优化研发项目，提升研发效率

www.chinastock.com.cn 证券研究报告 请务必阅读正文最后的中国银河证券股份有限公司免责声明 公司点评●医药商业 2024年06月09日 优化研发项目，提升研发效率 核心观点：  事件：2024年6月8日，上海医药宣布终止四个研发项目的临床试验及后续开发，继一个月前终止三个研发项目后第二次调整新药开发管线。本次四个项目研发投入1.15亿元，加上此前三个项目投入3.22亿元，近期终止的七个项目累计投入4.37亿元。  终止前景较弱管线，有利于聚焦资源投入核心项目，降低研发费用投入释放业绩。公司2023年研发投入 26.02 亿元，其中研发费用 22.04 亿元，同比增长 4.35%，占工业营收（262.57亿）的比重为8.39%，占2023年扣除一次性特殊损益影响的归母净利润（49.19亿）比重为44.8%，研发投入对归母净利润影响较大。此次终止前景较弱的早期项目，为合理配置研发资源、聚焦优势管线，有利于提升研发费用效率、释放业绩。  此次终止项目以早期项目为主，主要包括4个单抗和3个小分子项目。单抗项目研发投入3.45亿元，占比79%；其中针对乳腺癌的B003处于II期临床入组阶段，治疗B细胞非霍奇金淋巴瘤的B001和针对乳腺癌的B002处于I期临床结束阶段，用于多发性硬化症的B001-A获批IND后未开展临床试验。小分子项目研发投入0.92亿元，占比21%；其中用于乳腺癌/脂肪肉瘤的I022处于II期临床结束阶段，针对晚期实体瘤的I022-K和治疗NSCLC的I010处于I期临床结束阶段；I022和I022-K均为1类创新药，I022本次仅终止针对乳腺癌一线适应症的临床开发，其他适应症的临床试验及后续开发正常进行。  管理层换届完成，期待新管理层改革成果。上海医药2023年实现管理层换届，新董事长、总裁及管理团队均已就任，同时在执委会层面引入云南白药总裁董明先生作为执行董事，混改引入外部监督管理机制。新管理层聚焦工业园区整合、南北商业整合等一系列降本增效工作，有望提升经营活力、逐步释放业绩。  投资建议：上海医药作为工商一体的综合性大型药企，工商板块业务协同造就竞争优势，创新发展战略引领企业转型。我们看好国企深化改革的潜力，预计公司2024-2026年归母净利润分别为55.30/61.72/67.94亿元，同比增长46.76%/11.61%/10.08%，EPS分别1.49元、1.67元、1.83元，当前股价对应2024-2026年PE 12.6/11.3/10.2倍，维持“推荐”评级。  风险提示：药品集采降价高于预期的风险、混改整合进度不及预期的风险、新药研发失败的风险等。 上海医药(601607) 推荐 (维持) 分析师 程培 ：021-20257805 ：chengpei_yj@chinastock.com.cn 分析师登记编码：S0130522100001 研究助理 闫晓松 市场数据 2024-06-07 股票代码 601607 A股收盘价(元) 18.78 上证指数 3,0 51.28 总股本(万股) 370,335 实际流通A股(万股) 193,152 流通A股市值(亿元) 363 相对沪深300表现图 资料来源：中国银河证券研究院 相关研究 【银河医药】公司点评_上海医药(601607.SH)一季报点评_业绩增长稳健，创新驱动发展 请务必阅读正文最后的中国银河证券股份有限公司免责声明。 2 公司点评 主要财务指标预测 2023A 2024E 2025E 2026E 营业收入(百万元) 260295.09 284659.95 308695.29 331655.49 收入增长率% 12.21 9.36 8.44 7.44 净利润（百万元） 3768.00 5530.01 6171.88 6794.06 利润增速% -32.92 46.76 11.61 10.08 毛利率% 12.04 12.69 12.47 12.48 摊薄EPS(元) 1.02 1.49 1.67 1.83 PE 18.46 12.58 11.27 10.24 PB 1.01 0.94 0.87 0.80 PS 0.27 0.24 0.23 0.21 资料来源：公司公告，中国银河证券研究院 请务必阅读正文最后的中国银河证券股份有限公司免责声明。 3 公司点评 公司财务预测表 资产负债表（百万元） 2023A 2024E 2025E 2026E 利润表（百万元） 2023A 2024E 2025E 2026E 流动资产 162433.86 175197.29 191428.92 207999.51 营业收入 260295.09 284659.95 308695.29 331655.49 现金 30517.71 37363.91 42814.13 49192.35 营业成本 228966.95 248524.66 270191.53 290268.39 应收账款 72933.88 76611.37 83080.07 89259.42 营业税金及附加 738.11 878.93 953.14 1024.03 其它应收款 3381.13 3063.97 3322.68 3569.82 营业费用 13902.19 17364.26 18676.06 19899.33 预付账款 3190.04 4770.29 5186.18 5571.54 管理费用 5711.83 6125.21 6642.39 