循环经济，万物新生

全球二手经济市场：行业高速增长 从日本二手市场发展背景看，二手经济具备逆周期性，经济增长放缓时，二手经济迎接蓬勃发展。当前，全球经济发展的不确定性增加、生活成本上升及消费理念的变迁背景下，全球二手交易市场持续升温。GlobalData分析报告显示，2022年全球二手市场增速达到28%；2023年美国二手市场规模增速预计为26%，并有望在2024年延续强劲增长势头。预计到2027年，全球二手市场将翻一番，达到3500亿美元。 中国二手电子消费市场：市场大格局散 伴随二手交易便利性和标准化程度的提高、居民消费理念的变迁，中国二手消费电子交易市场快速发展。2018年至2022年间，按流转交易额计的中国二手消费电子市场规模由1,438亿元增至4,248亿元，CAGR为31.1%。预计未来5年延续强劲增速。中国二手消费电子产品交易及服务市场较为分散，线下小规模商户数量庞大。其中万物新生系行业最大参与者，按二手电子产品销售GMV计，2020年万物新生的市场份额为6.6%。 万物新生：收入增长，利润向上 万物新生成立于2011年，是中国领先的二手消费电子产品交易和服务平台，目前已形成“C2B+B2B+B2C”全价值链布局。如同其他线上平台一样，公司的业务模式可分为1P和3P两种，其中1P业务是集团整体增长的战略重心，3P业务是辅助动力。从财务数据看，公司近年销售规模增速明显，业务占比改变致毛利率略显波动，运营利润率维持稳中向上态势。 目前，公司已围绕“场景+供应链”的核心发展逻辑构筑起自身核心竞争力。 投资建议：看好行业延续高增长 综合考虑供给端渠道扩张与技术突破、需求端偏向于性价比且政策端鼓励二手经济发展，我们认为二手消费电子市场是一个增速高、政策风险低的赛道。行业发展β下，龙头公司更有望凭借自身积累的竞争优势实现更高的收入增长，取得更优的利润率水平。 风险提示：市场竞争加剧；市场扩张不及预期；收入增长不及预期等。 1.全球二手经济市场：行业高速增长 1.1发展背景：逆周期而动 从全球二手市场发展背景看，日本和欧洲的经验说明：经济增长放缓时，二手经济迎接蓬勃发展。 日本二手行业兴起于泡沫经济时代。日本经济蓬勃发展期曾是全球奢侈品中心，根据大阪大学经济史教授Pierre-Yves Donzé表述，1989年到2004年间，日本是世界上最大的奢侈品市场，其份额在1997年-2002年间达到峰值，平均为30.5%。 而在上世纪90年代初，日本经济进入停滞阶段，居民消费力下滑，并开始出售藏品，日本二手物品交易市场实现高速发展。这个时期，日本的中古奢侈品店的数量从1千多家增长到了1万多家。 图表1：1990年来，日本二手商品市场持续增长（亿日元） 1.2市场需求：二手消费市场升温 消费者偏好驱动二手消费市场在全球升温。全球经济发展的不确定性增加、生活成本上升及消费理念的变迁背景下，全球二手交易市场持续升温。Statista Consumer Insights调查数据显示，2023年美国多达60%的受访者表示他们在过去一年中至少购买过一次二手商品，高于2019年的49%；在接受调查的其他国家也出现了类似的趋势，其中法国的增幅最大（+17 pct）。从市场规模的视角出发，二手市场当属全球高增长行业之一。GlobalData分析报告显示，2022年全球二手市场增速达到28%； 2023年美国二手市场规模增速预计为26%，并有望在2024年延续强劲增长势头。 日本二手业务网站Recycle Tsushin的调查报告也验证二手市场的活力，2022年日本二手市场规模预计为2.9万亿日元，同比增长7.4%，实现自2009年以来连续13年的增长。 图表2：二手商品在全球范围内越来越受欢迎 图表3：2022年全球二手市场规模高增 图表4：2023年美国二手市场延续强劲增速 图表5：日本二手市场规模实现连续13年的增长 图表6：2022年日本二手市场以网络销售C2C为主 消费群体年轻化，线上渗透率提升。