部分家电品类301关税豁免到期事件点评：豁免到期影响有限，长期龙头优势稳固

部分家电品类关税豁免到期，市场前期担忧落地。美国贸易代表办公室5月24日宣布将延长对352项中国进口商品及77种疫情相关类别中国进口商品的301关税豁免期限，从原2024年5月31日到期延长到6月14日（为了方便过渡），部分豁免项目将延长至2025年5月31日。其中，吸尘器（1500w以下）、扫地机（50w以下）及空气炸锅等主要家电品类将于2024年6月14日关税豁免到期。 对美出口占比较小，整体影响有限。清洁电器中，石头/科沃斯品牌/添可品牌对美出口占整体收入的比例分别为17%/6%/25%，对美敞口较小。即使在终端售价不变的极端假设下，豁免到期对公司整体净利的影响也较为有限。其他家电品类关税比例基本维持，2018年9月起，白电、黑电、零部件主要品类一直在关税征收名单中，相关公司受影响较少。小家电整体关税比例维持，空气炸锅豁免到期。 海外建厂大势所趋，龙头公司核心受益：以2018年为鉴，短期可能出现企业为避免后续成本抬升，抢先发货至海外而导致EPS提升情况。从2018年的经验来看，公司业绩受原材料、汇率、运费等多重因素影响，关税的影响对业绩波动影响有限，股价短期波动主要受估值影响。长期来看，优质品牌具备提价能力，成本可向下游传导。海外建厂或将成为各企业的长期战略，而在此过程中，现金流充裕的头部企业由于具备大规模资本开支的能力，将更有实力在海外建厂，尾部品牌的竞争力将持续减弱，有利于龙头份额的巩固。此外，2018年之后越来越多的家电代工企业在东南亚等地建厂，新项目达产后，产能基本能够满足美国订单的需求，从而有效避免关税对出口成本带来的不确定性。 投资建议：此次关税豁免到期名单涉及家电品类较少，在涉及的几个主要品类中，相关公司对美敞口较小，整体影响有限。长期来看，产品力和品牌力突出的公司具备提价转移成本的能力，全球产能布局领先的公司具备规避风险的能力，龙头公司更具备稳健经营的能力。推荐：海尔智家（24PE：14.9×）、石头科技（21.2×）、九号公司（32.2×）、美的集团（12.6×）、海信家电（16.1×）、海信视像（15.3×）、科沃斯（21.6×）、TCL智家（13.2×）、新宝股份（11.7×）、苏泊尔（17.7×）。部分制造企业已在东南亚等地形成充足的产能布局，后续潜在风险较小，推荐：欧圣电气（16.5×）。 风险提示：原材料波动风险、海运价格提升风险 1.301关税的征收与豁免历史复盘 2018年起，主要经历三大批次加征。2017年8月18日美国贸易代表办公室USTR启动对中国的301条款调查后，美国从2018年7月开始进行了三个批次，共计5500亿美元商品的进口关税加征。根据我们对加征关税的5500亿商品清单的梳理，家电相关产品如下： 1）第一批500亿（340亿+160亿）清单：涉及烘干机、干衣机、商用洗碗机、热水器、空气净化、净水产品等； 2）第二批2000亿清单：涉及空调、冰箱、干洗机、吸尘器、烤箱、各类电器零部件等； 3）第三批3000亿清单：涉及洗衣机、电热水壶、榨汁机、烤面包机、剃须刀、咖啡机、微波炉、电吹风等小家电以及投影仪等。 图1美国301三大批次加征历程复盘 自2018年末开始，陆续公布多轮排除清单。由于涉征产品种类较多，且部分品类供给难以替代，同时为使产品价格在终端市场更具竞争力，美国进口商会向海关部门提交关税排除申请。因此自2018年末开始，美国政府也陆续公布了多轮次的排除清单。 部分豁免近期到期，主要涉及清洁电器等品类。美国贸易代表办公室5月24日宣布将延长对352项中国进口商品及77种疫情相关类别中国进口商品的301关税豁免期限，从原2024年5月31日到期延长到6月14日（为了方便过渡）。部分豁免项目更将延长至2025年5月31日。在经历2018年的多轮征收和豁免后，我们梳理目前家电相关品类征税情况如下表。