募投项目变更优化产能配臵及资金效率，助推中长期扩产及区域扩张

1 本报告版权属于安信证券股份有限公司。 各项声明请参见报告尾页。 募投项目变更优化产能配臵及资金效率，助推中长期扩产及区域扩张 ■事件：公司发布公告，拟变更3个募投资金投向：①利口福食品生产基地（广州）扩建项目变更部分实施主体：原计划投资2.13亿元，现将其中1725万元和5273万元分别变更至梅州腊味车间和湘潭烘焙车间建设，剩余1.43亿元募投资金用途不变；②食品零售网络项目变更：原计划投资1.228亿元用于珠三角地区230家直营店建设，现改为在广州市及佛山市分别建设60家和20家直营饼店（合计投资0.368亿元），剩余0.86亿元改为投资湘潭项目一期建设；③餐饮门店建设项目仅变更实施主体，将深圳两家餐饮店实施主体由广州酒家集团有限变更为广酒（深圳）餐饮公司，募投项目、资金和时点均不发生变化。 ■点评：我们认为，公司本次改变募投项目，核心目的是两点：①适当改变扩产投资主体，从而在后续智能化应用后最大化产能增长潜力；②减少效率较低150家省内直营店建设，精选高回报80家饼店实施并加快募投资金使用。分主要项目来看： 1）生产基地（广州）扩建项目变更：主要原因系3号厂房由于部分车间的空间受限，无法在后续实施进一步的智能化扩产改造，因此在该类车间扩产线将影响中长期技改提效的潜力。而湘潭和梅州项目均为新建设厂房，在初期就已扩大了车间的空间，均具备后续技改提效的潜力。因此整体来看后续的中长期产能增量并不受影响。 2）食品零售网络项目变更：公司本次调整核心保留了预期效益最好的80家广州和佛山门店，剔除了150家东莞、中山、珠海等地门店的建设计划。我们认为后者150家门店主要在过去2年受租金成本、人工成本、以及商业模式等变化下，门店的盈利能力或已不达预期，本次调整有望降低公司投资风险。 ■核心逻辑：月饼速冻持续扩产+区域扩张稳步推进+股权激励落地，公司中长期稳健成长潜力可期。①产能方面：公司在18年中秋月饼及全年速冻食品的销量依旧突出，产能供不应求，19年湘潭项目有望在Q3前新开一条月饼及莲蓉产线，2020年有望迎来湘潭和梅州项目进一步产能释放，产能释放红利有望延续至2022年。②渠道方面，公司在省内的深圳等重点市场通过“餐饮立品牌，食品创规模”的打法扩张，省外则通过电商布局打造爆款+线下经销商数扩张+自有仓库建设降低运费等驱动，有望打开华东和华中市场潜力。③公司层面：良好的现Table_Tit le 2019年03月13日 广州酒家（603043.SH） Table_BaseI nfo 公司动态分析 证券研究报告 其他食品 投资评级 买入-A 维持评级 6个月目标价： 38.50元 股价（2019-03-12） 30.37元 Table_M ar ketInfo 交易数据 总市值（百万元） 12,269.36 流通市值（百万元） 3,811.65 总股本（百万股） 404.00 流通股本（百万股） 125.51 12个月价格区间 17.38/31.71元 Tabl e_Char t 股价表现 资料来源：Wind资讯 升幅% 1M 3M 12M 相对收益 -6.8 2.91 76.44 绝对收益 7.73 20.52 68.44 刘文正 分析师 SAC执业证书编号：S1450519010001 liuwz@essence.com.cn 021-35082109 Tabl e_Repor t 相关报告 广州酒家：18Q3业绩大增52%好于预期，扩产项目+区域扩张稳步推进/黄守宏 2018-10-31 广州酒家：中报业绩符合预期，中长期逻辑清晰/黄守宏 2018-09-02 广州酒家：四维看公司区域扩张能力及盈利空间/黄守宏 2018-07-03 广州酒家：食品餐饮双轮驱动，产能释放业绩可期/黄守宏 2018-05-14 广州酒家：业绩符合预期，募投项目推动成长/黄守宏 2018-04-22 -26%-11%4%19%34%49%64%201 8-03201 8-07201 8-11广州酒家 餐饮 上证指数 19826844/36139/20190313 18:30 2 本报告版权属于安信证券股份有限公司。 各项声明请参见报告尾页。 金流（17年经营现金流4.2亿，自由现金流2.5亿）+ 估值相对便宜（18 PE 29x，19年预计PE 24x），高ROE（近20%，高于行业平均）盈利能力突出+高分红（17年现金分红占净利42%）+高管股权激励方案落地带动业绩中枢上移，继续推荐。 ■投资建议：买入-A投资评级。我们预计公司2018-2020年的收入分别为26.0亿元/31.0亿元/38.2亿元，归母净利为4.39亿元/5.28亿元/6.63亿元，成长性突出；给予买入-A的投资评级，6个月目标价38.50元。 ■风险提示：食品安全风险；市场经营风险；原材料价格上涨风险；管理风险。 (百万元) 2016 2017 2018E 2019E 2020E 主营收入 1,936.1 2,189.2 2,596.3 3,099.1 3,821.5 净利润 266.7 340.4 438.5 527.5 663.3 每股收益(元) 0.66 0.84 1.09 1.31 1.64 每股净资产(元) 2.34 4.22 4.92 5.77 6.84 盈利和估值 2016 2017 2018E 2019E 2020E 市盈率(倍) 46.0 36.0 28.0 23.3 18.5 市净率(倍) 13.0 7.2 6.2 5.3 4.4 净利润率 13.8% 15.5% 16.9% 17.0% 17.4% 净资产收益率 28.3% 20.0% 22.0% 22.6% 24.0% 股息收益率 0.0% 1.2% 1.3% 1.5% 1.9% ROIC 171.0% 264.4% 242.5% 185.8% 241.2% 数据来源：Wind资讯，安信证券研究中心预测 19826844/36139/20190313 18:30 3 公司动态分析/广州酒家 本报告版权属于安信证券股份有限公司。 