI回暖的强力制约。 本周流动性跟踪：资金面宽松，存单净融资转负。1）本周资金面宽松，需关下周MLF到期情况。2）票据利率先降后升，3M波动幅度较为显著。3）同业存单净融资转负，加权利率下行破2%。 风险提示：政策不确定性，流动性超预期变化，海外区域事件扰动 请阅读最后一页的重要声明！ 内容目录 1食品项支撑物价走势，上下游价格表现分化4 2本周流动性跟踪：资金面宽松，存单净融资转负9 图表目录 图1.CPI-PPI、CPI同比、PPI同比（%）4 图2.CPI环比历年同期图（%）4 图3.PPI环比历年同期图（%）5 图4.食品烟酒项内部结构季节性（%）5 图5.猪、蛋、菜、果日度平均批发价（元/公斤）6 图6.CPI环比内部季节性（%）7 图7.耐用品CPI环比降低（%）7 图8.PPI分项同比（%）8 图9.PPI生产资料同比（%）8 图10.PPI生活资料同比（%）9 图11.PPI分行业环比变化（%）9 图12.本周资金面宽松（%）10 图13.本周资金面宽松（%）10 图14.6M、3M均为先降后升（%）11 图15.票据3M-shibor3M（%）11 图16.质押式回购交易量（亿元）12 图17.债市日度杠杆率（%），蓝线为10日均线12 图18.本周及下周公开市场操作表（亿元）13 图19.近一年以来公开市场操作（亿元）13 图20.本周及下周债券发行情况（亿元）13 图21.同业存单净融资额及加权利率（亿元，%）14 图22.分银行类型同业存单发行量（亿元）14 图23.分期限同业存单发行量（亿元）15 图24.1YMLF-1Y存单收益率利差（bp）15 图25.1Y-3M存单收益率利差（bp）16 图26.1Y中票-存单收益率利差（bp）16 图27.利率债潜在性价比指数（%）17 图28.信用债潜在性价比指数（%）17 1食品项支撑物价走势，上下游价格表现分化 5月CPI低位徘徊，PPI环比回正。CPI方面，核心CPI环比下降0.2%，弱于季节性水平，其中猪肉价格回升对CPI形成支撑，同时，暴雨及湿热天气影响下，鲜果、蛋类价格表现偏强；而5月非食品项则拖累物价表现，国际油价波动、耐用品消费需求不足、节后价格回落是5月非食品项价格下行的主要制约因素。PPI方面，5月PPI环比转正，同比降幅收窄，生产资料环比回暖明显，主受上游煤炭和金属涨价推动，而中下游制造业领域价格表现较弱，需求不足。 图1.CPI-PPI、CPI同比、PPI同比（%） CPI-PPI剪刀差（右轴） PPI当月同比 CPI当月同比 19/1120/520/1121/521/1122/522/1123/523/1124/5 1510.0 105.0 50.0 0-5.0 -5-10.0 -10-15.0 数据来源：WIND、财通证券研究所 图2.CPI环比历年同期图（%） 2019 2020 2021 2022 2023 2024 1月2月3月4月5月6月7月8月9月10月11月12月 2.0 1.5 1.0 0.5 0.0 -0.5 -1.0 -1.5 数据来源：WIND、财通证券研究所 图3.PPI环比历年同期图（%） 2019 2020 2021 2022 2023 2024 1月2月3月4月5月6月7月8月9月10月11月12月 3.0 2.5 2.0 1.5 1.0 0.5 0.0 -0.5 -1.0 -1.5 -2.0 数据来源：WIND、财通证券研究所 食品多项超季节性表现。5月，食品烟酒CPI同比-1.0%，跌幅环比持平，影响5月CPI下降约0.28个百分点，表现远超季节性水平，对CPI贡献明显。食品分细项看，猪肉、鲜菜、粮食上涨4.6%、2.3%、0.5%，带动CPI上涨约0.05、0.05、 0.01个百分点；蛋类、鲜果类价格下降7.4%、6.7%，影响CPI下降约0.05、0.15个百分点。从环比看，食品CPI环比持平，其中鲜菜价格下降2.5%，影响CPI下降约0.05个百分点，但下降幅度远低于季节性水平，鲜果、蛋类价格环比均上涨，涨幅超过季节均值，主受南方暴雨影响果蔬收成、天气炎热影响蛋类供给等因素影响。 图4.食品烟酒项内部结构季节性（%） 2024/052023/052022/055月季节性均值 果 酒类4.00 2.00 0.00 -2.00 -4.00 -6.00 6.00 食用油 卷烟 鲜菜 猪肉 奶类 牛肉 蛋类 羊肉 粮食 鲜 水产品 数据来源：WIND、财通证券研究所 生猪涨价贡献提升。