即：吸尘器（1500w以下）、扫地机（50w以下）、空气炸锅的关税豁免即将到期。 表1:目前家电各品类关税征收情况梳理 2.清洁品类部分豁免到期，龙头优势更为明显 2.1.复盘：多次征收和豁免，近期豁免即将到期 2018年9月18日首次加征：美国贸易代表办公室发布自2018年9月24起，美国将对2000亿美元的中国商品加征10%的关税；其中包含的清洁电器加征品类为：1）功率1500w以下带电机的吸尘器；2）功率1500w以上带电机的吸尘器；3）带独立电机以外的吸尘器；4）吸尘器的组件。 图22018年9月2000亿美元的加征名单中包含吸尘器 2019年1月1日税率提升：自2019年1月1日起，附加关税税率提升至25%。直至2020年4月，吸尘器和扫地机出口一直受到美国第301条关税的约束。 2020年4月24日豁免部分限定功率的吸尘器和扫地机：美国贸易代表批准暂时排除在第301条清单关税之外。这一排除于2020年8月延长，取消了功率在1500w以下吸尘器及功率在50w以下的扫地机25%的关税，豁免一直延续到2020年12月31日。 2021年1月1日再次加征：2021年1月1日至2021年10月11日，25%的第301条关税再次适用于其从中国进口的1500w以下吸尘器及功率在50w以下的扫地机产品。 2021年10月21日至今持续豁免，近期豁免即将到期：2021年10月21日，美国贸易代表再次批准暂时排除在第301条清单关税之外，中间经历几次持续豁免延期，直至2024年5月24日再次宣布6月初豁免到期。 图3近期宣布功率在1500w以下吸尘器及功率在50w以下的扫地机豁免到期 2.2.品牌方：对美敞口较小，龙头优势明显 当下扫地机出海公司对美敞口相对较小，所受影响有限。根据各公司2023年财报数据，石头/科沃斯品牌/添可品牌对美出口占整体收入的比例分别为17%/6%/25%，对美出口比例相对较小，整体影响有限。 表2:清洁电器品牌公司出口美国占整体收入比例不足20% 短期来看，极端情况下如若终端售价不变，关税豁免到期对公司整体净利率影响约1%。以石头科技为例，当前对美出口产品价格基本在500~1500美金之间，其中全能基站产品价格多为800~1300美金，高端产品定位背景下，产品出口美国的毛利率高达70%。我们用2023年数据进行测算，如若恢复25%的关税，短期考虑到终端调价不会立刻进行，在售价保持原来不变的情况下，增加关税将会导致对美口径的毛利率有5%~10%的大个位数下滑，但由于美国出口占比整体较小，对整体利润率影响约为1.5%。即：在极端情况下，2023年实际净利润未征收关税时为20.5亿元（+73.3%），征收关税后为19.2亿元（+62.3%）。 表3:关税豁免到期对石头美国渠道毛利率影响测算（不提价的情况假设下） 若横向对比来看，石头等品牌由于产品定位高端，在此过程中受到的影响会更小。国产品牌当下出海仍以中高端定位为主，以石头2024年已经上市的4款旗舰新品来看，其售价基本在1000美元以上，其中和国内G20S（国内售价5399元）参数相近的S8 MaxV Ultra在美国售价高达1799美元，加价倍率约为2.4，毛利率越高的产品在此过程中受到的利润率影响越小。目前全球扫地机主要产能集中在中国，这也就意味着大部分玩家都会受到关税豁免到期的影响，与其他定价相对较低的品牌相比，国产龙头品牌受到的影响相对更小。 表4:石头2024年出口美国旗舰产品定位较为高端，单价较高 3.其他品类：关税比例基本维持，边际变化较少 2018年9月起，白电和黑电主要品类一直在关税征收名单中。其中2018年9月随着第二批301条款调查，主要白电和黑电产品进入2000亿美元加征关税的商品列表，被加征10%的关税；2019年5月对主要大家电产品的关税由10%提升至25%，此后主流的大家电品类一直位于被征收关税的名单中。本次549项产品的关税豁免以及部分关税豁免产品的豁免期延长不涉及主要白电和黑电品类，且部分厂商已采用通过墨西哥等海外工厂进行对美供货，以避免关税影响，因此此次豁免取消，不会对相关公司造成影响。 