基于生活成本压力，回收利用对Z世代和千禧一代来说尤为重要。欧睿国际的调研报告显示，超过40%的年轻消费者每隔几个月就会选择购买二手物品，而超过50%的15-44岁消费者计划在不久的将来购买二手物品。GlobalData预计，2027年年轻一代将占到美国二手消费市场的2/3，成为推动二手购物的主要客群。从购物方式看，在线二手市场仍有较大渗透空间，目前来看，在过去12个月内购买二手服装的Z世代中，约有58%的人至少在网上购买过一次二手服装；预计到2027年，在线二手交易市场规模预计达到380亿美元，增长速度是二手市场整体发展速度的2倍。 图表7：2027年千禧一代+Z世代有望占到二手市场2/3 图表8：2027年新购物者将占据美国二手市场的60% 图表10：在线二手市场有望成为美国二手市场增长最快的部门 图表9：年轻的购物者们正推动着二手市场的发展 图表11：2021年，现有二手市场参与者和新进入者 1.3投融资：二手车关注度最高 投融资印证全球二手市场行业进入相对成熟期。复盘全球二手市场投融资，2010年前后第一批企业获得首轮投资，投资市场多发生在欧美等，投资领域也更为集中奢侈品、汽车、3C数码等。从投资热度上看，2015-2018年全球二手交易行业股权投资处于鼎盛时代，2015年投资事件达到高峰。2021年投融资金额最高，但是投融资笔数降低，行业进入相对成熟期，超大额融资频现。 二手车、二奢、手机是资本关注度最高的品类。在全球闲置用品交易融资来看，汽车、时尚奢侈品、3C数码等领域是资本最为关注的品类。从融资笔数看，汽车等出行工具领域风险投资事件最多，在整体行业中占比约为35%;时尚奢侈品品类热度次之，其投资事件占比24%，3C数码占比16%。而二手家居、二手书籍、二手潮玩等其他垂直品类领域的私募投资事件总体较少，仅记录了十几起。从融资金额看，二手车领域独占鳌头，投资总额占比高达63%；二手时尚奢侈品领域和二手3C数码领域平分秋色，各自占比16%。 图表12：近年来全球闲置用品交易行业融资情况 图表13：从融资领域看，二手车投资金额占比最高 2.二手消费电子市场：市场大格局散 2.1中国：二手消费电子市场高增 二手消费电子市场增速亮眼。近年来，伴随二手交易便利性和标准化程度的提高、居民消费理念的变迁，中国二手消费电子交易市场快速发展。2018年至2022年间，按流转交易额计的中国二手消费电子市场规模由1,438亿元增至4,248亿元，CAGR为31.1%。分类别看，手机占据大部分市场份额，2022年市场占比约为75%。 基于政策对循环经济的支持、消费者对闲置消费电子产品的需求以及回收渠道的大力发展等因素，弗诺斯特沙利文预计2027年中国二手消费电子市场规模有望达14,521亿元，未来5年CAGR延续强劲，为27.9%。 图表14：中国二手消费电子交易市场快速发展（十亿元） 从中国手机回收市场看，闲置回收仍为主要回收方式，以旧换新增速较高。2022年，中国手机回收的主要方式为闲置回收，当年闲置回收交易额为364亿元，占比79.0%，远高于以旧换新方式下的97亿元。从近年发展看，以旧换新的概念势头更猛。2018年至2022年间，中国以旧换新的回收手机交易市场由23亿元增至97亿元，CAGR高达43.3%。同期，闲置回收方式下回收手机的交易额由136亿元增至364亿元，对应CAGR为27.9%，低于以旧换新交易增速。 图表15：2018-2027年，中国手机回收市场的交易额（十亿元） 多层级的价值链导致中间商加价明显。二手消费电子产品交易价值链通常包含C2B+B2B+B2C等环节。其中C2B对应着个人消费者将手机等电子设备交给经销商； B2B即为经销商之间进行交易；最后B2C环节是经销商将二手设备再次出售给消费者。在消费电子设备被回收后，价值链的每一个环节都涉及到加价卖给下一环节，最终买家支付的价格通常会比回收价格高60-80%。