5月以来，可供出栏生猪数量下降，“猪周期”出现拐点，5月全月猪肉涨价近11.8%，生猪涨价对物价支撑逐步显现，二次育肥意愿也随猪肉涨价预期增强，供给收紧；6月猪肉批发价涨速进一步加快，6月3日至6月14日，叠加端午假期猪肉需求影响，猪肉涨价幅度已达5.4%。随下半年市场逐步进入去年产能去化兑现期，猪肉价格或将进一步回升。 图5.猪、蛋、菜、果日度平均批发价（元/公斤） 鸡蛋 28种重点 监测蔬菜 7种重点 监测水果 猪肉（右） 1127 1025 9 823 721 619 5 417 315 24/124/224/324/424/5 数据来源：WIND、财通证券研究所 非食品项回落。除食品烟酒项外，5月CPI其余子项表现偏弱。受国际原油价格回落影响，我国成品油价格5月中大幅下调，汽油、柴油价格每吨分别降低235元、225元，受此影响，CPI交通用具燃料项环比下降0.8%。此外，节后服务价格表现偏弱，生活用品及服务项环比回落至-0.7%，远低于过去五年季节性均值-0.1%。 图6.CPI环比内部季节性（%） 2024/052024/042024/035月季节性均值 CPI:环比2.00 其他用品和服务 医疗保健 教育文化和娱乐 1.00 0.00 -1.00 -2.00 -3.00 食品烟酒 衣着 居住 交通和通信生活用品及服务 数据来源：WIND、财通证券研究所 耐用品消费拖累明显。当前地产修复较慢，产业链相关器具用品需求较弱，市场耐用品消费意愿不足，且年中电商促销活动开启，5月家电、手机等产品价格下行较多，家用器具环比下降1.1%，通信工具环比下降0.4%，交通工具环比下降0.9%，5月汽车价格战火热程度较1-4月边际回落，但汽车销售仍处以价换量阶段。 图7.耐用品CPI环比降低（%） 交通工具CPI环比通信工具CPI环比家用器具CPI环比 0.0 -0.2 -0.4 -0.6 -0.8 -1.0 -1.2 24/424/5 数据来源：WIND、财通证券研究所 5月PPI同比有所回升，录得-1.4%，降幅比上月收窄1.1个百分点，PPI环比上涨0.2%，5月主受低基数影响，PPI有所回升，上中下游价格结构分化明显。 图8.PPI分项同比（%） 采掘 加工原材料 耐用消费品食品 一般日用品衣着 PPI:当月同比（右轴） 15 10 5 0 21/421/721/1022/122/422/722/1023/123/423/723/10 24/124/4 -5 -1 120 100 80 60 40 20 0 -20 -400 数据来源：WIND、财通证券研究所 生产资料环比转正，上游涨价明显。5月，生产资料PPI同比下降1.6%，环比上涨0.4%。生活资料PPI同比下降0.8%，环比下降0.1%。当前PPI回升主要依赖上游涨价带动，有色金属、黑金材料购进价格环比分别上升3.6%、0.2%，当前产能利用率较低，对上下游涨价传导形成一定制约，下游汽车、通用设备制造业出厂价格环比分别下行-0.3%、-0.1%。 图9.PPI生产资料同比（%） 生产资料:当月同比 原材料:当月同比 采掘:当月同比 加工:当月同比 80 70 60 50 40 30 20 10 21/1 21/3 21/5 21/7 21/9 21/11 22/1 22/3 22/5 22/7 22/9 22/11 23/1 23/3 23/5 23/7 23/9 23/11 24/1 24/3 24/5 0 -10 -20 -30 数据来源：WIND、财通证券研究所 图10.PPI生活资料同比（%） 生活资料:当月同比 衣着:当月同比 食品:当月同比 一般日用品:当月同比 5.0 4.0 3.0 2.0 1.0 0.0 -1.0 -2.0 -3.0 数据来源：WIND、财通证券研究所 黑色、有色产业链表现较优，上游涨价明显。从行业层面看，大部分行业的PPI环比表现较弱，石油天然气开采行业环比跌幅居前，录得-5.5%；受设备更新、AI算力、电力投资需求加大等因素影响，黑色、以及以铜为代表的有色产业链表现较好。 图11.PPI分行业环比变化（%） 8.0 6.0 4.0 2.0 0.0 -2.0 -4.0 -6.0 -8.0 石烟纺木农燃食酒造石医化橡专电计纺金铁非通化汽非印水有电有钢煤钢 油草织材副气品饮纸油药纤胶用气算织属路金用工车金刷色力色铁炭铁 天制加食 然品工品气 开采 制料煤 造茶炭燃料加工 塑设机机服制船属设属料备械电装品舶矿备采子选 设备 热采采采 力选选选