投资扩产四川一体化项目变更，负极产能持续扩张

证 券 研 究 报告 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210号 公司研究 其他专用机械 2022年09月30日 中科电气（300035）跟踪分析报告 强推 （维持） 投资扩产四川一体化项目变更，负极产能持续扩张 目标价：33.33元 当前价：22.60元  事件：2022年9月29日中科电气将原计划建设“年产10万吨锂电池负极材料一体化项目” 变更为建设“年产13万吨锂电池负极材料一体化项目”，建设内容包含年产13万吨负极（原协议10万吨）和10万吨石墨化生产线、仓储、办公楼、食堂等配套设施。项目固定资产投资由约25亿元，变更为约28亿元。建设周期36个月，采用分期建设模式，一期和二期产能规模各为6.5万吨/年（原协议5万吨/年）。  负极产能再度提升，绑定优质客户资源。目前公司已有四川、云南、贵州负极生产基地，截止6月30日公司有效产能9.71万吨/年，预测公司2022年底负极产能18.4万吨，2023年30.2万吨。根据公司回应，目前公司产能紧张，产品供不应求。锂电负极业务，公司与比亚迪、宁德时代（CATL）、中创新航、亿纬锂能、瑞浦能源、蜂巢能源、苏州星恒、韩国SK On、ATL等行业内、国内外知名企业保持着长期良好的合作关系。同时，公司除继续深化与现有主要客户的合作的同时，积极拓展行业内优质新客户，并加大了海外市场的开拓力度，优质客户资源有利于保障产能提升后的消化。  目前石墨化加工费占成本较高，控制石墨化成本是公司降本关键环节。公司正在建设贵安10万吨负极一体化（宁德时代35%）、云南10万吨负极一体化（亿纬锂能40%）、比亚迪重庆弗迪合资共同建设10万吨负极产能（弗迪持股35%）等合资项目。目前公司现有石墨化加工产能32万吨，预测公司2022年底负极产能18.4万吨，2022年底石墨化自供比例将达到65%以上。  投资建议：石墨化自供率提升促进单吨净利上升，产能持续扩张并绑定优质客户下，我们预计公司2022-2024归母净利润分别是6.88/12.05/16.39亿元，当前市值对应PE分别为24/14/10x，参考可比公司估值，我们给予2023年20xPE，对应目标价33.33元，维持“强推”评级。  风险因素：下游需求不及预期；产能扩张不及预期；石墨化配套程度不及预期；负极行业供需恶化风险等。 [ReportFinancialIndex] 主要财务指标 2021A 2022E 2023E 2024E 主营收入(百万) 2,194 5,715 8,744 11,210 同比增速(%) 125.3% 160.5% 53.0% 28.2% 归母净利润(百万) 365 688 1,205 1,639 同比增速(%) 123.1% 88.4% 75.1% 35.9% 每股盈利(元) 0.57 0.95 1.67 2.27 市盈率(倍) 40 24 14 10 市净率(倍) 5.9 5.1 3.7 2.7 资料来源：公司公告，华创证券预测 注：股价为2022年9月29日收盘价 证券分析师：黄麟 邮箱：huanglin1@hcyjs.com 执业编号：S0360522080001 联系人：何家金 邮箱：hejiajin@hcyjs.com 公司基本数据 总股本(万股) 72,331.08 已上市流通股(万股) 61,435.87 总市值(亿元) 163.47 流通市值(亿元) 138.85 资产负债率(%) 51.34 每股净资产(元) 6.62 12个月内最高/最低价 39.30/21.02 市场表现对比图(近12个月) 相关研究报告 《中科电气（300035）跟踪分析报告：2022中报业绩高增符合预期》 2022-09-17 《中科电气（300035）重大事项点评：投资扩产四川一体化项目》 2022-05-16 《中科电气（300035）2021年报&2022年一季报点评：Q1业绩符合预期，石墨化驱动盈利逐步兑现》 2022-04-29 -31%-11%9%29%21/0921/1222/0222/0522/0722/092021-09-30~2022-09-29中科电气沪深300华创证券研究所 中科电气（300035）跟踪分析报告 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210号 2 附录：财务预测表 [Table_ValuationModels2] 资产负债表 利润表 单位：百万元 2021 2022E 2023E 2024E 单位：百万元 2021 2022E 2023E 2024E 货币资金 1,458 503 843 1,392 营业收入 2,194 5,715 8,744 11,210 应收票据 5 13 20 25 营业成本 1,566 4,361 6,538 8,287 应收账款 1,087 2,286 3,060 3,924 税金及附加 14 40 61 78 预付账款 299 436 654 829 销售费用 43 86 105 135 存货 855 2,379 3,567 4,521 管理费用 71 160 236 303 合同资产 0 0 0 0 研发费用 98 177 280 359 其他流动资产 482 1,173 1,879 2,408 财务费用 39 138 197 243 流动资产合计 4,186 6,790 10,023 13,099 信用减值损失 -10 0 0 0 其他长期投资 11 11 11 11 资产减值损失 -2 0 0 0 长期股权投资 117 167 217 267 公允价值变动收益 0 0 0 0 固定资产 744 1,341 1,830 2,226 投资收益 21 4 6 8 在建工程 443 543 