根据CIC的调研数据，C2B环节的典型加价率为25%-30%，B2B环节加价率一般为25%-30%，B2C为10%-20%。 2.2格局：交易市场较为分散 中国二手消费电子产品交易及服务市场较为分散。根据灼识咨询报告，2020年，以商品交易总额计算，中国二手消费电子产品交易和服务市场中前5大商户合计仅占11.9%的市场份额，按交易至商户及消费者的设备总数计算合计仅占13.0%，线下小规模商户数量庞大。 万物新生系行业最大参与者。灼识咨询与弗若斯特沙利文报告均说明，万物新生是二手消费电子产品交易和服务市场最大的参与者。按二手电子产品销售GMV计算，2020年万物新生的市场份额为6.6%。以交易的设备总数计算，万物新生的市场份额为8.7%。若以中国二手消费电子市场中规模最大的手机回收服务提供商赛道看，弗若斯特沙利文近期调研数据显示，2022年，按总交易额计算的中国五大手机回收服务提供商中，万物新生排名第一，市场份额达到10%。 图表16：2022年万物新生为中国第1大手机回收服务提供商 图表17：2022年中国线下以旧换新手机回收服务提供商的格局分散 2.3政策：国家政策鼓励循环经济 近年来，中央关于循环经济的政策持续推出。2021年7月，国家发展改革委印发《“十四五”循环经济发展规划》，明确指出，规范发展二手商品市场，完善二手商品流通法规，建立完善车辆、家电、手机等二手商品鉴定、评估、分级等标准，规范二手商品流通秩序和交易行为。2024年2月下旬，中央财经委第四次会议上，习近平在会上发表重要讲话强调，加快产品更新换代是推动高质量发展的重要举措，要鼓励引导新一轮大规模设备更新和消费品以旧换新。循环经济政策的持续推出证明了回收换新受到国家政策鼓励，是一个增速高、政策风险低的赛道。 图表18：支持二手经济政策持续出台 3.万物新生：收入增长，利润向上 3.1公司简介：领先的二手3C服务平台 中国领先的二手消费电子产品交易和服务平台。万物新生成立于2011年，是中国领先的二手消费电子产品（主要是手机）交易和服务平台。当前公司主要产品包括爱回收、拍机堂、拍拍市场和AHS设备，通过这些产品，公司实现二手消费电子产品全价值链的覆盖，打造了从供给端、处置端到销售端的一体化平台模式。截至2024年3月末，公司拥有1,428家门店和2,000多个自助服务终端，完成对256个城市的覆盖。 图表19：公司以2B业务起家，目前已形成“C2B+B2B+B2C”全价值链布局 图表20：公司以技术驱动颠覆二手消费电子市场 图表21：公司构建了“C2B+B2B+B2C”的二手消费电子流通生态系统 产品品类：坚定耕耘二手手机基本盘，布局多品类回收战略提升用户体验和认知。2021年及之前，公司产品品类中手机业务占比颇高，2020年及2021Q1，公司平台上交易的所有消费品中手机占比达到67.7%和69.7%，其余的是笔记本电脑、平板电脑和数码相机等产品。2022年以来，公司上线多品类战略，非3C品类的回收额保持高速增长。2023年新类别回收商品交易总额超过10亿元人民币，2024Q1公司多品类回收业务及二手箱包、腕表、黄金首饰、名酒等商品的回收交易额达6亿元，为2023年同期的4倍以上。 图表22：2022年后，公司上线多品类战略 3.2商业模式：1P为主，3P为辅 公司通过产品销售和服务佣金获取收入。如同其他线上平台一样，公司的业务模式可分为1P和3P两种，公司的收入可细分为产品收入和服务收入两部分，又以1P的产品收入为主。 图表23：公司收入快速增长且以产品收入为主 图表24：2024Q1公司服务收入仅占比9.3% 图表25：2024Q1公司收入以1P业务为主 1P业务是集团整体增长的战略重心，是增长的主引擎。公司以爱回收为渠道通过线上线下采购设备，并利用拍拍市场、爱回收线下门店等渠道向买家销售设备以获得产品收入。2024Q1公司产品收入为