7136.44 存货 36623.39 37966.80 41276.82 44343.94 财务费用 1485.76 1293.64 1239.52 1213.31 其他 15787.70 15420.95 15749.04 16062.45 资产减值损失 -561.28 0.00 0.00 0.00 非流动资产 49538.67 50667.16 51619.17 52488.38 公允价值变动收益 404.73 0.00 0.00 0.00 长期投资 8351.91 8351.91 8351.91 8351.91 投资净收益 -68.12 284.66 1080.43 1160.79 固定资产 12155.05 13629.42 14806.68 15755.56 营业利润 7667.23 8821.71 9828.24 10803.89 无形资产 6050.84 6350.84 6650.84 6950.84 营业外收入 40.69 50.00 50.00 50.00 其他 22980.87 22334.99 21809.75 21430.07 营业外支出 653.63 200.00 200.00 200.00 资产总计 211972.53 225864.45 243048.09 260487.89 利润总额 7054.30 8671.71 9678.24 10653.89 流动负债 122371.88 130163.31 140284.43 149887.25 所得税 1887.73 1788.16 1995.71 2196.90 短期借款 35560.50 38560.50 41560.50 44560.50 净利润 5166.57 6883.55 7682.52 8456.99 应付账款 47915.01 51084.19 55537.81 59664.60 少数股东损益 1398.57 1353.53 1510.64 1662.93 其他 38896.37 40518.63 43186.12 45662.15 归属母公司净利润 3768.00 5530.01 6171.88 6794.06 非流动负债 9274.56 8638.66 8018.66 7398.66 EBITDA 11354.69 11804.19 12845.74 13877.99 长期借款 5786.15 5286.15 4786.15 4286.15 EPS（元） 1.02 1.49 1.67 1.83 其他 3488.41 3352.50 3232.50 3112.50 负债合计 131646.44 138801.97 148303.09 157285.90 主要财务比率 2023A 2024E 2025E 2026E 少数股东权益 11801.95 13155.48 14666.12 16329.05 营业收入 12.21% 9.36% 8.44% 7.44% 归属母公司股东权益 68524.14 73906.99 80078.88 86872.94 营业利润 -14.95% 15.06% 11.41% 9.93% 负债和股东权益 211972.53 225864.45 243048.09 260487.89 归属母公司净利润 -32.92% 46.76% 11.61% 10.08% 毛利率 12.04% 12.69% 12.47% 12.48% 现金流量表(百万元) 2023A 2024E 2025E 2026E 净利率 1.45% 1.94% 2.00% 2.05% 经营活动现金流 5231.52 8425.52 6913.98 7837.52 ROE 5.50% 7.48% 7.71% 7.82% 净利润 5166.57 6883.55 7682.52 8456.99 ROIC 5.21% 5.82% 5.94% 6.01% 折旧摊销 2379.46 1838.84 1927.99 2010.79 资产负债率 62.11% 61.45% 61.02% 60.38% 财务费用 1862.95 1903.99 1986.79 2069.59 净负债比率 19.10% 13.19% 8.88% 4.28% 投资损失 -176.00 -284.66 -1080.43 -1160.79 流动比率 1.33 1.35 1.36 1.39 营运资金变动 -4150.70 -1757.81 -3660.29 -3589.56 速动比率 0.99 1.01 1.02 1.05 其它 149.24 -158.39 57.39 50.50 总资产周转率 1.27 1.30 1.32 1.32 投资活动现金流 -2491.87 -2517.90 -1856.96 -1769.71 应收帐款周转率 3.73 3.81 3.87 3.85 资本支出 -2791.46 -2604.03 -2657.39 -2650.50 应付帐款周转率 4.90 5.02 5.07 5.04 长期投资 -854.58 -250.00 -250.00 -250.00 每股收益 1.02 1.49 1.67 1.83 其他 1154.17 336.13 1050.43 1130.79 每股经营现金 1.41 2.28 1.87 2.12 筹资活动现金流 231.85 1081.23 393.21 310.41 每股净资产 18.50 19.96 21.62 23.