633 714 其他收益 41 20 25 30 无形资产 200 182 167 157 营业利润 411 776 1,357 1,843 其他非流动资产 622 621 622 620 营业外收入 1 1 1 2 非流动资产合计 2,137 2,865 3,480 3,995 营业外支出 3 4 4 4 资产合计 6,323 9,655 13,503 17,094 利润总额 409 773 1,354 1,841 短期借款 1,607 2,807 4,007 5,007 所得税 44 85 149 203 应付票据 322 872 1,308 1,657 净利润 365 688 1,205 1,638 应付账款 318 785 1,438 1,823 少数股东损益 0 0 0 -1 预收款项 0 0 0 0 归属母公司净利润 365 688 1,205 1,639 合同负债 233 457 699 897 NOPLAT 400 811 1,380 1,854 其他应付款 29 29 29 29 EPS(摊薄)（元） 0.57 0.95 1.67 2.27 一年内到期的非流动负债 47 47 47 47 其他流动负债 88 209 322 414 主要财务比率 流动负债合计 2,644 5,206 7,850 9,874 2021 2022E 2023E 2024E 长期借款 285 285 285 285 成长能力 应付债券 0 0 0 0 营业收入增长率 125.3% 160.5% 53.0% 28.2% 其他非流动负债 953 953 953 953 EBIT增长率 125.9% 103.5% 70.1% 34.3% 非流动负债合计 1,238 1,238 1,238 1,238 归母净利润增长率 123.1% 88.4% 75.1% 35.9% 负债合计 3,882 6,444 9,088 11,112 获利能力 归属母公司所有者权益 2,441 3,211 4,416 5,983 毛利率 28.6% 23.7% 25.2% 26.1% 少数股东权益 0 0 -1 -1 净利率 16.7% 12.0% 13.8% 14.6% 所有者权益合计 2,441 3,211 4,415 5,982 ROE 15.0% 21.4% 27.3% 27.4% 负债和股东权益 6,323 9,655 13,503 17,094 ROIC 9.6% 13.7% 17.1% 17.9% 偿债能力 现金流量表 资产负债率 61.4% 66.7% 67.3% 65.0% 单位：百万元 2021 2022E 2023E 2024E 债务权益比 118.5% 127.5% 119.9% 105.2% 经营活动现金流 -862 -1,365 -8 462 流动比率 1.6 1.3 1.3 1.3 现金收益 459 900 1,516 2,029 速动比率 1.3 0.8 0.8 0.9 存货影响 -469 -1,524 -1,188 -954 营运能力 经营性应收影响 -855 -1,344 -999 -1,044 总资产周转率 0.3 0.6 0.6 0.7 经营性应付影响 353 1,017 1,089 735 应收账款周转天数 132 106 110 112 其他影响 -350 -414 -426 -303 应付账款周转天数 56 46 61 71 投资活动现金流 -506 -802 -729 -664 存货周转天数 143 133 164 176 资本支出 -829 -752 -679 -614 每股指标(元) 股权投资 -44 -50 -50 -50 每股收益 0.57 0.95 1.67 2.27 其他长期资产变化 367 0 0 0 每股经营现金流 -1.19 -1.89 -0.01 0.64 融资活动现金流 2,469 1,212 1,077 751 每股净资产 3.37 4.44 6.11 8.27 借款增加 1,673 1,200 1,200 1,000 估值比率 股利及利息支付 -101 -143 -201 -247 P/E 40 24 14 10 股东融资 0 0 0 0 P/B 6 5 4 3 其他影响 897 155 78 -2 EV/EBITDA 54 28 16 12 资料来源：公司公告，华创证券预测 中科电气（300035）跟踪分析报告 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210号 3 电力设备新能源小组团队介绍 中游制造组组长，电力设备新能源首席研究员：黄麟 吉林大学材料化学博士，深圳大学材料学博士后，曾任职于新时代证券/方正证券/德邦证券研究所。2022年加入华创证券研究所。 高级研究员：盛炜 墨尔本大学金融专业硕士，入行5年，其中买方经验2年。2022年加入华创证券研究所。 高级研究员：苏千叶 中南大学硕士，研究方向锂电池，曾任上汽新能源动力电池工程师、德邦电新研究员，2022年加入华创证券研究所。 高级研究员：何家金 上海大学硕士。2年电新研究经验，曾任职于方正证券研究所、德邦证券研究所，2022年加入华创证券研究所。 高级研究员：吴含 中山大学金融学学士，伦敦大学国王学院金融硕士。1年产业，2年电新研究经验，曾任职于西部证券研究所、明阳智能投关部、德邦证券研究所。2022年加入华创证券研究所。 研究员：梁旭 武汉大学物理学本科，港中文金融硕士，曾任职于德邦证券研究所。2022年加入华创证券研究所。 研究员：张家栋 重庆大学工学学士，香港中文大学（深圳）经济学硕士。曾任职于中广核、德邦证券研究所。2022年加入华创证券研究所。 助理研究员：代昌祺 西北农林科技大学金融学硕士，曾任职于德邦证券研究所。2022年加入华创证券研究所。 中科电气（300035）跟踪分析报告