图42018年9月起，主要白电和黑电品类一直在关税加征名单中 零部件公司经营业务不在豁免范围，相关公司影响较小。就压缩机品类来看，根据上述贸易规则，中国出口美国的压缩机（HS.CODE 8414.30大类）自2018年7月6日后，一直按加征25%关税执行；其中8414.30.8060（旋转式压缩机功率746w~2238w，制冷量范围2.3kw至5.5kw）及压缩机（螺杆式压缩机除外，单价$88~$92）自2021年10月12日起豁免加征关税至今，本次公布豁免项目将延长至2025年5月31日。就具体公司而言，海立股份美国地区收入占比约3%左右，主要以轻型商用压缩机为主，大部分产品高于关税豁免范围规定的制冷量范围上限，故均以25%关税执行；英华特美国地区收入占比不足1%，以涡旋式压缩机为主，属于容积式压缩机，不在关税豁免范围内，以25%关税执行。 小家电整体关税比例维持，空气炸锅豁免到期。2018年9月，美国对中国出口至美国的空气炸锅产品关税从0调整到10%；2019年5月又进一步调整至25%。2020年4月起空气炸锅产品免征关税。2021年1月税率恢复为25%，2021年10月21日至今持续豁免。近期豁免即将到期。 根据比依股份招股说明书，以2020年出口美国的空气炸锅、空气烤箱收入为基础测算，其他条件不变的情况下，假设客户转嫁关税，对公司业绩影响测算如下： 表5:关税转嫁对比依股份的业绩影响测算 4.以2018年为鉴，复盘加征关税影响 4.1.避免更大成本压力，出口订单短期加速 加征关税可能导致短期出口美国订单高增。以白电为例，2018年9月空调被正式纳入加征清单，短期空调出口美国订单不降反升，各厂家加快出口节奏以寻求短期的成本优惠。2018年11月空调出口总量同比增长超过40%，其中对美出口金额同比增长接近200%，对美出口占比大幅提升。出现短期订单高增的原因可能为企业为了避免后续成本受关税影响抬升，在关税政策正式实施之前尽可能将货物运到美国。 图5：2018年11月空调对美出口占比大幅提示 图6：2018年11月空调对美出口金额同比高增 短期收入因为抢先发货增速回暖，代工企业业绩受影响程度小。小家电企业中，新宝股份以海外代工业务为主，2020年海外收入占比76%，其中美出口比例达到30%左右，我们预计出口美国收入占比达到22%以上。 2018年9月第二批2000亿清单生效后，新宝涉及加征产品主要为电烤箱及配件类产品；2019年9月第三批3000亿清单生效后，涉及小家电品类增多，2019H2公司海外收入增速有所下滑。而毛利率维持上行趋势主要是因为当期人民币贬值以及原材料成本下行带来改善相较关税影响更为明显。 图7新宝股份2018H2收入增速环比提升，毛利率更受汇率、原材料影响 4.2.股价受情绪影响，短期估值小幅下杀 事件发酵初期，市场情绪反应较为明显，但事件形成预期后，反应明显程度减弱。以新宝股份为例，其股价在政策宣布次日反应较大，2018年3月22日宣布加征关税涉及家电品类后，家电相关出口公司新宝股份和莱克电气均大跌，2018年6月14日500亿关税名单公布后，相关公司再次下跌。 2017年8月18日美国贸易代表办公室USTR正式启动对中国的301条款调查 2018年3月22日美国宣布对价值600亿美元中国商品加征关税，用于限制中国投资购买美国公司技术，涉及电子、电信设备、家具、玩具等100多种中国产品，新宝股份/莱克电气3月23日下跌8%/3%。 2018年6月15日上午，美国贸易谈判代表办公室（USTR）公布对中国的301调查500亿产品关税措施并分步骤实施，继宣布后下一个交易日新宝股份/莱克电气下跌8%/9%。 2018年9月18日，美国贸易代表办公室（USTR）公布了价值约2000亿美元的自中国进口商品加征关税清单。 在实际业绩受影响较小的背景下，短期股价下跌主