各项声明请参见报告尾页。 财务报表预测和估值数据汇总 利润表 财务指标 (百万元) 2016 2017 2018E 2019E 2020E (百万元) 2016 2017 2018E 2019E 2020E 营业收入 1,936.1 2,189.2 2,596.3 3,099.1 3,821.5 成长性 减:营业成本 911.0 1,025.6 1,204.5 1,440.1 1,775.7 营业收入增长率 11.5% 13.1% 18.6% 19.4% 23.3% 营业税费 30.1 24.7 28.6 34.1 38.2 营业利润增长率 15.1% 18.1% 25.7% 20.8% 25.8% 销售费用 474.9 550.6 632.7 746.9 913.3 净利润增长率 13.7% 27.6% 28.8% 20.3% 25.7% 管理费用 176.9 200.6 231.1 271.2 328.6 EBIT DA增长率 14.4% 13.8% 31.1% 22.7% 26.4% 财务费用 -8.6 -15.4 -16.0 -16.1 -16.9 EBIT增长率 14.7% 14.2% 29.2% 21.4% 26.3% 资产减值损失 3.5 1.4 1.2 1.3 1.3 NOPLAT增长率 15.8% 27.9% 28.5% 21.4% 26.3% 加:公允价值变动收益 - - - - - 投资资本增长率 -17.3% 40.1% 58.5% -2.7% 39.8% 投资和汇兑收益 2.4 4.3 6.2 7.0 9.5 净资产增长率 11.2% 80.2% 16.7% 17.3% 18.5% 营业利润 350.7 414.1 520.5 628.6 790.8 加:营业外净收支 4.0 1.5 6.7 5.7 6.8 利润率 利润总额 354.7 415.6 527.2 634.3 797.5 毛利率 52.9% 53.1% 53.6% 53.5% 53.5% 减:所得税 88.9 73.9 87.0 104.7 131.6 营业利润率 18.1% 18.9% 20.0% 20.3% 20.7% 净利润 266.7 340.4 438.5 527.5 663.3 净利润率 13.8% 15.5% 16.9% 17.0% 17.4% EBIT DA/营业收入 19.2% 19.3% 21.3% 21.9% 22.5% 资产负债表 EBIT /营业收入 17.7% 17.8% 19.4% 19.8% 20.2% 2016 2017 2018E 2019E 2020E 运营效率 货币资金 733.6 1,433.9 1,659.1 2,032.1 2,356.3 固定资产周转天数 47 42 41 45 43 交易性金融资产 - - - - - 流动营业资本周转天数 -28 -25 -18 -21 -19 应收帐款 76.2 78.3 106.8 115.9 156.4 流动资产周转天数 160 217 253 251 243 应收票据 0.4 1.8 0.5 1.1 1.3 应收帐款周转天数 13 13 13 13 13 预付帐款 1.6 1.5 2.5 2.3 3.5 存货周转天数 21 20 20 20 20 存货 117.1 130.2 151.2 193.3 229.3 总资产周转天数 231 284 315 310 297 其他流动资产 5.8 61.6 22.5 29.9 38.0 投资资本周转天数 25 24 31 32 30 可供出售金融资产 4.0 4.0 3.0 3.7 3.6 持有至到期投资 - - - - - 投资回报率 长期股权投资 0.8 6.0 6.0 6.0 6.0 ROE 28.3% 20.0% 22.0% 22.6% 24.0% 投资性房地产 14.8 14.2 14.2 14.2 14.2 ROA 20.0% 16.1% 18.2% 18.2% 19.6% 固定资产 263.8 252.9 345.4 427.8 493.8 ROIC 171.0% 264.4% 242.5% 185.8% 241.2% 在建工程 12.3 25.9 35.2 37.0 37.4 费用率 无形资产 23.3 24.7 23.6 22.5 21.4 销售费用率 24.5% 25.2% 24.4% 24.1% 23.9% 其他非流动资产 74.4 89.0 47.2 26.7 29.7 管理费用率 9.1% 9.2% 8.9% 8.8% 8.6% 资产总额 1,328.2 2,124.1 2,417.2 2,912.5 3,391.0 财务费用率 -0.4% -0.7% -0.6% -0.5% -0.4% 短期债务 - 1.8 - - - 三费/营业收入 33.2% 33.6% 32.7% 32.3% 32.1% 应付帐款 216.5 258.3 238.3 380.3 391.9 偿债能力 应付票据 - - - - - 资产负债率 28.4% 19.4% 17.3% 19.5% 18.1% 其他流动负债 158.2 148.9 177.3 185.1 218.4 负债权益比 39.7% 24.0% 20.9% 24.2% 22.1% 长期借款 - - - - - 流动比率 2.49 4.17 4.67 4.20 4.56 其他非流动负债 2.7 2.0 2.8 2.5 2.4 速动比率 2.18 3.86 4.31 3.86